确定正确的发行价格是投资银行为首次公开发行必须做的事情中最为困难的一件。要是发行价格定得太高或太低，发行公司都要面对潜在的成本。假如证券定价太高，它可能发行不成功。假如证券定价低于真实的市场价格，则发行公司已有的股东将遭受机会成本损失。
研究人员发现股票首次公开发行一般要低于市场真实价格出售。折价发行有助于新股东从他们所买的股票里获得较高的收益率。例如，Ritter考察了从1975-2007年美国大约7921家公开发行的公司。他发现IPO在发行后交易的第一天价格平均上升了17.3%（见表20-3），而且，这些数字还没有换算成年利率!
表20-3 发行数量、平均首日收益率和IPO的毛收入（1975-2007年）
最近的例子里，在2006年1月21日，麦当劳通过IPO卖掉其在Chipotle墨西哥烧烤连锁的股份。开始时是以22美元每股发行790万股。股价以39.51美元开盘，在达到第一天的最高价48.28后，以44美元收盘，在第一天获得了100%的收益率。
折价：一种可能的解释
对于折价发行，有许多种可能的解释，但是到目前为止，在学术界对于哪种解释是正确的尚未有统一的认识。按照我们的观点，有两个重要的与折价之谜相关的因素。它们是达成统一理论的重点。第一，大部分折价的情况集中在较小的发行中。表20-4可以说明这一点。表20-4说明，折价倾向于发生在前一年中没有销售额或者销售额很少的公司。这些公司往往是未来不确定的年轻公司。这种不确定性的增加仅当折价存在的时候才可能在某种程度上吸引风险偏好的投资者。第二，当新股定价太低时，发行的股票经常被超额认购。这意味着投资者将无法买到他们所要的全部股票，于是承销商就要在投资者之间分配股票数量。由于没有足够的股票进行分配，在正常情况下投资者会发现很难在超额认购的发行中购得股票。尽管平均而言，首次公开发行会有正的初始收益率，但是相当部分的IPO的价格也会下跌。一个投资者交上一份认购所有新股的认购单，可能会看到他分到手的更多的是价格下跌的股票。
表20-4 IPO的平均首日收益率按销售分类：1980-2007年
设想一下这样一个关于两个投资者的故事。当每家公司发行股票时，聪明女士准确地知道公司究竟位多少钱，平凡先生只知道价格通常在IPO1个月后会上涨。带着这一条信息，平凡先生决定每一种IPO都买它1000股。平凡先生实际上能否在所有的首次公开发行中赢得超过平均值的高收益率呢？
答案是否定的，其中至少有一个因素来自聪明女士。举例来说，因为聪明女士知道XYZ公司被折价了，她就会把她所有的钱都投在XYZ公司的IPO上。当XYZ公司股票超额认购时，承销商必须在聪明女士和平凡先生之间进行分配。假如他们是按比例来分配，且聪明女士要价的股票数量比平凡先生多两倍，那么平凡先生每得到1股，聪明女士将会得到2股。最终的结果是当新股折价发行时，平凡先生无法买到他想要的那么多股票。
聪明女士同时还知道ABC公司被定价过高。在这种场合里，她也会避开ABC公司的IPO，而平凡先生最后却得到满满当当的1000股。总而言之，当知情的投资者蜂拥而来买走折价发行的新股时，平凡先生能得到的仅是少得多的股票，不过，他却能得到所有他想要的而精明的投资者却避开的新股。
这一现象被称为赢家的诅咒，它解释了为什么IPO会有这么高的平均收益率的大部分原因。当普通的投资者众得头彩，得到分配给他的东西，那是因为更为知情的人避开了这些新股。为了对付赢家的诅咒，吸引更多普通的投资者，承销商就必须折价发行。
新股公开发行折价的另一个原因是风险。尽管平均的IPO首日收益率为正，但仍有相当一部分股票的价格是下跌的。承销商不仅要承受自身持有的公司股票的价值亏损，同时还可能会因为高估证券价格而被愤怒的投资者起诉。
例如，我们还是来看看在本章开始时所讨论的Visa案例。该公司股票的开盘价为44美元，首日交易最高价为69美元，收盘时报收于56.50美元，上涨了约28%。基于这些数字可得，Visa每股折价了12.50美元，意味着公司错失了55.88亿美元的资金，这也是历史上“把钱留在桌上”的规模最大的一次。然而值得庆幸的是，Visa并不像其他公司一样会反过来被这些留在桌上的钱影响。在1999年，eToys公司820万股的IPO股份每股折价达57美元，总计约达15亿美元。在之后的两年内，eToys公司宣告破产—公司本可以用上这笔钱的。
