股票市场恐怕是世界上唯一个和其他商品市场有别的地方，有时它是世界上唯-能让投资人买到比合理价值更昂贵的东西。投资者从其他投资人的投资行为中寻找确定感，买进大家都趋同的股票,他们被教导在某股票或股市技术面走好的时候买进股票，也就是买进那些收盘价创新高、成交量放大，或突破移动平均线的股票。股票市场也诱使投资人只使用股价来衡量公司市值,对多数投资人来说，股价上扬代表了公同内在价值好;反之，股价下跌则表示公司的内在价值恶化。显然，股市是形成投资人这些错误现念的场所。大家都知道，股市的主要功能就是作为中央市场，让全国、全世界各地的投资人都能到此购买金融商品。纽约华尔街是世界上最著名的提供上千种金融商品的地方，每日不断变化的价格变动，就像一座巨型的股票跳蚤市场，需求十分旺盛,没有任何-,种价格能维持数月不变的。在股票市场上,价格变化是短暂无常的，而每个人，不论是买方还是卖方，都有机会设定自己感意交易的价位。市场上没有库存单位，没有结账区，也没有到下周8截止的换季拍卖，这里的金融商品一股票，仅是根据个人所认定值得的价格进行买卖。
古时候，“ 公开喊价”的市场相当兴盛，人们在大型户外场地买卖鱼类、香料、丝绸和动物什么的。这类市场可以吸引买卖双方到同一地方来交换信息并比较商品价格。若就这点而言，它们的确相当“有效率”。但是这类市场向来不理性，也向来不会理性。价格是受供求左右的，也因买卖双方对品质和风险所持的观点不同而不同，因为买卖双方事实上并未拥有对等的信息，所以他们会面临经济学家所称的“信息不对称”( information asymety)的局面。波斯地毯的卖方可能知道地毯早已供过于求，而且50公里外的仓库里还堆放着大量存货:而不知情的买方以高价买到地毯，离开时还以为自己以低价买到地毯而沾沾自喜。在澳大利亚的超市里.家庭主妇可能会不知道1982年查尔斯和戴安娜访澳时专门制作的金属版5角分币，由于1997 年戴安娜的猝死而早已暴涨到了几千澳币，由于这-信息不对称,她在买东西时竞将它当成了一枚普通货币给了售货员。精明的售货员-眼就看出了它的内在价值，欣喜若狂。同样，买方可能愿意溢价买进米,理由是他们知道未来一个星期将有 暴雨来临，可能摧毁当地的玉米作物，从而使玉米价格可能暴涨，而卖方却并不知道。
许多投资人相信股票市场不会像过去的波斯香料市场那样毫无理性，股市是理性的，股价是有效率的，更不会有便宜存货存在。与此相关的理论认为，全球数以千百万计的人都在研究股市，所以，不会出现股价离于或低于其真正价值的情况，因为若是发生此类情形，投资人很快会发现其间的价差，并把股价重新推向到一个合理价位上。这个观点最早于50多年前就已提出，嗣后就一再被提出来进行讨论。效率市易论的拥护者、诺贝尔经济学奖得主萨缪尔逊说:“如果聪明人不断在市场上寻求好价值，卖出他们认为己被高估的股票.买进他们认为现被低的股票，这些智慧型投资人的行为将会使当前折价的股票反映出其未来走势。因此对被动的投资人来说，尽管他们本身不去寻找被高估或被低估的股票，还是会受这种股价模式的带动。对被动的投资人来说，随意投资和采用不同的选股方式，其结果是一样的。”
萨缪尔逊主张投资人不可能持续地从预计股票买卖的时机中获利,因为股价不可能长期被错估。因此以价格和成交量资料预估买卖股票时机的技术分析和基本面分析统统都没有用，无法帮助投资人获取利润。近年来的市场分析师大肆推广萨缪尔逊的观点，他们宜称股市有完美的理性和效率，所有的股价都是公平的，反映出投资大众展望公司发展趋势的共识。因为这些共识中包含了公同的所有相关信息，它的结论不可能出错,所以不论什么时候，股价都会反映公司的内在价值。根据"效率市场理论”，像IBM这样的股票，不论是本益;比20倍还是12倍无关紧要。在20倍或12倍两种本益比的情况下，IBM的股价都是买卖双方理性互动引起的。理论上，双方都拥有足够的信息可以公平地对IBM价值进行评估。
这自然引发了一个饶有兴趣的问题，即公司的本益比有时是20倍，有时又是12倍，那么又怎么可能有公平价格可言呢?根据效率市场理论的说法，这种近平随机波动的股价水平。可用来解释某些时间里1BM公司内在价值的变化:利率可能改变,经济可能走下坡路，电脑产业可能经历存货失调,电脑需求可能不断上升，IBM总裁可能要辞去职务等，而每则有关IBM的新的信息以及对IBM形成的冲击都立刻为市场投资人所吸纳，进而也就形成了股价的变动。这些信息综合起来可能使IBW的内在价值在短短几个月内大幅下滑，也可能大幅上涨。
效率市场理论有其自身的优点。就进行交易而言，股票市场，即交易所本身倒是相当具有效率机制的。投资人可以随时拿起电话，报价买进自己选择的股票，不论是投资规模达10亿美元的基金的投资人，还是几千美元、几万美元的小额投资人，如学校老师、退休人员等，任何人都可以随时参与市场?买卖。
但是所谓的效率也仅止于此。相信股票市场是理性的，就好比把一根缰绳交给了一双看不见的手，你只好举手投降并承认你无法战胜市场。这就像是说“不要白费工夫了，因为大家都说生物老师不会给满分的"，其实这是一种借口。我们必须承认，能响股市变化的还有人的情绪和其他各种各样的因素,在绝大多数时间里，股市是既不寻常，也不理性的，更没有公平可言。相反,股市反映了数以千万计的投资人的随机行为，他们为了达到个人获利的目标而作出各种买卖行为的决定。股票市场每一-次哪怕是极其敞小的变动都体现出约翰.威廉斯(John Wlliams) 在1938年提出的“市场边际观点”(marginal opinion)的特征。威廉斯认为，股市实际上是由数以千万计的善变投资人组成，因此不能把它视为具有集体智慧的单一个体。
“我们暂时假设市场上只有一只股票，而且除了投资人以外没有其他人买卖这家公司发行的股票。关于公司的真实价值如何，每个人都非常珍视自己的意见。而究竟什么价格才是真正E正确的，唯有时间才能证明一切。然而时间是不会立刻公布答案的，只会随者岁月的流逝慢慢地表现出来。市场只能表达意见，不能陈述事实。今天的意见只能创造今天的价格，明天的意见创造明天的价格，很少有股价能通过事件的检验证明是完全合理的。就在这个市场里，聪明人和傻瓜都在进行着交易.但没有任何-种人能自己设定价格，即使具有压倒性多数的人的想法也无法对市场产生多大的影响，因为凡是拥有股票的人都可以自行设定价格。”
在威廉斯提出“市场边际观点”之前4年(1934). 格雷厄姆也作过+分类似的暗示，他认为市场价格是由供需心理设定的:“很明显， 证券市场制定价格的过程通常是不合逻辑或错误的，这些过程并非无意识或机械式的，而是牵涉心理层面，因为这些过程贯穿在投资人的心中。所以说,市场的错误就是一群人或一组个人的错误，大部分错误都能归结于三个基本原因:夸大、过度简化、疏忽。”
毫无疑问，股价发生错误的原因是教科书无法解释的。让我们模拟一下埃克森石油(Exxo)这只股票是如何交易的。某投资人买进100股埃克森石油股票，是因为他认为该股股价已差不多跌至谷底，面价格也很合理，他能达成交易是因为某人被他的经纪人说服卖出了100股该股票。埃克森石油股票的下一位买家因在经纪人的账户中有多余现金而想多赚点股利,其交易对手是擅长做技术分析的市场老手,电脑显示他的埃克森石油股已超买。下-笔交易是一位父亲，他必须卖出500股以支付其女儿的婚礼。买方则是一位寡妇， 她刚在报纸上读到有关埃克森石油的新闻，对这一只股票有深刻印象，所以下单买进500股。下一笔交易是5000股买单,一位小企业的老板正为他的员工退休储备计划进行风险分散投资，其交易对手是拥有6万股埃克森石油股票的共同基金，现正试图出手部分持股以降低其在能源股上的风险、
从上述买卖交易情况看，投资人的得失观、目标、局限、新闻渠道等对事件的解读，就像每个人的指纹都是不-样的。他们在那一天的6 个半小时的营业时间里进行者不同的交易。实际上，当天买卖埃克森石油股票的人中只有5%的人是分析过该公司的前景，并且评估过该公司股票的实际价值的。剩下的95%的人仅使用了些许信息作为决策的依据，以表明自己并没有受情绪或财务需要的影响，实际上有点自欺欺人。这不是效率，不过是一个把股价涨跌交给起伏不定的情绪任其摆布的市场行为。在每日交易中，供需的确能驱动价格，但供需又是受每个投资人特有的心理力量驱动的，而信息只是人们下单的一种借口罢了。
在最糟的情况下，这种公开叫价系统会引起整体混乱、恐慌和真正的价格无效率。我们从一家在圣路易斯的油井制造管道公司的MarerickTube股票在1997年的遭遇就可见一斑。MaenickTube股票在9个月内从每股6美元涨到了每股50美元，然后在1998年又跌回到每股10美元的价位。该公司股价疯狂上涨时，公司的获利和净值却并未像它的股价一样增加9倍。这样的波动率合理、理性吗? Marerick Tube 股票在1月份时还只是每股6美元，到了9月份时已到了历史天价每股50美元，7个月后又几乎打回原地。Marerick Tube 的公平市值在某两个价格之间上下波动是合理的，但震荡如此之大，能说是合理、理性的吗?如果投资大众能理性地评估MaverickTube股价,其股价可能会从每股5美元缓慢地涨到每股25美元，停留在这个价格水平一直到第二年。然而，就因为市场的贪婪、恐慌.不理性和对公司展望的不确定，却让这家公司的股价在短短一年里经历了惊险的过山跳。
市场无效率现象难道就发生在1997年的Maserick Tube 公司一家身上吗?其实，1996 年也出现了类似的情况。可口可乐公司就是该年的一个例子。1996年，可口可乐股价的本益比是40倍，而公司获利预期增长仅17%。如果投资人接受可口可乐的评估方式，那么他们实在应该进行类比，当微软股票的本益比为40倍时，其获利已提高到35%。1991年市场恐慌性抛售大通银行股票也是一个反向不理性的例子。当时这只股票本益比仅5倍，却惨跌到每股12美元;而到了1997年该股又疯涨到100美元以上。这种猴性似的上涨和下跌现象难道是有效率吗? 1993年，市场疯狂买进破产的LTV钢铁公司股票，投资人争先恐后地把一家几乎没有任何投资价值的垃圾公司股票哄抬到每股3美元，其效率又在哪里?由于股价偏离公司的内在价值实在太多，连LTV钢铁公司的高级主管也不得不在报纸上刊登公开声明，警告投资人该股不具备任何投资价值。
1995-1996年间，通用电气(General Eletric) 的内在价值是否真的像股价那样增加了150%? 从股价看的确如此，但是这合理吗?只有效率市场理论的信徒们才愿意相信。在那段时间里，通用电气的收益上升了32%，面股东权益上升了38%，然而股票上涨的速度却是公司价值增加速度的4信。通用电气股价上涨的唯...合理解释就是股价在上涨前被严重低估，而它适逢其会的收益增加正好被市场利用。但是承认这一事实也就等于接受在1995年至1996年间通用电气的股价反映的正是市场无效幸的观点。
最著名的一个案例发生在1987年10月19日，美国股市当天翠跌了22% .股价难道就表现出效率了吗?是否美国公司的内在价值又真的像股市所表现的那样，在短短的6小时内暴跌了那么多价值?事实上,就在股市发生悲剧的那一天，工商业界并没有什么大的事情发生。经济正常运转，顾客还在零售店里快乐地购物，生产流水线的I人继续以正常速度在生产产品。面那天唯一变化的是投资人的观点，人们认为股价已经高得不合理了。
