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如何理解经营性和财务性杠杆?

2019-09-14 15:48:59  来源:股票估值  本篇文章有2866字,看完大约需要10分钟的时间

如何理解经营性和财务性杠杆?

时间:2019-09-14 15:48:59  来源:股票估值

权益成本和资金成本的评估是公司估值不可或缺的部分。作为著名CAPM模型(基于公司贝塔)和本书介绍的一些方法,具体公司风险也能通过经营性杠杆和财务杠杆求得。这种方法的基础就是公司风险的初始本性。

何为公司风险?它就是亏钱的风险,即因为(固定)成本基数无法根据收人的变化而迅速予以调整的可能性。

经营性杠杆试图说明利润在多大程度上受总收入变化的影响,或换言之,固定成本和可变成本之比例异常吗?除了洞悉企业的经营风险外,经营性杠杆还能使我们量化一家公司能够随着收入提升而收庆的潜在的经济规模效应。而财务杠杆只是简单地定义为利息补偿率。

为了计算经营杠杆,利润表里的所有费用头t都得拆分为固定部分和可变部分。当销售额下降时,固定成本占比高的公司会特别难受。由于仍然高超的成本,较低的销售额会使企业雪上加霜!

如何理解经营性和财务性杠杆?

已售商品成本(或销售成本)主要由可变成本构成,但也包含一些固定成本,如折旧和与生产流程相关的人工费用。一般来说,这种费用头寸可以大致分为75%的可变部分和25%的固定部分。

销售和管理费用的构成是固定成本(管理费用)和可变成本(销售费用)——这也是为什么通常都是排荐50%和50%的固定成本和可变成本的比例。同时,诸如公司总部和车队的折旧费等固定成本会增加销售和管理费用(SG&A)。

就研发费用而言,很多公司也是在它们的利润表上分开记的。乍一看,这些似乎是地道的可变成本;不过,由于它们通常主要是由人工费用构成,所以,一般都是按照60%的固定成本算。

大家要清楚地意识到,这些比列数字仅仅是泛泛地予以的标示,应该就具体企业的情况,予以相应的调整。有些公司还把它们的费用拆分为更多的成本类型。

在数理上,经营杠杆被定义为息税前利润和固定成本之和与息税前利润之比:

经营杠杆=息税前利润+国定成本/息税前利润

大额固定成本和一个小的绝对利润值,最终会增加公司的风险。例如经营杠杆率为5意味着收人每1%的变化,息税前利润的变化会超过5%。在现实世界里,这种关系被管理层的反制措施给扭曲了,但这个比率为内含的经营风险,给出了一个良好面量化的慨述。

但当大部分的息税前利润都用于偿还公同负债时,即便是息税前利润率高且固定成本份额低的公司,也被视作风险很大的企业。相应地,财务杠杆阐述是公司的利息补偿倍数,但捕提的就是这种风险:

财务杠杆=下息税首利润/息税前利润-财务费用

这个数值越小,净利润对息税前利润变动的反应就越小(起于经营杠杆)。例如这个数值为3时,相当于息税前利润增长10%,净利润增长30%。

现在,我们可以看到这两个比率的相互关系。一方面,经营杠杆量化的是面对销售额的变化,息税前利润的反应程度;另一方面,财务杠杆衡量的是在息税前利润针对(分离息税前利润和净利润的)固定利息费用发生变动时,净利润升降的程度。

让我们基于可口可乐和百事可乐2011年报(见表),计算它们的经营杠杆和随后的财务杠杆。

就可口可乐而言,依据表所示的逻辑关系,求出的固定成本总值为132.74亿美元。

用132.74亿美元除356.56亿美元,可以计算出可口可乐的固定成本指标比是37.2%。

就百事可乐而言,它的相关表格如表所示。

基于204.7亿美元的固定成本总额,得到的百事可乐的固定成本指标比是36%。可口可乐的经营杠杆计算如下:

经营杠杆可口可乐=$10154m+$13274m/$10154m=2.3x

就百事可乐而言,求得的这个值明显高很多:

经营杠杆百事可乐=$9633m+$20470m/$9633m=3.1x

如同这个例子所示,就真正的企业基础性风险而言,单独的固定成本指标比说明不了任何问题。只是在把固定成本与经营利润相比较时,这个比率才揭示出它的重要性。为了得到真实的全景图,需要考虑财务分析:

基于这些数字,可口可乐较低的基础性风险变得更加清晰了。不过,应该注意的是百事可乐的经营杠杆和财务杠杆数字,还是处在非常稳健的范畴。

例如重型机械行业公司表现出的经营杠杆倍数往往远超6倍的数值,外加较高的财务杠杆比率。这里再想想一家财务杠杆为1.5倍的公司——这意味着,如果息税前利润减少50%,那么,就没有足够的利润来补偿负债的利息成本。

而且,在就一家公司的基础性风险做出最后的评价之前,需要考虑它收入历史(和预期)的波动幅度,及其结果与经济大环境的关联性。如果企业收入的发展前景非常稳定和可靠,那么,即便它们的经营杠杆很高,也会被视为低风险企业。

基础性风险总额的计算方法是:连乘经营杠杆、财务杠杆、收入的波动性和与整体经济环境的相关性。

基础性风险=经营杠杆x财务杠杆x收入波动性x经济相关性

在计算收入的波动性时,应该使用一个足够长的时期,理想的是一个可以覆盖整个行业周期的时间段。在确定宏观经济趋势与结果的关联性时,这个有关时间段的原则也适用。

可口可乐收入显示出的波动性为14.9%,与经济形势的关联性为39%,而为百事可乐计算的相关数值则是10.6%和77%。利用这些数据可以得到下述基础性风险的总额:

基础性风险口可乐=2.3x1.04x0.149x0.39=0.14

基础性风险吉事可乐=3.1x1.09x0.106x0.77=0.28

这两家公司显示的风险数据都很小。就这两个公司而言,之所以有这种结果,是因为它们的固定成本占比低、收入相对稳定和负债使用的保守。

一般来说,0~0.3的数值都被视为是非常好的数值,处在0.3~0.6的基础性风险的数值则是平均水平以下,而0.6~1则被视为均值水平。为了利用这些数值评估权益成本,可参考指引性的表内容。

这张表构成了另一种推导具体公司权益成本的方法。的确,鉴于这个比率后面相当复杂的数学内涵,即便结果看起来是合理的,也应该一事一论地进行核实判断。在这里,比较同业公司间的相关结果以及它们各自的负债成本(即债券收益率),特别有用。

关键字: 趋势债券收益率债券
来源:股票估值 编辑:零点财经

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