法人股价值评估
内容提要:法人股价值评估是资产评估在新的经济形势下的新领域。本文分析了法人股价值评估的政策风险和市场风险及在评估实务操作中存在的技术障碍，提出了根据风险控制的原则在价值类型、评估方法、报告披露等方面应关注的事项。作者收集了2003年上市公司法人股拍卖的245个案例，分析了交易价格与每股净资产、二级市场流通股股价的关系，做出了法人股交易溢价率与上市公司各项财务指标间的图形分析。
据统计，截止2001年4月底，在全国发行A股的1102家上市公司中，第一大股东为国家持股的，占全部发行A股公司总数的65%，第一大股东为法人股东的，占全部发行A股公司总数的31%。而截止2002年5月底，在深沪两市发行总股本37,099,893万元中，国家股19,695,677万元，占全部股本的53%,法人股3,186,120万元，占全部股本的9%。
国有企业债务沉重，尤其是将自身优良资产剥离后改制上市的老国有企业，一方面持有上市公司的国有股，成为上市公司的第一大股东;另一方面，兼顾企业办社会的重任，以不良资产和非经营性资产艰难地支撑，不断地举债，或占用上市公司的资金，或为其下属及行业内的其他中小企业承担贷款担保。随着我国司法在债务纠纷中执行力度的加大，上市公司股权由于其质地优良、易于变现等优点，受到债权人的青睐。在债务诉讼执行过程中，债权人往往要求法院优先冻结债务人或担保人所持有的上市公司股权，以清偿到期债务。国有企业在自身无力偿债或被担保单位出现债务纠纷亦无力偿还的情况下，不得不将所持有的国有法人股进行拍卖偿债。
目前有90%以上的证券业资产评估机构从事国有法人股评估业务，而此类业务是评估机构受到行政处罚最多的业务。处罚的直接原因是评估机构未进入股权所在企业实施现场调查和工作程序，出具了评估报告。而处罚的最根本原因则是国有法人股每股评估价值远低于每股净资产，造成了国有资产的流失。因此，上市公司法人股股价评估是目前行业亟待规范的业务。
非国有法人股价值评估报告
摘 要
项目名称：兰州三毛实业股份有限公司非国有法人股价值评估
委托方：上海开开实业股份有限公司
资产占有方：上海开开实业股份有限公司
评估目的：为以股抵债方式清偿对兰州三毛实业股份有限公司欠款提供价值参考
评估基准日：2006 年10 月9 日
评估对象：兰州三毛实业股份有限公司非国有法人股价值。
评估方法：市场比较法
评估结论：兰州三毛实业股份有限公司非国有法人股在评估基准日价值为2.39 元/股。
特别提示：本报告只能用于报告中明确约定的评估目的。以上内容摘自资产评估报告书，欲了解本评估项目的全面情况，应认真阅读资产评估报告书全文，关注特别事项说明及期后事项说明。上海大华资产评估有限公司接受委托方的委托，根据国家有关资产评估的规定，本着独立、客观、公正的原则，依据相关文件、法规、权证和资料信息，按照公认的资产评估方法，对本报告约定的评估目的涉及的评估对象进行了评估工作。本评估机构评估人员按照必要的评估程序对委托评估对象实施了市场调查与询证，对委托评估对象在评估基准日所表现的抵债价值作出了公允反映。现将资产评估情况及评估结果报告如下：
一、委托方、资产占有方简介
委托方（即资产占有方）：上海开开实业股份有限公司
企业法人营业执照注册号：企股沪总字第023823 号（市局）
注册住所：上海市万航渡路888 号
法定代表人：何才彪
注册资本：人民币24,300 万元（实到24,300 万元）
企业类型：中外合资股份制企业（上市）
经营范围：生产衬衫、羊毛衫、针棉织品、服装、鞋帽、纺织面料；内销日用百货、五金交电、一般工艺品、皮革制品、玻璃制品、雨具；销售自产产品并提供产品咨询及售后服务。自有房屋出租（涉及许可经营的凭许可证经营）。
经营期限：1997年8月4日至不约定期限
二、评估目的
依据上海开开实业股份有限公司2005 年年报中披露，2006 年4 月14 日上海开开实业股份有限公司向兰州三毛实业股份有限公司（以下简称：兰州三毛）作出承诺，将以所持有的兰州三毛28％的股权（但不限于此）抵偿往来款74,352,511.00 元，上述以股抵债清欠方案已经作为议案提交公司第五届董事会第三次会议审议通过。本次评估为该经济行为即上海开开实业股份有限公司将其持有的兰州三毛实业股份有限公司非国有法人股清偿债务提供价值参考依据。
三、评估对象
本次评估的对象（以下简称委估对象）是本评估目的所涉及的上海开开实业股份有限公司（股票代码：600272）持有的兰州三毛实业股份有限公司（股票代码：000779）非国有法人股每股价值，截至本报告出具日，兰州三毛实业股份有限公司尚未进行股权分置改革。
四、价值类型及其定义
本次评估价值类型为按公开市场原则确定的抵债价值。
五、资产评估报告使用者
本报告仅供委托方为本报告所列明的评估目的服务和送交财产评估主管部门审查使用，本评估报告的使用权归委托方所有。
本评估报告的使用者限制为：委托方；兰州三毛实业股份有限公司；
为上述经济行为办理有关变更登记的证券交易所。
六、评估基准日
兰州三毛实业股份有限公司董事会于2006年10月9日公告了其于2006年9月29日做出的“关于股权分置改革和清欠事项公告”。经评估机构与委托方商定，本次评估基准日选定于2006 年10 月9 日。本次评估的取价标准均为评估基准日有效的取价标准。
七、评估原则
本次评估遵循国家和行业规定的下列公认原则：
1、独立性、科学性、公正性、客观性的工作原则；
2、产权利益主体变动原则；
3、贡献和预期的经济原则。
八、评估依据
（一）行为依据：
委托方与评估机构订立的资产评估业务约定书；
兰州三毛实业股份有限公司董事会“关于股权分置改革和清欠事项公告”。
（二）法规依据：
1、《国有资产评估管理办法》（国务院第91号令1991年）；
2、《国有资产评估管理办法施行细则》（国资办发[1992]第36号）；
3、《关于转发〈资产评估操作规范意见（试行）〉的通知》（国资办发[1996]23号）；
4、财政部《关于印发<资产评估报告基本内容与格式的暂行规定>的通知》(财评字[1999]91号)；
5、财政部《关于印发<资产评估报告基本内容与格式的补充规定>的通知》(财评字 [1999]302号)；
6、中国资产评估协会关于印发《企业价值评估指导意见（试行）》(中评协[2004]134号)；
7、财政部2004年2月25日批准发布的《资产评估准则—基本准则》、《资产评估职业道德准则—基本准则》；
8、委估方与评估有关的章程、合同与其他法律文书。
（三）取价依据：
1、上海、深圳证券交易所公布的上市公司股票交易及其相关信息；
2、其他取价、参数和信息资料。
九、评估方法
根据本项目评估目的、委估方和委估资产的实际情况，本次评估采用市场比较法。中华人民共和国《国有资产评估管理办法实施细则》第四十四条规定，现行市价法是指“通过市场调查，选择一个或几个与被评估资产相同或类似的资产作为比较对象，分析比较对象的成交价格和交易条件，进行对比调整，估算出资产的价值的方法”现行市价的基本思路是将被评估资产置于市场中加以考虑，在资产市场中充分搜寻，找出与被评估资产相同或类似的资产，并以所找出资产的市场交易价格为依据进行分析、比较和调整，从而确定被评估资产的评估价值。该方法是将评估对象置于一个完整、现实的市场环境中，将被评估资产与选取的参照资产的交易价格进行分析比较和调整，评估基础是成熟的资产市场和参照资产的选取，因此其使用须具备以下前提条件：
1、该类或该项资产的市场发育相当成熟，不存在市场分割，而且资产的市场定价合理；
2、参照资产易于搜寻；
3、参照资产的一些技术指标、经验数据易于观察和处理；
4、参照资产和被评估资产在技术指标、资产性能等方面必须相同或相近。本项目委估资产具备上述条件，故本次评估采用市场比较法。
十、评估过程
本项目评估过程包括接受委托、资产清查、评定估算、汇总审核、提交报告等。具体程序如下：
1、了解委托方、资产占有方、评估目的和评估相关情况，接受评估委托，商定与评估目的相关的评估对象，商定评估基准日，评估机构与委托方订立资产评估业务约定书，并按规定作出承诺，商定评估工作联系和协调方式；
2、组成评估项目组，拟订评估计划方案，并商请资产占有方的配合；
3、提请委托方准备并提供评估所需的各种资料；
4、根据评估目的、以及评估人员了解的情况、搜集的资料以及委估对象的具体情况选择适当的评估方法和评估计算公式，搜集市场价格信息和相关参数资料，通过分析、比较、调整，评定估算委估对象的评估值；
5、根据评估人员对委估对象的初步评估结果，评估项目组进行汇总分析，并对评估初步结果进行调整、修改和完善，并撰写评估说明；
6、根据评估工作情况和分析调整后的评估结果，起草资产评估报告书，经内部三级审核，征询委托方反馈意见，向委托方出具正式资产评估报告书。
十一、评估结论
经采用上述评估方法、程序评估，兰州三毛实业股份有限公司非国有法人股在评估基准日2006 年10 月9 日的价值为2.39 元/股。
十二、特别事项说明
1、本报告的评估价值是在评估基准日的外部经济环境不变的前提下，为实现本报告评估目的而提出的委估资产抵债价值。
2、在评估基准日后、评估结果有效期内，若市场发生重大变化，委托方应根据原评估方法进行相应调整，但若变化已对资产评估价产生明显影响时，委托方应及时聘请评估机构重新确定评估价。
3、本评估报告不对委托方、资产占有方提供的有关决议、文件、营业执照等证据资料本身的合法性、完整性、真实性负责。
4、按照执业规范的要求，评估人员查询了开开实业和兰州三毛两家上市公司的部分公告信息，但评估公司和评估人员并不保证涉及上述经济行为的所有信息均已查询，并在评估报告中进行相应披露。
5、本报告评估结果以委托方、资产占有方和相关当事方提供必要的资料并保证所提供资料的真实性、合法性、完整性为前提。对资产占有方存在的可能影响资产评估结果的有关瑕疵事项，在企业委托时未作特殊说明，而评估人员根据从业经验一般不能获悉的情况下，评估机构和评估人员不承担相应责任。上述事项如对评估结果产生影响，评估结论将不成立，评估报告无效。
6、本次评估未能对兰州三毛实业股份有限公司进行现场资产清查。评估中主要根据近期法人股转让情况、同行业上市公司股改对价支付情况、兰州三毛流通股在二级市场上的表现以及上海、深圳证券交易所发布的公告和财务报告进行推算，推算中运用了统计学的一般原理。鉴于每个公司都有其独特性，一般统计学原理的运用可能不适用于目标公司，提请报告使用者注意。
7、本次评估同时依赖于各样本公司财务报告，并假设各公司的财务报告具有可比性、各公司的净资产与其转让价格和二级市场价格有较强的相关性。
8、评估报告由本评估机构出具，本评估机构和评估人员与委估方和委估资产无任何特殊利害关系，评估结论遵循独立、客观、公正的原则得出，并受评估人员职业水平和能力的影响。
9、注册资产评估师的责任是遵守相关法律、法规和资产评估准则，对评估对象在评估基准日特定目的下的价值进行分析、估算后发表专业意见。本报告评估结果系为委托方实现本报告所列明的评估目的提供价值参考，不应当被认为是对评估对象可实现价格的保证，注册资产评估师也不对评估对象的法律权属提供保证，评估机构和注册资产评估师也不承担相关当事人决策的责任。本评估报告的使用者应注意上述事项对评估结果的影响。
十三、评估基准日期后重大事项
1、在评估基准日到评估报告提出日期间，资产占有方及委估对象若发生期后重大事项，可能影响本报告评估结果，本评估报告使用者不能直接采用评估结论；
2、从评估基准日到评估报告提出日，资产占有方未提供、评估机构也未发现资产占有方有可能影响本报告结果的重大事项。
十四、评估报告法律效力
1、本报告评估结果依照法律法规的有关规定发生法律效力。
2、本报告的各个组成部分及若干附件共同组成资产评估报告，与本报告具有同等法律效力。
3、本报告评估结果是反映评估对象在本次评估目的下，按公开市场原则确定的抵债价值，没有考虑将来可能承担的抵押担保事宜，以及特殊的交易方可能追加付出的价格等对其评估价的影响，也未考虑国家宏观经济政策发生变化以及遇有自然力和其他不可抗力对资产价格的影响。当前述条件以及评估中遵循的原则等其他情况和假设条件发生变化时，评估结果一般会失效。
4、本报告评估结论仅供委托方及实施本报告评估目的相关的利益方为实现本报告所列明的评估目的和送交财产评估主管部门审查合理使用；恰当使用评估报告是委托方和相关当事方的责任。本报告的使用权归委托方所有，除按规定报送有关政府管理部门或依据法律法规需公开的情况以外，未经委托方许可，评估机构不得随意向他人提供或公开。
十五、评估报告提出日期
本评估报告的提出日期为二〇〇六年十一月二日。
十六、评估机构
本项目评估机构为上海大华资产评估有限公司备查文件
1、资产占有方企业法人营业执照复印件；
2、资产评估委托方承诺函；
3、评估机构及评估师承诺函；
4、资产评估机构资格证书复印件；
5、评估人员资质证书复印件；
6、资产评估机构企业法人营业执照复印件；
7、资产评估业务约定书复印件。
浅谈股权价值评估的影响因素
【摘要】 股权价值评估问题目前是企业价值评估中比较突出的问题。股权是一种可以转让的财产权，所以，企业一般在投资、转让、合并、分立、解散过程中都会进行股权价值的评估。如果掌握了股权价值评估方法，应用得当，就会给企业和股东带来很多益处。本文以理论联系实践为出发点，具体从股权和股权价值的内涵、股权价值评估的方法和影响股权价值评估的因素等方面入手，讨论股权价值评估的相关问题，希望能为企业股权价值评估提供一些借鉴。
【关键词】股权价值 股权价值评估 影响因素
一、股权价值的内涵
在讨论股权价值之前我们先来探讨一下价值的内涵，从传统政治经济学的角度看，价值的内涵――劳动价值即凝结在商品中的社会必要劳动量。但是，传统经济学价值的观点无法解释土地的价值因何而来。所以我们应从实际出发，探讨在资产评估中价值的内涵。从数量上看，价值是某种物价值多少可转化或可体现某单位量的表现，它是指任何有体物或无体物的交换价值，是可以与其他任何东西进行交换的货币量或未来收益的现值；从效用论角度看，价值是人们对资产效用的一种主观判断。它和价格之间既有联系又有区别。价值是物的真实所值，是内在的相对稳定的，是价格的波动中心；而价格是价值的外在表现，围绕着价值上下波动，是不稳定的，通常因人而异。而资产评估价值是客观与主观的相互统一，是评估价值与价格表现形式的统一，为什么这样界定呢？因为资产评估中的价值是专业人员运用科学的评估方法和评估人员的主观判断，最终以价格形式体现出来的价值量。所以在实践中人们常常把评估的价值和价格不作区分，有时候把股权价值就可以看作是股票的价格合计。但是，从资产评估学上我们还是要把它们区分开来。
那么究竟什么是股权价值呢？所谓股权价值是指股东现金流量的现值即企业整体价值减去负债价值。而企业的整体价值是预期的现金流量的现值，是把未来年份的预测现金流量用含有资金成本和风险成本的折现率折成现值。在企业价值评估中既要考虑资本市场的风险成本也要考虑企业利润的增长率。如果某项投资的回报率高于同样风险下的资金成本，便会创造增值的资本价值。因此，股权价值的确定主要依靠未来的企业收益能力，而各项价值评估数据的取得均来自于预测的结果，因此，股权价值可以界定为是一种有预测性质的价值，这也是对其他资产评估价值的一个借鉴。股权价值也分为市场价值和非市场价值。
二、研究股权价值意义
股权价值计量不仅关系股东利益，而且还影响会计信息的相关性，采用不同的方法计量股东权益，必然导致不同的结果，根据资产价值属性选择恰当的方法计量股东权益价值尤为关键。现行的公允价值计量模式下，由于所有者权益的属性与计量模式之间存在逻辑上的缺陷，建议采用单一现行市价计量模式计量，反映资产、负债、所有者权益的交换价值，客观、准确反映所有者权益的市场价值。对于上市公司而言，股权价值应由股票交易市场决定，而不是取决于会计计量结果，对于非上市公司的股权价值则要通过市场法比较确定。
股权价值评估是为股权交易服务的。股权交易是市场竞争的产物也是市场经济中资本优化胚子的重要选择。伴随着我国资本市场的日趋完善，并购重组、股权转让与收购已经成为经济生活中的普遍经济活动，因此研究股权价值评估既有理论意义也有现实意义。具体表现如下：可以促进完善评估业的相关法律法规；可以帮助企业和评估专业人员选择合适的股权价值评估方法；可以为股东投资和股权转让提供参考；可以间接影响公司的财务状况和经营成果；可以防止国有资产流失，保护国有股东权益；可以为股票一级市场和二级市场上企业股票的发行和流通提供参考。
三、影响股权价值评估的因素
1、资本结构对股权价值的影响
资本结构是指企业筹集长期资金的各种来源、组合及其相互之间的构成及比例关系，简单的说就是长期负债与权益的比重。研究资本结构理论的主要目的是分析资本结构与企业融资成本、公司价值以及企业治理结构的相互关系。反映的是企业债务与股权的比例关系，它在很大程度上决定着企业的偿债和再融资能力，决定着企业未来的盈利能力，是企业财务状况的一项重要指标。最佳资本结构评判标准是看是否有利于最大限度地增加所有者财富，能使企业价值最大化；是否企业加权平均资金成本最低；是否资产保持适当的流动，并使资本结构富有弹性。对股权价值的具体影响：一是保持合理的资本结构有利于提高企业价值。债务融资能够给企业带来财务杠杆收益和节税收益，当总资产息税前利润率大于债务成本率时，企业进行债务融资，可以获得财务杠杆收益，提高企业价值；企业进行债务融资可以带来节税收益，提高企业价值。但随着债务融资的增长，企业面临的财务风险就会增大，进而使企业陷入财务危机及破产。二是通过影响投资者对企业经营状况的判断以及投资决策来影响企业价值，资本结构向外部投资者传递了有关企业价值的信息，影响外部投资决策，从而影响企业价值，管理者持股和主动回购股权被投资者看做是企业前景良好的一个信号，这是因为管理者承担了风险。三是通过影响企业治理结构来影响企业价值；债务融资能够促使企业经营者努力工作，选择正确的行为，向市场传递企业经营业绩信号，有助于外部投资者对企业未来经营状态作出正确判断。
2、股权结构对股权价值的影响
股权结构是指股份公司总股本中，不同性质的股份所占的比例及其相互关系。股权即股票持有者所具有的与其拥有的股票比例相应的权益及承担一定责任的权力。基于股东地位而可对公司主张的权利，是股权。股权结构有不同的分类。一般来讲，股权结构有两层含义：第一个含义是指股权集中度，即前五大股东持股比例。从这个意义上讲，股权结构有三种类型：一是股权高度集中，绝对控股股东一般拥有公司股份的50%以上，对公司拥有绝对控制权；二是股权高度分散，公司没有大股东，所有权与经营权基本完全分离、单个股东所持股份的比例在10%以下；三是公司拥有较大的相对控股股东，同时还拥有其他大股东，所持股份比例在10%与50%之间。第二个含义则是股权构成，即各个不同背景的股东集团分别持有股份的多少。在我国，就是指国家股东、法人股东及社会公众股东的持股比例。从理论上讲，股权结构可以按企业剩余控制权和剩余收益索取权的分布状况与匹配方式来分类。从这个角度，股权结构可以被区分为控制权不可竞争和控制权可竞争的股权结构两种类型。在控制权可竞争的情况下，剩余控制权和剩余索取权是相互匹配的，股东能够并且愿意对董事会和经理层实施有效控制；在控制权不可竞争的股权结构中，企业控股股东的控制地位是锁定的，对董事会和经理层的监督作用将被削弱。 经研究表明：第一大股东持股比例和企业价值上升比例呈一定的态势发展。在起步阶段，企业价值会随第一大股东的持股比例上升而上升，但是当持股比例上升到一定程度后，随着比例上升企业价值反而下降。所以对于上市公司而言，控股股东的持股比例需要有一定的度，过高和过低等会影响企业价值进而影响股权价值。另外，企业法人股和社会公众股即私有产权股对企业价值的影响要比国家控股和国企控股大很多。对企业价值的正面推进作用更大。
3、公司治理结构对股权价值的影响
公司治理结构是一种据以对工商业企业进行管理和控制的体系。公司治理结构明确规定了公司的各个参与者的责任和权利分布，诸如董事会、经理层、股东和其他利害相关者，并且清楚地说明了决策公司事务所应遵循的规则和程序。公司治理结构包括外部公司治理结构和内部公司治理结构。它通过一整套包括正式或非正式的、内部的或外部的制度来协调公司与利益相关者之间（股东、债权人、职工、政府等）的利益关系，以保证公司决策的科学性、有效性，从而最终维护公司各方面利益。具体包括股权结构、股东大会、董事会、监事会以及经理层所构成的内部公司治理，也包括资本市场、经理人市场、政府架构等外部治理环境。公司治理结构关键是根据不同的股权结构和公司外部治理环境构建公司内部相互制衡的组织构架。股权结构作为公司的所有权结构，表明了股东对于公司高级管理人员的权力控制程度。在英美等股权比较分散的国家，公司组织主要由董事会和股东会构成。在德日等股权比较集中的国家，公司组织构成有股东会、董事会和监事会，其中监事会起比较大的作用。我国公司治理起步较晚，上市公司的治理结构是一种二元制框架，即在股东大会下设立董事会和监事会，董事会进行经营决策，监事会专门监督董事、经理的行为。
公司的治理结构会影响股权结构进而影响企业价值和股权价值。一般董事会成员都是大股东，大股东作为董事直接参与企业的经营管理。大股东与企业之间形成一种严密的、家庭式的团体。他们不仅通过正式的股东大会或非正式的总裁会议控制企业，而且还会通过资金提供或业务的往来直接参与到企业的经营决策中，小股东的利益和作用相对被忽视。一般来说，持股比例的多少将会影响到股东对于企业经营的关注程度。大股东的存在有利于管理者更好的监督和企业取得更好的业绩，特别是股权集中在机构投资者的情况下。股权比例的选择要涉及到两个关键成本：一是风险成本，即投资者投资的方向所带来的风险损失；二是治理成本，即维持公司治理有效运作而发生的成本，它主要包括治理的组织结构本身发生的成本和治理活动的组织协调成本。这两个成本与股权集中或分散有密切的关系，如果公司的股份高度集中于一个投资者手中（拥有绝对控股权），按照所有权与剩余索取权相匹配原则，企业所取得的一切利益应该大部分归该出资者所有，外部大股东在其投资企业存在重大经济利益时，投资者为追求利益的最大化，就会利用一切制度和手段积极主动地监控经营者的行为，以确保管理者没有从事有损于股东财富的活动。由于属于内部高度的监控，因而监控花费少，治理成本低。股权集中度对公司治理起着监管作用。股权集中鼓励创新（与企业价值最大化相联系的战略）和阻止多元化（与管理者利益相关的其他目标相联系的战略，如规模）。
除了以上因素会对股权价值产生影响，企业的核心竞争力和企业所处的行业和宏观经济形势对企业的股权价值都会有或多或少的影响。
总之，通过以上论述可以看出，科学的股权价值评估，对于企业来说可以正确处理股东和企业管理者之间的关系；对于投资者来说是进行投资的必要过程。在市场经济条件下，随着我国经济体制和金融体制改革的深入，我国的市场经济体系和金融市场日趋完善，资本市场逐步正规，还有资产评估理论和技术发展和资产评估法律环境的改善，个人投资者、企业决策者和经营者都需要掌握一些科学的股权价值评估技术，帮助他们更好地进行投资理财和经营管理。
【参考文献】
[1] 曲若鹏：企业股权价值评估的两种方法[J].财会月刊，2011（32）.
[2] 刘春萍：自由现金流量及其在企业价值评估中的作用探析[J].商场现代化，2009（1）.
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