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EMH的追随者并不是可以轻易打败的，他们最后的武器也是最偏爱的风险衡量指标：贝塔。只要能证明价值股拥有高于成长股的贝塔（超额收益），那么，EMH的世界就可以坚固如初。

但现实的证据再一次对以风险为基础审视价值溢价的观点提出了挑战。图6-2显示了价值股和成长股的36个月滚动贝塔值。就平均水平而言，成长型组合的贝塔值高于价值型组合。这显然不符合EMH的预测。

图6-2 美国价值股和成长股的36个月滚动贝塔值

为了让这种关系一目了然，价值股和成长股的36个月滚动贝塔值之差，很容易看出，这个利差组合的平均贝塔值为负数。贝塔系数仅在极个别情况下才表现为正数，但这个正数几乎可以忽略不计（在统计上不具有显著性）。

但EMH阵营绝不会轻易言败，于是，他们又提出贝塔值具有随时间变化的性质。他们提出，只有在大盘普遍走低时，价值股才具有明显的风险性。按照这种说法，只有在同时满足以下两种情况时，价值股的基本风险才会超过成长股：①在某些特殊的市场状态下，它们的业绩落后于成长股；②这些特殊市场状态的总体表现很“差”，财富的边际效用很高。因此，这就导致价值股失去风险厌恶型投资者的青睐。