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股市波动、正反馈交易与股指期货之间的关系是什么?

2018-12-03 16:48:11  来源:股指期货对股市的影响  本篇文章有3553字,看完大约需要12分钟的时间

股市波动、正反馈交易与股指期货之间的关系是什么?

时间:2018-12-03 16:48:11  来源:股指期货对股市的影响

有什么样的投资者就有什么样的市场。金融市场的核心和最鲜活的要素就是投资者。股指期货的上市,完善了交易机制,提供了避险工具,提高了信息效率,将与投资者形成积极互动,有助于改善投资者的交易行为,抑制追涨杀跌的正反馈行为,提高持股意愿。这就是股指期货稳定作用的微观行为基础。正是因为有了微观行为基础,才使得股指期货稳定股市运行的宏观景象变得更加扎实和可信。

股市波动、正反馈交易与股指期货之间的关系是什么?

行为金融学中,将根据资产过去价格而不是对未来价格的预期来构建投资组合的交易者称为反馈交易者。根据反馈结果可将反馈交易者分为两类,即正反馈交易者和负反馈交易者。正反馈交易是指在证券价格.上升时买进、价格下跌时卖出的一种交易行为,简单说就是追涨杀跌。负反馈交易是指在证券价格上升时卖出、价格下跌时买进的一种交易行为,简单说就是低买高卖。已有研究在揭示正反馈交易行为模式推动股票价格偏离其基础价值、加剧股市波动这一事实的同时,支持了股指期货抑制正反馈交易的积极作用。

一、正反馈交易是引发股市过度波动的重要原因

正反馈交易者是非理性的噪音交易者,他们的交易行为使股价间存在着确定的自相关关系,而不再随机游走( Random Walk)。 因此,很多研究认为这是引发股市过度波动的重要原因之一。De long 等(1990)建立了一个四阶段的DSSW模型,将预测噪音交易者需求的套利者与正反馈交易策略采用者结合起来,发现短期收益正相关,解释了正反馈交易如何加剧市场价格波动,提出了股价泡沫的产生机制,为正反馈行为研究作出开创性贡献。魏益华、孙军(2008) 放松了DSSW模型的假定,讨论了当理性交易者和非理性交易者数量比例为常数的情况下,各个交易者的套利行为以及对金融资产价格的影响,并讨论了在理性交易者和非理性交易者的比例不同的情况下,各国的股指期货市场的运行效率以及股指期货价格的波动程度。

但不幸的是,全球股市普遍存在追涨杀跌的正反馈交易行为。Sen-tana和Wadhwani(1992)的正反馈模型研究发现,美国股票短期收益率在波动低时为正自相关,在波动相当大时为负自相关,波动越大表现越明显。Koutmos (1997)对英国、德国、意大利、比利时、澳大利亚和日本等六个工业化国家股票市场进行的研究表明,正反馈交易行为影响股票短期收益,使其呈现--阶负自相关,随着股票收益波动水平加大而越发明显,且具有不对称性,即正反馈交易行为在市场下降时期表现得更加剧烈。Koutmos 和Saidi (2001) 对中国香港、马来西亚、菲律宾、新加坡、中国台湾和泰国等新兴市场,Toshiaki (2002) 对日本市场,Mar-tin T. Bohl (2002)对德国股票市场,以及Antoniou、Koutmos 和Pericli(2005)对加拿大、法国、德国、日本和英国股票市场的实证研究,都发现了正反馈交易,认为它是造成股价波动的重要因素。Martin T. Bohl和Pierrel Siklos (2004) 对三个成熟资本市场(德国、英国、美国)以及四个新兴资本市场(捷克、匈牙利、俄罗斯、波兰)的实证研究还发现,在新兴市场中正反馈交易行为的影响要远大于成熟市场,得出“资本市场越发达,理性投资行为占比越高”的结论。

我国股市也不例外。宿玉海等(2005)、 沈悦等(2006)、 徐永韬等(2006)都发现我国沪深股市正反馈交易现象明显。宿玉海等(2005)认为我国股票市场正反馈交易程度随着股价波动的增大而提高,随着涨跌限制面加大;沈悦等(2006) 认为,市场下跌时正反馈交易行为远比上升时剧烈,存在着明显的杠杆效应。这是因为我国股市缺乏做空机制,不能够在下降时通过做空来促使价格焰向基础价值,单向的股票操作造成这种正反馈交易行为的不对称性。此外,宋军、吴冲锋(2000), 孙培源、施东晖(2001) 等很多研究还针对股市“ 羊群效应”尤其是基金的“抱团取暖”展开了分析,进-步深化正反馈交易的相关研究。

二、股指期货有助于抑制股市正反馈交易

已有研究发现,金融衍生品市场正反馈交易的检验结果与股市有很大区别。-方面,所检验到的正反馈交易不很显著。例如,Lavakkol(2002)对美国S&P 500指数期权的研究发现,结果并不支持存在正反馈交易行为。另一方面,很多研究发现,股指期货等衍生品有助于抑制股市追涨杀跌的交易行为。例如,Antoniou 等(2005) 对加拿大多伦多300综合指数( Toronto 300 Composite Index)、 法国CAC工业价格指(CACIndustrial Price Index)、德国法兰克福商业银行指数( FrankfurtCommerzhank Index)、日本日经225指数、英国富时股票指数(FT AllShareIndex)、美国标普500指数的实证研究发现,各指数相应的期货产品上市后,原本显著存在正反馈交易的英国、法国、德国、日本四个市场已经不再显著,正反馈交易在加拿大市场仍旧显著,其影响也有所降低,表现为系数减小了2/30。同时,六个对应股指期货市场中并未发现明显的正反馈交易行为,因此股指期货抑制正反馈交易行为的作用渠道,可能不是简单地将正反馈交易者从股市吸引到期货市场上来。他们最终认为,股指期货通过降低正反馈交易比例及其在股价形成中的作用,以及吸引更多理性投资者人市从而提高市场信息效率,有助于实现现货市场稳定。徐永韬等(2006) 对中国香港恒生指数期货推出前(1980 年12月15日至1986年5月5日)与推出后(1986年5月6日至2004年12月31日)两个时间段的收益率变化做了比较,发现推出后噪音交易者在市场中的比重明显下降,对恒生指数价格的影响也变得十分微弱。对此他们的解释是衍生金融市场本身具有对冲现货市场风险的功能,在衍生市场操作的交易者更具有理性,同时整个市场的信息也更加有效。

三、对正反馈交易的影响是观察股指期货稳定作用的恰当角度

股指期货对股市正反馈交易行为的抑制效果,是观察股指期货市场稳定作用的一个更为科学合理的角度,比指数波动率作为检验指标更恰当。

第一,它区别了股指期货对现货市场影响的不同作用机制,提高了,检验指标的针对性和有效性。借助正反馈交易将股指期货与股市波动连接,剥离了股指期货上市后股市信息效率提升可能导致的加大股市波动的积极影响,非常直接地切中了股指期货对股市波动基础的影响,进而对股市波动的影响有很大的解释能力,是对股指期货市场稳定作用很有针对性的刻画和描述。而波动性的变化则综合地包含了股指期货的不同作用机制影响,过于笼统,也导致效果不清晰。

第二,这种方法为股指期货的市场稳定作用找到了坚实的微观行为基础。股市波动的变化是投资者交易行为变化的结果,而投资者正反馈交易行为的变化,又与股指期货市场的存在与否有很大关系。这样,对股市投资者的正反馈交易行为倾向的作用和影响,就成为了股指期货市场稳定作用的微观行为基础。有了这个微观基础,股指期货市场的稳定作用就更加扎实,更有血肉。股市波动率的变化,描述过于宏观,缺乏微观支撑,仅是对现象的描述,而缺乏现象之间的内在联系。

关键字: 证券股市股票市场
来源:股指期货对股市的影响 编辑:零点财经

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