华尔街投资取胜之道之资金的运作：了解机构投资者的操作原则
专业的共同基金经理人通常被称作“机构投资者”，这些机构投资者还包括那些管理养老基金的经理人和其他类型的资金募集者。所有的机构投资者在进行投资决策时要考虑三大影响因素：①需要依据其基金性质和投资目标进行投资；②要努力跑赢他们所选定的业绩比较基准指数；③要最大限度地降低税收对基金业绩的影响依据投资目标进行投资——不断投资并聪明投资。机构投资者所管理的基金都会根据其对外发布的投资目标进行分类，这些目标可能是某一具体的业绩表现水平，但最常见的是与某一特定投资资产类别挂钩。共同基金通常都会在综合评判自己所寻求的收益类型和用来实现收益目标的资产类别后对自己进行归类，他们可能会详细说明自己是成长型、收益型还是成长收益型，也可能会说明自己将通过投资大型企业、中型企业、小型企业还是某种类型的债券来实现收益。此外，共同基金经常还会表明自己是某一种特征或多种特征的综合体（同时具备）。
这里的关键在于，投资基金必须坚守它所发布的投资目标。宣称自己为“纯收益型”的基金会对外宣称其经理人将投资一系列债券，从法律上来说，不管该基金经理多么确信表现最好的新上市的小盘股有多大的潜力，他都不能将其资金投向这类股票。基金经理的投资方式必须与该基金所发布的投资目标保持一致。
单就这一事实便对共同基金经理的投资选择具有重大影响，尤其是当你考虑到现金也不过只是其中一种投资选择时。这表示即便基金经理通过某种方式知悉市场即将开始一轮大幅度的下跌趋势，他/她也不能干脆卖掉全部股票，转而持有现金，等待市场反弹。此时将全部可撤出的资金撤出股市或许看起来像是一个好主意，但对基金经理来说，这样做却会被认为是非法的或缺乏职业道德的。这一点会在上涨行情中让投资者感到灰心，也会在下跌行情中让投资者大怒。投资者本以为，对于投资者来说，无论市场行情如何，他们的最终目标都应该是赚更多的钱，因此他们或许会质疑基金经理为何不按照这种目标来进行操作，答案是法律禁止基金经理以这种方式进行操作。
1929-1932年的股市崩盘之后，立法当局便努力为个人投资者提供保护。自1934年开始，共同基金行业受到了严格监管，各种法规强有力地影响了共同基金今日的操作方式，其中许多监管条例归根结底就是禁止共同基金不负责任地进行投资。为保护投资者不受毫无规章的基金经理所害，法律规定共同基金必须坚守它所发布的投资目标。
如果基金声明其目标包括股票投资，那么它就必须进行股票投资。因此，绝大多数基金经理并不会尽全力预估市场衰退，也不会在形势不好时将股票变现，因而无法实现收益最大化。根据20世纪30年代开始实施的市场法规，做出股票变现的决策将意味着基金经理没有如实描述该基金，没有遵循它所发布的投资目标。
讽刺的是，这种法规意味着即便股票大幅下跌时应该离场观望，共同基金也不能将资金撤出股市。在下跌行情之后，这种行为在投资者看来是非常糟糕的，因而正如近几年所出现的情况一样，当市场长时间表现不佳时，投资者会将资金撤出共同基金。
想一想你就会发现，机构投资者必须有办法在行情下跌时找到收益好的投资产品。他们不能将基金的全部资金撤出股市，转而简单而老套地持有现金。相反，他们会将资金投放到他们认为更加安全的股票上，即波动率小于整体市场的股票，这或许并不能确保该基金的价值增加，但这种策略很可能会帮助该基金避免进行正常股票投资时所遭受的损失。而当许多基金经理采用这种策略时，其结果就是，资金流向波动率低的股票，即呆滞股。
重点提示：不好的行情会促使资金流动到呆滞股。机构授资者身兼双重使命：不以现金形式持有投资者资金；跑赢基准指数。
兼这两种使命就意味着市场开始下跌趋势时，机构投资者需要找到下跌速度低于整体市场的股票。毫无疑问，这种股票包括公用事业股，也可能包括成熟行业中的大型公司股，例如通用电气、微软、迪士尼、沃尔玛超市这类公司的股票，这些股票不但不会下跌过快，还会派发股息。
跑赢比较基准—一在各个板块中寻找机会。个别共同基金经理的报酬是根据是否能够帮助基金跑赢比较基准来计算的，这种基准经常是—虽然不总是—标准普尔500指数。机构投资者关注的并不是每年增长5%、10%还是15%，而是跑赢他们所选定的比较基准。
例如，假设标准普尔500一年之内仅增长2个百分点，那么如果共同基金同年增长3个百分点，基金经理就可能会拿到奖金，作为帮助基金跑赢比较基准（在这一例子中就是跑赢标准普尔500）的奖励。
这种奖励绝不会是一笔小数目，基金经理的奖金可以达到上百万美元。因此我们不难想象，当这作为他们的奖励时，基金经理将会更多地关注跑贏比较基准，而不是取得某个具体的年增长率。基金经理经常会通过判断出其比较基准中哪些股票有可能长时间内表现异常优异，来努力跑赢该比较基准。为实现这一目标，他们会密切关注商业周期，即托尼在第二章中所提到的经济发展的循环往复。基金经理们不会抱有侥幸心理去投资于单独某一只股票而会分析哪一个经济板块有可能因商业周期的自然更选而受益。如果判断出当前的经济形势对某一个板块更加有利，他们可能就会选择将资金分配到该板块中几只相似的股票上。
商业周期的运行通常都会伴随着绿灯信号和市场趋势上升的三个主要阶段，以及伴随着红灯信号和市场趋势下跌的三个主要阶段。你可以简单地把这几个阶段想象成图12.1中所展示的早期、中期后期阶段那样。
机构投资者知道，商业周期的每一个阶段都会创造出特定的形式，促使某些板块可能比其他板块更加有利可图。了解了这一点，他们就会设法加大对当前商业周期阶段中商品和服务需求量最大公司的投资。
图12.1绿灯市场（GO）和红灯市场（STOP）通常有三个阶段每个阶段不同的市场板块都会出现
作为一个个人投资者，你可以尝试预测投资资金从一个板块到另外一个板块的流动。要想做到这一点，你必须了解红绿灯市场三个阶段中每一阶段的特点。如果你把这种资金流动想象成一家小型企业的发展历程，可以更容易理解和记住。
绿灯市场早期：想象一家小型企业刚刚踏上通往成功的道路。所有者有一套非常好的营销、生产和分销策略，企业也已经从潜在客户那里获得大量订单，但是所有者担心公司不能生产出足够的产品，无法满足客户需求，此时该企业需要做什么呢？它需要借款，但它同时又需要高效率，尤其是在起步阶段。因此，该企业要寻求三种东西：少量的原材料、一些可以帮助它们扩大生产量的计算机系统，以及一笔用来扩大生产所需的贷款。
接下来想象一下这家小型企业采取了什么样的措施—它向金融和高科技寻求帮助。在商业周期的第一阶段，随着企业开始成长，它变得更加优秀。以下就是股票小幅下跌之后再开始上涨时所出现的情况：机构投资者通常都会投资于金融类公司和高科技公司。绿灯市场中期：再想象一下，随着铺天盖地的客户需求驱使他们增加产量并推出更多的产品，这家小型企业开始成长。接下来该企业迅速成长，进而需要购买更多的原材料，或许还需要购买一些重型机械设备，以大规模增加产量和向越来越多的、甚至是成千上万的顾客推出更多的产品。如果你将大量企业的这种情形叠加在起，就不能想象这对经济产生的影响。
绿灯市场中期会出现基础原材料需求增加，工业设备需求增加，以及运输需求增加，同时还会出现对金融和高科技服务的持续性需求。当机构投资者判断出这些行业正处于绿灯市场中期阶段时，就会将这些行业作为投资目标。
绿灯市场后期：想象一下，这家企业已经不再是曾经的小企业了，它现在已经处于其全盛时期，它一直在以曾经难以想象的速度推出产品和消耗原材料。然后，意料之中的状况发生了，推出新产品的成本上升了，原材料成本也上升了。该企业之前并没有预期成本会上升，但它们注意到石油和汽油的价格已经大幅上涨，因此认为这是其成本上升的主要原因。于是，它们缩减开支，设法精简运营成本，以适应当前面临的状况。此外，该公司还开始缩减旨在提高利润率的战略计划的开支。
在绿灯市场的这一阶段，能源成本通常都会上升到一定水平这是客户需求以及各种规模的公司都努力满足客户需求而产生的种自然效应。这些公司越成功，这种成功就越催生对能源的需求，以便运转机器和运输产品。而生产者对能源的需求增加，抬高了各种能源的价格，这又反过来促使生产者对他们所购买的原材料更加挑剔。基金经理们清楚，在这样的形势下，能源板块和非必需消费品板块可能会是寻求增长和机会的场所。
红灯市场早期：我们所谈到的这家公司不断成长，短时间内已是今非昔比，早已不再是当初的小型企业。它已经成为一家大型企业，然而，该公司也面临着一系列新的挑战：能源成本保持在高位，同时其他竞争对手突然出现；该公司采用复杂的作业流程，以确保其产品质量，但如今这些流程已经成本过高，削减了公司的赢利；此外，多年以来，员工的工资和福利迅速上升，压缩了公司的利润。尽管该公司看似仍在获利，但它在发展的道路上已经步履维艰。接下来，谣言四起，传言非主要职能部门可能会进行裁员。
这一时期，基金经理认识到已经很难在这些板块中发现成长机会。尽管他们愿意继续持有能源股，但已经开始在公用设施板块中寻找股票，因为在能源成本上升的过程中，该板块看上去表现得很好。此外，他们还会从必需消费品板块和医疗卫生板块中寻找机会，这些板块通常都较沉闷，波动率低于其他板块，同时还会派发股不过，医疗板块中也会有一些具备成长前景的医药公司。众所周知，医药公司只是偶尔出现急剧增长，但当这类公司打算通过为员工提供高效的医疗福利来缩减开支时，便会成为人人追求的革新者。
红灯市场中期：曾经的小公司如今正面临着巨大的问题。经济形势低迷期间，产品需求下降，销售额锐减。该公司尝试了一套新的营销战略，但最终并没有使情况得到显著改善。公司入不敷出，新产品开发减少，公司压缩大部分有利可图的产品的产量。尽管它们竭尽全力，但仍然在亏本。接下来公司开始裁员，解雇费一轮比轮少。即使让新员工入职，也只是暂时性的。紧接着谣言四起，传说公司可能会与某一家竞争者合并或被竞争者收购。
基金经理明白，在危机时期，主要目标是损失小于整体市场。例如，如果市场下跌25%或更多，而某位基金经理的损失仅为20%，他便仍然可能会拿到一大笔奖金。因此，此时投资安全的股票才是基本的策略。在这样的时期，雇佣临时劳动力的公司可能会开始出现温和的上升趋势；公用事业公司和必需消费品公司可能会开始出现下跌趋势，但其下跌幅度会小于市场上其他板块；债券市场会升温；由于并购活动，金融板块可能会开始活跃起来。
红灯市场后期：我们所列举的公司一直在从全盛走向衰败。它力图进行部分财务重组，以便留住为继续生存和重建所需要的优秀员工。它已经开始考虑将运营中心搬迁到开支较少的位置；它已经重组生产线，研发新产品，这些产品看似可以成为公司的动力，但生产这些产品将会需要新的技术和培训。
基金经理们知道，在这样的时期，他们必须耐心等待机会出现的信号。他们不能以现金形式持有所有的资金，但他们持有现金的比例可以大于其他时期。他们远离投资，持有资金等待最好的机会出现。这一时期，教育公司和一些房地产公司可能会出现增长信号随着新的贷款出现以及许多公司为利用利率下调打算进行更多的贷款，金融板块变得更加活跃。
这一商业周期的最后阶段回归到了市场的早期阶段，此时各公司由于更加高效地生产出符合消费者需求的产品和服务，已经做好了增长的准备。精明的基金经理们发现了这一时期的特点，尝试进行相应的投资，以便跑赢比较基准。
然而，在这一过程中，有一种重要的行为会影响基金经理们的操作，并帮助解释了机构投资者为什么选择某个时候从市场周期的个阶段过渡到另外一个阶段，这一行为就是机构投资者为降低税收对收益的影响所采取的策略。
重点提示：对比11只ETF的表现，预见板块轮动。为了判断投资资金从一个板块到另一个板块的流动，你需要比较不同板块的表现。如果你能够创建一张对比图，对比11只ETF的表现，就可以非常轻松地了解各板块的表现。这些ETF分别是：SPDR追踪精选原材料股指ETF（XLB）（代表基础原材料板块）、SPDR追踪精选能源股指ETF（XLE）（代表能源板块）、SPDR追踪精选金融股指ETF（XLF）（代表金融板块）、SPDR追踪精选工业股指ETF（XLD）（代表工业板块）、SPDR追踪精选高科技股指ETF（XL.K）（代表高科技板块）、SPDR追踪必需消费品股指ETF（XLP）（代表必需消费品板块）、SPDR追踪公用事业股指ETF（XL.U）（代表公用事业板块）、SPDR追踪保健股指ETF（XLV）（代表医疗保健板块）、SPDR追踪非必需消费品股指ETF（XLY）（代表非必需消费品板块）、安硕巴克莱追踪运输股指ETF（IYT）（代表运输板块）、安硕巴克莱追踪房地产股指ETF（IYR）（代表房地产板块）。将这11只指数ETF放到一张对比图中，观察它们在6个月之内的表现。表现最好的ETF会向你表明市场目前正处于商业周期的哪一个阶段。
将税收影响降至最低—投资者选择下一板块的时机。影响机构投资者决策的第三个主要因素是一个很常见的、但却极少被考虑到的因素，这一因素就是避税，它会影响股市的走向。我这里所说的不是非法的偷税漏税，而是以政府税收政策所鼓励的方式进行投资。
美国政府的税收政策规定，卖出持有超过1年的股票所得按长期资本利得税率而不是普通收入所得税率征税。对大多数个人和公司来说，长期资本利得税率要低于普通收入所得税率，通常要低半。因此，投资者非常有动力来避免更高的税收，而他们所做的就是持股至少1年。
大多数机构投资者都会把这一策略作为投资准则的一部分。除非他们肯定以及必须提前卖出股票，除此之外别无选择，否则他们定会至少持股366天，不会提前一天卖出，因为提前卖出的成本实在太高了。
一旦了解避税是市场上的一种常见策略，就不难想象你可能会看到的避税所产生的结果。毕竟，股市上绝大部分资金掌握在机构投资者的手里。事实上，如果仔细观察标准普尔500指数追溯到1995年的图表，你就会发现运用这一策略的结果。参见图12.2。
图12.2一轮绿灯市场中每56周出现的不同程度的卖出
快速地看一看这张图表，你会发现，在一轮牛市当中，每56周之后，股价在什么位置就出现了一定程度的下跌。这里我所使用的是56周为一个周期。考虑到机构投资者关闭旧的头寸，然后进行市场研究，再开立新的头寸，进行新的交易所需要的时间，我为每个周期额外增加了4周。我相信，牛市中每一个这样的4周期间，机构投资者都会设法对已经表现出赢利的交易进行平仓获利，然后根据商业周期正处于哪一个阶段，将资金投向新的板块。重点提示：注意自绿灯市场开始后每56周（13个月）的卖出活动。机构投资者平仓获利时，所买卖的股票数量会远远大于个人投资者，这实际上会促使股市持续走低大约4~8周。
