所罗门公司（ Salomon）
贝克夏·哈斯维公司在所罗门公司的投资很容易让人联想起“令人沮丧”这个词巴非特在这家公司投入了相当多的时间、精力和资本，但迄今为止，至少表面上的结果是远远不能让人满意的。这确实是一个挫折，但挫折并不等于失败。
失败意味着失去，意味着无法取得期埊的回报。贝克夏·哈斯维公司投资美国航空公司的经历就是一个失败和错误。巴菲特在贝克夏·哈斯维公司1994年的年度报告中向股东承认了这一点美国航空公司暫时中止了向贝克夏·哈斯维公司支付优先股红利，其股价曾经一度高达每股50美元，但现在却不到10美元。巴菲特把他的投资记为25美分。
然而，所罗门公司并没有中止向贝克夏·哈斯维公司支付其持有的可转换优先股的红利（红利收益率为9%）。自1987年以来所罗门公司每年都按约支付贝克夏·哈斯维公司6300万美元作为贝克夏·哈斯维公司7亿美元可转换优先股投资的回报。尽管90年代初期所罗门公司的股价表现不尽人意不如同行业的其他公司（见图8.7），但这还不足以使人们产生所罗门公司能否存活下去的怀疑。
贝克夏·哈斯维公司从其在所罗门公司的可转换优先股投资中获得的全部收益包括优先股红利收入和以每股38美元的价格转换为所罗门公司普通股的期权。尽管此时将优先股转换成普通股无利可图但收益曲线毕竟还是正的。另外，按照有关规定，家公司从其他公司所获得的优先股红利收入的70%可以免税，因此.贝克夏·哈斯维公司在所罗门公司的可转换优先股投资中所获得的税后收益率接近8.1%大大高于美国国债和到期日、信用。
图8.7所罗门公司普通股股价与标准普尔500指数和投資银行业指数比较（起始日數值为100美元）等级相同的其他公司证券
准则：有利的长期发展前景
投资银行与航空公司或饮料公司不同所罗门作为一家投资银行有着某些比美国航空公司更为优越的经济特征但是投资银行还难以达到，也不可能达到可口可乐公司那样的获利能力。早在1987年，巴菲特就承认，投资银行业总体上不具备贝克夏·哈斯维公司在其核心投资中所建立的那些基本投资准则。预测经营稳定企业（诸如可口可乐、吉列、大都会/ABC和华盛顿邮报等）的未来现金流要比预测所罗门公司的未来现金流容易得多。此外，贝克夏·哈斯维公司核心投资的经济风险非常小，很难想象可口可乐公司或华盛顿邮报公司会经营失败。但是，投资银行却相对容易受失败。投资银行管理层的行动既能创立也能搞垮一家投资银行。历史经验表明，即使是相当平庸的管理层也很难摧毁家特许经营型企业强有力的经营状况。但是，正如巴菲特所指出的那样，只要经营有方投资银行也可以获得长期高回报。
所罗门兄弟公司是所罗门公司的下属公司，从事投资银行业务，它经营两种不同的业务。其中机构投资银行业务具有获得12%~15%的权益资本收益率的潜力；所罗门兄弟公司自己的帐户交易业务具有获得15%~20%的权益资本收益率的潜力。当这两种业务运作平稳时，所罗门公司能获得高于平均水平的收益。但是，巴菲特深知，当两者中任何一项业务的潜力没有发挥出来时，所罗门公司的收益就会产生严重的问题。
准则：管理层行为理性
华尔街的投资银行业并不是以理性而著称的。实际上，很多人对巴菲特投资这样一个常常出现非理性行为的行业表示疑问。尤其是所罗门公司管理层一向很少考虑公司般东的利益，管理行为缺乏理性。甚至在成为上市公司有了外部股东后所罗门公司在很多方面（所罗门公司的报酬体系）仍然更像一家私人合伙企业，而不是公众公司例如，大多数私人合伙企业将净收益支付给合伙人净收益越髙、合伙人所得自然也就越多。所罗门公司成为公众公司后，获利能力很强但以前的合伙人，也是现在的公司雇员仍然希望获得所罗门公司经营利润的很大一部分。
巴菲特成为所罗门公司股东后，对其资本分配方式很感兴趣。但令他深感不安的是，所罗门公司有一种根深蒂固的作风：尽管公司股东的收益非常一般，却给不断增多的管理人员支付高薪和奖金。
直到巴菲特任命小罗伯特·邓汉姆和德尔克·毛汉为所罗门公司董事长和总经理时，才开始实行基于理性的报酬制度。即首先要保证股东获得可观的投资回报，然后再根据每个董事的贡献大小支付相应的酬金。对所罗门公司的雇员来说，这是第一次根据他们为公司股东创造收益的能力来获得报酬。
这种报酬制度在巴菲特看来非常合理和平常，但对巴菲特和贝克夏·哈斯维公司数十年来行之有效的东西在所罗门公司却未能奏效。自从所罗门公司引入新的报酬制度后，公司雇员们感到很不适应甚至非常痛苦，失去了在公司工作的热情，很多管理董事离职跳槽。
这场关于报酬制度的骚乱使许多人对所罗门公司的未来充满了怀疑，但巴菲特仍然坚守阵地。他既没有屈服，也没有激化这场关于所罗门公司的争论。而且，他在原来的所罗门公司可转换优先股之外又增购了660万股该公司的普通股，使贝克夏·哈斯维公司在所罗门公司的投票权超过了20%。
准则：在有吸引力的价位上买进
贝克夏·哈斯维公司以每股约49美元的价格购买了660万股所罗门公司普通股（见图8.8）。所罗门公司流通股共有1.05亿股，市场价值为51亿美元。如果贴现率为10%（高于当时的三十年期国债收益率），则所罗门公司每年的盈利至少要达到5.1亿美元才能获得51亿美元的现值（）。1984年以来所罗门公司平均每年的盈利为38亿美元（1993年8.64亿美元的盈利和1994年3.8亿美元的亏损也计算在内），如果所罗门公司在3.8亿美元的基础上每年增长5%，则公司股票的内在价值为79亿美元。但所罗门公司的经营业绩很难预测，即使是5%这样保守的增长率也很难达到。
图8.8所罗门公司普通股价格
但是，那种认为所罗门公司的历史收益有助于预测其未来收益的看法是值得怀疑的。所罗门公司的业务特性在许多方面与贝克夏·哈斯维公司所属的灾害保险公司业务极为相似。对灾害保险公司来说，任何一年的飓风造成的损失都能抵消贝克夏·哈斯维公司当年的全部保费收入，并迫使巴菲特动用几百万美元的储备来应付可能发生的索赔。当然，也有可能在某一年，没有任何发生灾害，贝克夏·哈斯维公司就可以将当年所有的保费收入划归利润通常发生的是平均情况，贝克夏·哈斯维公司时不时遭受些有限的保费损失或获取些有限的保费收入。预测灾害何时发生与预测所罗门公司何时会出现巨额损失同样困难。但在一段较长的时间范围内，风险会有所降低，收益也会变得比较平稳。
从1995年10月开始，所罗门公司必须在随后的五年内以每年1.4亿美元的价格赎回贝克夏·哈斯维公司所持有的所罗门公司可转换优先股。但巴菲特可以将这笔优先股转换为现金或3680万股所罗门公司普通股。转换为普通股的盈亏平衡价格为每股38美元。关于巴菲特在1995年10月会采取何种策略引起了人们的种种猜测，是转换为现金或是股票，或者二者兼而有之。
联合资本管理公司的小罗伯特·柯尔曼对巴菲特的投资作了更为深入的分析。柯尔曼估计，即使巴菲特将所罗门公司的优先股全部转换为普通股，他也能从中获得可观的收益，同时，贝克夏·哈斯维公司的地位更为有利。柯尔曼估计贝克夏·哈斯维公司在所罗门公司的10亿美元投资到目前为止已获得了5.04亿美元的红利收入，这样，巴菲特的净现金投资大约只有5亿美元。由于贝克夏·哈斯维公司拥有所罗门公司20%的股权，而所罗门公司的帐面价值约为35亿美元，因此，巴菲特5亿美元的净现金投资价值超过7亿美元。
八十年代中期以来，所罗门公司经受并克服了许多挑战：让·皮尔曼的收购企图，1987年的股市狂跌，国库券丑闻，1994年的债券市场丑闻以及现在富有争议的报酬制度。考虑到所罗门公司对这些挑战所作出的反应就很难说巴菲特投资所罗门公司是失败之举。当然，所罗门公司并没有像贝克夏·哈斯维公司投资的其他公司那样令人满意但正如巴菲特提醒贝克夏·哈斯维公司股东时所指出的那样“通往天堂的路不止一条”。所罗门公司可能会显示出它是那种最终会找到自己独特成功之道的公司。
