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什么是金融状况指数?

时间:2018-09-13 20:50:52  来源:金融形势指数  本篇文章有5417字,看完大约需要18分钟的时间

什么是金融状况指数?

时间:2018-09-13 20:50:52  来源:金融形势指数

什么是金融状况指数?

金融状况指数(financial conditions index), 最早由Goodhart和Hofmann提出, 目的是为了反映未来通货膨胀压力。具体而言,FCI 由货币状况指数(Monetary conditions index;MCI)发展而来, 在MCI的基础上加入包含了未来通货膨胀信息的资产价格。FCI的变量除MCI中的短期实际利率与有效实际汇率变量外, 还包含房价与股价等资产价格。

FCI与MCI的用途不同,MCI曾被用于若干国家的中央银行(如加拿大与新西兰)作为货币政策的操作目标,其理由是MCI是短期利率与汇率的加权平均,能更好地反映货币政策的传导机制。但由于MCI的种种缺陷,将其作为货币政策操作目标的做法受到学术界的批评,目前MCI主要作为衡量通货膨胀的辅助性指标。FCI未被作为作为货币政策操作目标的原因在于:FCI中包含了资产价格,而货币政策是否应该对资产价格作出反映未做定论;虽然在理论上资产价格在货币政策传导机制中的角色早有定论,但经验分析结果未对该理论提供有力的支持。

什么是金融状况指数?

从中国的现状来看,资产价格在经济中的作用越来越重要,货币政策的制定也越来越多地考虑资产价格因素。构建可以反映未来通货膨胀压力的FCI,作为货币政策的参考指标,可在一定程度上弥补CPI或MCI的不足,并作为国内外投资者、政府有关部门判断中国金融状况的一个指标。

FCI中包含的变量:

短期利率:由于和货币政策工具“隔夜拆息”紧密相连,因此可以提供预测通货膨胀的信息;

汇率:包含货币政策的重要信息,提出了MCI概念,后来被加拿大中央银行采用微货币政策的操作目标;

长期利率:较少受到货币政策影响,但更能反映金融状况,尤其是与房价及股价的联系更为紧密;

另外,股价指数;股票市值/GDP 市盈率或家庭股票财富总额;

数据处理:

FCI中的变量均为时间序列,不可避免地带有时间趋势。如何去除趋势(detrending)将影响模型的设立与FCI的经济解释。根据变量的趋势是随机或是确定性趋势(deterministic)分别采用一阶差分或对线性趋势回归的方法,可去除趋势。

将各变量在长期趋势或均衡中的离差作为FCI的变量时一种普遍做法,但如何确定这些变量的长期趋势或均衡却是一个难题,HP滤波法常用语时变趋势。假定如下:短期利率的趋势为其样本均值,汇率与房价的趋势为线性趋势,股价趋势为平滑参数的10000的HP滤波算出,理由是股票价格的期望值具有较强的时变性。

各变量的权重

通过分析资产价格在货币政策传导机制中的作用来确定权重。具体分为:1、大型宏观经济计量模型的模拟;2、总需求方程缩减式;3、VAR模型的脉冲响应方程。

大型宏观模型一般用于计算各经济变量间关系,因此该方法估计出来的CFI变量的权重较其他方法更准确。但目前在各国与各机构使用的大型宏观模型中,股票与其他资产价格显得不重要,这是由于目前关于资产价格通过何种渠道影响总需求有待深入研究。缩减式包括了反映产出缺口与利率、汇率及其他资产价格关系的IS曲线以及反映通货膨胀与产出缺口关系的菲利普斯曲线,根据该变量在该方程中的系数大小及显著程度决定其在FCI中的权重。使用该模型需满足一个假设模型中各变量相互外生, 否则会引起估计误差。将模型的脉冲响应方法用于缩减式, 该缩减模型除了包含所有四个变量外还将油价作为外生变量, 然后计算各资产价格变量的单位冲击对通货膨胀的影响。文中用标准cholesky分解来确定变量间的相互影响关系, 这种做法带有一定的主观性, 并且对变量间的关系缺乏明确的经济解释。两种方法得出的权重差不多, 但使用模型时房价的权重相对高些。除此之外, 还有其他一些方法确定权重。与《最早提出根据各变量对通货膨胀的预测能力来确定权重, 但与指出, 该方法不适用于时变模型。

FCI的缺陷

虽然FCI是对MCI的改进, 但并不能完全克服MCI中存在的缺点, 这也是FCI遭受垢病的原因之一, 总的来说, FCI的缺点大致可以分为四类:

1.模型依赖性。FCI与MCI类似, 都是通过模型计算出各变量的权重, 选择不同的模型如用需求式或大型宏观经济计量模型会得到不同结果。此外,FCI 所能反映的金融变量对总需求影响必须由模型事先设定。Goodhart与Hofmann指出, 资产价格尤其是房价对总需求影响的渠道还不明确。

2、缺乏动态性。FCI中所包含的变量对产出和通货膨胀产生作用的速度不一致, 如利率下降和房价

上升对通货膨胀的影响速度就不相同。解决方法之一是在估计缩减式的IS曲线时考虑到滞后项, 然后

将统计显著的滞后项系数相加作为FCI中该变量的权重。

3、参数的不稳定性。FCI通常由一个跨度较大的时间序列估算得到, 因此未能体现样本期内经济的

结构性变化。一些由商业机构估算的FCI未考虑到该问题, 或者简单地用转折点进行处理。

4、变量的非外生性。在技术上, 模型中各变量须为外生变量, 但事实上变量会相互影响或同时受产出或通货膨胀的影响而导致估计误差。如利率的变化往往会影响资产价格。一个简单的解决方法就是估计缩减VAR, 但这也带来VAR本身的模型识别问题。而且, 股价和房价通常被视为前瞻性变量, 即受对未来产出和通货膨胀预期的影响, 这使识别问题变得更为复杂。

构建FCI的理论依据

FCI的主要功能是用于衡量未来通货膨胀压力,因此构造FCI的理论依据在于FCI中变量以及它们的加权组合是否包含未来通货膨胀信息。另一方面,利率、汇率、股价与房价影响产出,进而对通货膨胀的传导机制产生不同影响,因此FCI中各变量的滞后期不尽相同。

利率与汇率影响通货膨胀的传导机制,在理论界已基本达成共识,而对股价与房价如何影响通货膨胀则是本文讨论重点。

与利率及汇率对通货膨胀的直接影响不同, 资产价格对通货膨胀的影响是间接的, 大致可分为两类

首先是资产价格影响消费的财富效应及影响投资的托宾q效应, 即资产价格的上升会使消费及投资增加, 从而影响通货膨胀。其次是信贷渠道, 即作为抵押品的资产价格波动会影响企业的融资能力, 该渠道

更多地通过预期发挥作用, 这是由于资产的价格由预期的未来收益及生产能力决定。因此资产价含含有未来通货膨胀的信息。在众多的资产价格当中, 为何将股价与房价包括在FCI里?这是因为首先, 股市通常都被视为一国经济的晴雨表, 股市指数由各行业的主要企业股价构成, 其信息功能不言而喻。其次, 虽然房价与利率有显著关系, 但房价最主要的传导机制为信贷渠道, 包含了利率所不于金融中心的形成、发展和竞争等问题国内外已经有大量的机构和学者进行了从金融学、地理学和现代经济学等各方面的研究,并形成了关于金融中心形成及发展的诸多理论。综合开发研究院(中国·深圳)(CDI)在进行多年区域金融学研究的基础上,综合运用前人研究成果,根据我国金融中心发展以及我国统计体系的实际情况,编制了我国金融中心竞争力评价的指标体系,即“CDI中国金融中心指数”(China Financial Center Index,CFCI),利用已经公开的统计数据,对我国金融中心的发展状况进行客观的评价,旨在为我国金融中心更好更健康的发展提供一定可借鉴的线索。

一、金融状况指数(FCI)简介 

2007年美国次贷危机以后,各国越来越重视虚拟经济对实体经济的影响问题。次贷危机从金融领域开始,迅速蔓延至实体经济,造成美国失业率上升,GDP下降,并对全球经济的稳健发展产生了一定的副作用。金融状况不仅仅通过利率等因素影响货币传导,进而影响实体经济,而且对实体经济的运行趋势有一定的指示作用和预测能力。因此,构建出一个包含金融指标的指数,进而用这个指数来预测实体经济的运行趋势就具有重要意义,在此情况下,金融状况指数就顺势而生。 

金融状况指数(FCI)是由货币状况指数(MCI)发展演变而来的,MCI最早由Freedman提出,认为与货币有关的一些变量能够影响经济运行,加拿大银行率先构建了包括短期利率和汇率两个变量的MCI。在此基础上,Goodhart和Hofmann(2001)发现,资产价格在货币政策传导中同样发挥着重要的作用。因此,他们把房地产价格和股票价格也作为变量,加入到了MCI中,构成了最初的金融状况指数,金融状况指数的构建原则如下: 

FCI=ωiqit 

由FCI的构建原则来看,变量选取和权重占据着重要地位。近些年来,随着金融状况指数的研究深入,在构建金融状况指数时,变量数目不断增多,不仅仅有利率汇率等传统变量,还包含了一系列反应信贷状况的变量。变量的权重衡量方法也不断增多,从最初的静态权重发展到带时序的动态权重。 

二、FCI中基础变量的传导机制 

金融状况指数之所以能预测实体经济的运行,就是因为构建金融状况指数的变量都能通过一定的机制影响实体经济的运行,金融状况指数不仅包括利率、汇率等与货币政策密切相关的变量,还包含着股价、房地产价格等对未来经济走势有影响和预测作用的变量。通常情况下,FCI的传导方式有如下几种: 

(一)利率传导机制 

货币政策的传导途径之一是利率,传统观点认为,当货币当局降低利率时,会刺激企业投资和居民对房地产等耐用品的投资,进而提高国民收入。值得注意的是,货币当局降低的是名义利率,但是由于价格粘性理论,居民和企业并不能迅速调整对价格、通货膨胀率等的预期,因此社会总投资增加,收入增加。 

(二)汇率传导机制 

随着经济全球化逐渐深入,各国间的贸易往来越来越密切,国际资金流动越来越频繁,一国的经济政策不仅仅对本国有影响,还会通过贸易、资金流动等途径传导至其他国家。当一国货币当局减少货币供给时,名义利率上升,本国货币资产收益增加,这就会吸引国外游资等流入本国,增加本国货币的需求,需求的增加导致本币升值,本币升值则会通过国际贸易渠道影响本国收入。本币升值,本国产品相对未升值时期和国外商品而言价格上升,这会造成商品国外需求减少,即出口减少,同时进口增多,进而使得本国总产量减少。 

(三)资产价格影响机制 当资产(例如股票和房地产)价格上升时,对居民而言,一方面,居民的资本总额增加,即总财富增加,居民更加富裕,这可以刺激当期消费,从而增加总产出。另一方面,股票等金融资产价格的上涨又可以使居民增加对未来预期收入的预测,根据生命周期理论,居民会调整当期消费支出,在原有的基础上增加消费支出,进而提高当期社会总产出。 

对企业而言,股票价格上涨意味着企业的市场价值增加,当其高于重置成本时,意味着企业购买新的资本品更加有利,这时企业会增投资,进而会增加总产出;当股票价格下降时,企业的市场价值降低,当其低于重置成本时,购买已有的资本品对企业而言更加有利,这就会降低当期新投资,从而降低社会总产出。

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