管清友：股市是个江湖，也是个武林
这次市场调整简单讲是宏观、中观、微观环境共同造就的，这是车轱辘话，但事情真相往往不过如此。具体而言，可以从四个方面来理解这次的大跌。
第一，估值太贵了。
这是本轮股市下跌的一个根本性原因。美股总是创新高，但是如果拿A股估值去和美国股市、中国香港股市的同类公司去比，就能知道A股的估值水平有多高。很多板块在去年年底的估值水位已经到了99%，也就是说，它的估值比历史上99%的时间估值都要高。
为什么A股贵？很简单，流动性相对充裕，但资产相对少，特别是核心资产。当前全球采取量化宽松政策，中国去年也因为疫情做了一轮对冲。与此同时，我们的股票市场尽管这两年在进行注册制改革，IPO在提速、市场在扩容，但加起来也不过4000多家上市公司。在疫情冲击之下，一般上市公司、中小企业盈利困难，所以新来的钱、新发的基金当然还是买那些质地比较好的龙头公司，于是2019、2020年出现了股票投资“头部化”的现象。
核心资产的投资逻辑没有问题，但如果核心资产买贵了也不行。茅台涨到2600，就没有人再敢买了，只能跌到2000以下。
第二，流动性拐点来了。
2021年整个货币政策和流动性环境都是“易紧难松”。这次“两会”政府工作报告中，无论是对赤字率的安排，还是对财政政策和货币政策的定调，都是“易紧难松”。
资本市场最看重“边际”。很多机构都看到流动性拐点已经来了。一些先知先觉者，特别是一些优秀的净值型私募基金经理，在去年年底已经在卖出很多板块了，在这方面公募基金反而显得相对滞后了。为什么，后面我会说到原因。
第三，美国十年期国债收益率上升速度加快了。
美国十年期国债收益率的上升已经持续了半年之久，最近才引起大家的关注的原因是它上升的速度突然加快。美债十年期收益率的上升是由于人们担忧美国通胀、经济复苏可能引发的货币政策转向。这个转向并不是说美联储要转向紧缩，而是它的宽松没有符合华尔街资本、没有符合全球金融市场的预期，是边际上的收紧。
美国十年期国债收益率是是全球资产定价的锚，它加速上升，势必会影响到全球资产，会影响到美国股市，甚至影响到中国股市。甚至可以说，它对中国股市的影响，远比对美国股市的影响大。
原因很简单，2019年以来中国牛市一个显著特征是头部化，而头部化的定价权牢牢的掌握在境外的资金手里。大家可以去查查龙头A股公司的外资持仓比重，我们搞金融开放、沪港通、深港通，导致大量的境外资金从香港市场进入沪深两市，这些外资一般都是买龙头。聪明的“北向资金”买、国内机构又会跟着买。去年我们谈争夺港股定价权，现在看来A股定价权恐怕都没有完全抓牢。这就是一个现实的情况，需要值得我们警惕。
