管清友：“芯片荒”来袭，上游供给短缺将如何影响汽车行业？
4月汽车销售数据出炉，全国各类车型总销量225.2万辆，同比增长8.6%，环比减少10.8%。与疫情前2019年同期相比，产销同比分别增长2.1%、4.5%，增幅比一季度扩大2.1%、2.9%。考虑到汽车销售的季节性，4月是买车“小月”，这一数据似乎非常乐观。仅从数据看汽车行业需求端恢复良好，供给端受“芯片荒”影响有限。但我们认为，不应对产销数据过于乐观，汽车“缺芯”的问题很可能将于二、三季度暴露的更加明显，进而从一定程度上影响到汽车行业的基本面。
一场波及全球汽车企业的芯片短缺危机，正在发生
汽车芯片问题从去年开始就备受关注。2020年四季度就曾有外媒曝出大众集团芯片缺货。虽然大众集团第一时间辟谣，但没过多久，新闻发言人就承认公司目前有9.3万辆高尔夫芯片供应不上。紧接着，丰田、福特、通用、奔驰等传统车企，蔚来等造车新势力也遭到波及，集体减产甚至停产，瑞萨电子、恩智浦等汽车芯片龙头集体上调旗下汽车和通信设备产品价格，涨幅均超10%。此次“芯片荒”影响之广超出我们的想象。
此次车用MCU芯片短缺是由于芯片在供求两侧双向震荡、相互作用导致的。
在需求侧，疫情肆虐严重影响汽车销量，大幅降低车企销量预期，波及上游芯片厂商生产预期。去年二季度开始全球疫情大爆发，叠加车市下行周期，汽车销量瞬间萎缩，给了各大车企一个下马威。各大车企纷纷对全年产销预期进行一定程度下调。
然而购车这种大宗消费具有可延迟性，大部分购车需求都在疫情控制住了之后得到释放，汽车市场从下半年开始的表现普遍超出了车企预期。同时平均每辆汽车要用几十甚至上百个MCU芯片，这时才发现车企的之前预估严重不足，也造成了上游企业的供应吃紧。
在供给侧，汽车芯片厂商受到多方面因素影响，产能严重受损。一方面受到疫情影响，上游晶圆制造产能挤兑严重。汽车芯片的制造一般都是由台积电等晶圆制造厂商负责，而汽车芯片厂商只负责设计或封装。同时由于使用环境相对恶劣，汽车MCU虽然制程要求不高，但是对可靠性要求极高，因此加工利润并不如其他电子产品芯片高。疫情爆发后，手机、电脑等消费电子产品需求量暴增。以台积电为首的晶圆制造商产能本身就十分有限，这有限的产能被用在利润更高的消费电子部门上。根据台积电2020年报披露数据，智能手机用芯片贡献营收占台积电总营收的48.18%，而车用芯片仅占3.31%，智能机芯片大幅度挤出汽车芯片产能
另一方面，芯片厂商各类“黑天鹅”事件集中爆发，让生产端“雪上加霜”。德州受强烈的暴风雪影响，多地出现断水断电现象，德州仪器公司备受打击；意法半导体公司欧洲大罢工，总计数百名员工参与，三大工厂出现短时间停产；瑞萨电子旗下半导体工厂发生火灾，短期内产能严重受损。
对产销数据盲目乐观，背后库存危机值得警惕
从销售数据看，“芯片荒”对汽车行业影响不太明显。考虑到季节性因素，4月的汽车销售数据可以说得上是“稳中向好”。根据中汽协披露的数据，4月全国各类车型总销量225.2万辆，同比增长8.6%，环比减少10.8%。由于我国疫情防控较为及时，去年一季度末疫情防控已经初见成效，四月销量恢复情况较好，因此低基数效应并不严重；同时我国每年汽车销售大多是从九月开始回暖，到农历新年到达高点，一季度后开始回落，4月通常是全年购车“小月”。考虑到上述两个因素，4月的同比和环比数据都不难看。上游芯片供应不足导致的乘用车消费市场供求缺口并不是很大，甚至很难从销售端观察到。
同时，4月汽车“清库存”现象比较明显。从库存绝对数量看，4月渠道库存量减少4.0万辆，削减明显，这与往年4月的汽车“小月”行情并不相符。从库存系数看，汽车经销商库存系数（月末库存总数/当月汽车销量）为1.57，同比下降10.8%。由于我国的汽车销售仍大多采取4S模式，整体库存偏重，库存系数超过1.50也是常态，1.57这一数值并不高。另一方面，由于每年9月到第二年3月是汽车销售高峰期，因此农历新年前后经常库存见底，厂商被动补货，导致每年二季度库存系数都处于较高水平。不考虑疫情期间的特殊数据，2019年4月库存系数为2.00，2018年4月库存系数1.66，2017年4月为1.92，都是历年高点，也都远高于今年的数值。
因此我们推测，很有可能是库存为本次“芯片荒”导致的供给不足托底。这一观点也可以通过汽车经销商折扣得以证实。通常情况下，库存与销售数量是经销商预判终端合理价格的参考依据。经销商会根据库存与销售情况拟定下阶段营销策略，如果当月和往年同期比销售数量可观，库存明显减少，经销商很可能因此削减终端折扣。根据部分研究机构构建的汽车终端折扣观察体系，今年的打折幅度相较上月有所增加，但是与往年淡季相比终端折扣是有所收紧的。
汽车消费潜能很可能没有完全释放。根据中汽协数据，疫情爆发前的2019年全年汽车销量为2576.90万辆，由于经济周期下行叠加补贴政策退坡等原因，消费市场有所收缩。即便我们以2019年这一低水平数据为基准，2020年全年汽车销量为2531.10万辆，汽车仍有几十万的潜在需求尚未完全恢复，目前的企业与渠道库存很可能难以承担这一部分潜在需求。
“芯片荒”将会持续多久？最坏情况可能持续到明年
芯片短缺问题主要取决于生产端的产能恢复情况，但其中人为因素较多，不确定性较大。因此我们给出悲观与乐观两种预期。
在悲观预期下，生产端晶圆制造商产能仍被消费电子产品占据，芯片封测厂家仍无法恢复生产；需求端由于美国采用大规模财政刺激，其中一大部分是直接“撒钱”，全球供需恢复不同步，作为世界第二大汽车消费国的美国消费需求快速扩张，波及全球，芯片短缺有可能进一步加重，进一步影响国内汽车市场。在此情形下，国内“芯片荒”可能将持续到年末甚至明年，待供求震荡彻底结束才能得以缓解。
在乐观预期下，汽车芯片厂商的诸多“意外”事件可以得到集中解决，晶圆制造商愿主动分担车用MCU产能（事实上台积电已经在一季度说法会上也表示过会优先供应汽车芯片），销售端疫情将累积的汽车需求恢复相对平缓，供求缺口逐渐修复，“芯片荒”问题预计可以在二季度末或三季度初得到解决。
对汽车行业有何影响？冲击是存在的，投资仍有结构性机会
如果我们的推测准确，那么此次芯片的产能修复情况将会直接影响到后续半年汽车行业发展情况，影响效果也将会比较明显。汽车行业是一个供给弹性低、需求弹性高的行业，届时企业与渠道若库存削减见底，加上芯片限制车企产能，供给短缺将会直接削减汽车厂商营业收入，对汽车行业基本面造成较大冲击。
不过无论是悲观或乐观，汽车行业仍在今年仍有较多投资机会，只不过从全面机会转为了结构性机会。
一是估值逻辑的改变。今年以来汽车行业最大的变化就是估值逻辑的变化。行业从“周期”逻辑在近两年变为了“科技”逻辑，在未来甚至可能变成“白酒”逻辑——汽车和白酒消费有趋同的趋势：消费常态化、粉丝信仰化、技术壁垒化，无非就是特斯拉成了茅台，新能源成了酱香型。
二是远期国家战略的要求。汽车低碳减排是一个长久的话题，也是一个国际性的话题。如今“碳中和”与“碳达峰”战略提上日程，汽车产业结构实现了深度调整，新能源汽车行业在中国进入了长期快速的发展轨道。在科技赋能新能源的背景下，我国汽车厂商颇有“弯道超车”势头。
三是上游国产替代的需要。随着国内汽车新贵与造车新势力崛起成功，进而向上游延展出的汽车零部件市场也必将出现大规模的“国产替代”。如今各行业“大腕”纷纷进场，美的官宣进军汽车机电系统市场，华为涉足汽车软件系统开发领域，“大腕”们可能在单一领域一跃和博世、采埃孚等传统汽车零部件巨头并列同一身位，进而改变“中国制造”在全球汽车界的地位。
