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全球投资的基本常识

时间:2018-03-02 01:51:55  来源:牛市和熊市都稳赚的长赢投资法  本篇文章有15454字,看完大约需要52分钟的时间

全球投资的基本常识

时间:2018-03-02 01:51:55  来源:牛市和熊市都稳赚的长赢投资法

全球投资的基本常识

如果打算搜寻最理想的便宜货,你不会仅仅将搜寻范围锁定在加拿大,这似乎是个常识。

因为如果仅仅在加拿大进行搜寻,或者只在美国进行搜寻,你只会找到一些而不是更多。那么,为何不放眼世界呢?40年来我们一直在做的就是,在全世界任何地方寻找便宜货。                                                                              ——约翰·邓普顿,1979年11月

与过去相比,现在全球投资已经越来越成为投资领域的主流思想。许多共同基金都用投资者的积蓄在美国以外的股市上帮他们以钱生钱。现在人们已经广泛接受了全球投资的观念,但在过去数十年,国外市场一直开发不足,常遭到人们很大的误解,或者说,海外投资过去对人们而言一直是个陌生的概念。

1954年11月,约翰发起成立了邓普顿成长基金,首开全球投资先河。美国《福布斯》杂志称他为“全球投资之父”。放眼全球寻找低价股买进,对约翰来说,这是自然而然的事情。把国内市场抛至身后去寻找低价股,这么做有两点常识性的理由。其一,这样做可以拓宽和加深储备低价股的水池。作为低价股猎手,如果你的目标在于购买股票市价和你所计算出来的公司价值之间差距最大的股票,那么在全球范围内搜寻这种低价股就显得合乎情理了。因为,首先,这种方式可以让你的低价股数量成倍增长。例如,可供挑选的低价股在美国大概有3000只,而如果换成是在全世界,就会飞涨到大约20000只。所以,在较长时期内,如果你能灵活地利用全世界的各种股市,让它们告诉你该去哪投资,你获得成功的概率就会大大提高。

全球投资除了为你提供更广阔的低价股选择范围以外,还能让你常常在某个国家找到比另一个国家相对更好的低价股。如果你打算利用悲观、恐惧或消极情绪带来的机会,那么实际情况有可能是某个国家比另一个国家前景更乐观。不同国家的前景以及笼罩其周围的情绪各不相同,因此不同国家资产的价格也各不相同。简单来说就是,不同的前景可能使某个国家的低价股比另一个国家的低价股更好。作为低价股猎手,你当然希望股票价格和估计的公司价值之间的差距达到最大,因此,如果某个国家出现这种差距,可能就意味着该国有大量低价股;与此相反,如果风险高得令你无法承受,这可能意味着该国并没有你想要的便宜货。判断风险是投资很重要的一步,本章稍后会谈到这。

同样重要的一点是,在寻找最佳低价股时如果不考虑地域,就能享受到分散化投资带来的额外好处。历史上许多例子说明,把所有的投资都集中在美国或任何一个国家,或任何一种资产类别上,都是个糟糕透顶的主意。既想选对能够赚钱的低价股,又想选对赚钱的时机,只能是徒劳无益。推而广之,分散化投资是一种保护你的有效方法,原因很简单,因为还从来没有哪一个人曾既选对了将会有良好表现的市场又选对了投资时机。分散化投资通常也是一个极好的策略,因为作为便宜货猎手,众多的投资选择会让你比别人早一步发现机会,从而比别人更早地投资。这是便宜货猎手和价值投资者们极为常见的一个特点。

要是先于别人一步找到低价股,就可以获得近期奖励——悠闲坐等股市的态度或观点发生转变。有时,这一等可能就是几年,因为便宜货猎手买进的股票经常会在很长一段时期内持续跌价,所以耐心不仅是一种美德,它还是成功价值投资者的一个关键特质。由于等待期一般比较漫长,所以分散投资是有利的,因为一旦股市情绪发生变化,这种变化就会来得非常迅速。如果等到股市情绪发生变化之后再投资,猜猜结果会怎样?你是在随大溜。而且最重要的一点是,你会错失一大部分由股市情绪变化带来的收益,即使不是全部的话。约翰总说,当股市情绪发生变化时,这种变化会很突然,如果你之前没有投资,就会与很大一部分收益失之交臂。这些初期收益足以使你远远落后于市场的平均收益。如果你随大溜,你获得的回报也就和其他人没什么两样。多年的研究表明,股市大众的收益结果往往令人非常失望,经常低于股指的平均涨幅。以上两种情况无论哪一种,都要把资产分散到多个国家去,因为这会减轻由长期等待或完全错误的投资而造成的剧痛。而且有时候,有些持有股票会从你的投资组合中脱颖而出,涨势喜人。关于分散化投资的好处,约翰说:“唯一不需要分散投资的人是那些任何时候都百分之百正确的人。”

如果对分散化投资的好处仍然心存怀疑,可以看下表。

投资回报周期表

投资回报周期表

这个表叫“投资回报周期表”,用以证明世界各地的股市表现都是在好与差之间不断循环往复。

注:

LBAgg=雷曼兄弟综合债券指数

MSCIEM=摩根士丹利资本国际新兴市场指数

MSCIEAFE=摩根士丹利资本国际欧澳远东指数

中国香港、德国、日本、英国=摩根士丹利资本国际个别国家和地区指数

罗素2000(Russell2000)=罗素3000指数中规模最小的2000家公司

罗素2000(Russell2000)=标准普尔500(S&P500)=标准普尔所有主要产业具代表性的500种股票的市值加权指数

资料来源:彭博资讯

从上表中可以看出,在市场上把马车只套到一匹马上会导致收益连续几年不尽如人意;相反,把资产分散些则会使回报更高,也更平衡。要理解全球各种市场上的这种关系,一个好办法就是从机会成本的角度来思考问题。机会成本是经济和金融领域一个流行概念,表示我们采取一个行动的同时就放弃了采取另一行动所带来的可能利益。根据这个概念,只在美国投资(假设我们的收益和标准普尔500指数的收益相同)的机会成本就很高。例如,在2002年,如果你的基金只投资到标普500指数,你的回报率是–22.1%,假设你的回报率和标普500指数的回报率一样。相反,如果你把钱平均分散到各个股票市场,你的回报率就是–14.5%。对于很多人来说,少赔点儿钱似乎不是什么值得炫耀的事,但是,如果你正在积攒退休金或子女的教育费,那么长期下来,少赔的钱积累起来可就相当可观了。不妨这样想一下,如果2002年你仅投资标普500指数,那么就等于放弃了10%的额外收益。这个例子很有启发意义,不过亲自体验一下这个观点在现实世界中的运作往往更有助于我们的理解。

下面来看一个具体实例,这个例子说明,把分散化投资和猎取低价股合二为一的投资策略大有好处。在这个例子中,我们会看到在将近40年的时间里,真正的基金经理把真正的钱投资进去,使得真正的投资人成了富翁。

邓普顿成长基金与标准普尔500指数的收益情况

这个例子显示在上图中,考察了我们所熟知的最佳投资工具之一——邓普顿成长基金。这只基金从1954年开始到1987年之间一直由约翰管理。

资料来源:邓普顿成长基金、彭博资讯

如图所示,如果你够幸运,在1954年邓普顿成长基金成立之初就投资了1万美元,那么到1992年约翰把基金卖给富兰克林资源公司时,你的原始投资额就会超过200万美元。

约翰运作这只基金所依据的就是曾在第二章描述过的便宜货猎取策略,以及本章开头介绍的全球投资策略。换句话说,图中显示的1万美元投资额的这种增长,是在不分地域的全球市场上寻找最佳低价股并进行投资所带来的结果。这个图的目的之一是用数字向大家证明分散化投资的好处。

当然,你也可以为了保险起见,在那段时期仅投资美国市场。但是,如果你只投资标普500指数股的话,你账户里的钱就只能增加到100935美元。从机会成本的角度来说,这意味着你放弃了邓普顿成长基金在1万美元的原始投资基础上所带来的190万美元的额外收益。在这种情况下,我们可以看到,仅投资于美国的习惯会让人付出高昂代价,在上面的例子中,付出的代价可是高达7位数。头脑清楚、拒绝在其经纪账户中接受这额外的190万美元的人恐怕不多见。然而,那些在1954年没有跟随约翰一起在全球市场投资的投资者们,每投资1万美元到标普500指数股,就等于放弃了190万美元。

在邓普顿成长基金中,1万美元投资的这种增长幅度可能会让一些人相信全球分散化投资的确有些好处,那么对只购买市场上最佳低价股这一策略持怀疑观点的人们又是怎么看的呢?也许有些投资者赞成分散化投资,但是却反对购买那些受到冷遇、毫无生气、不被看好、平庸或不为大众所知的股票。下面我们将证明,除了全球分散化投资以外,猎取低价股同样会带来丰厚回报。

尽管找不到一个可以一路回溯到1954年的理想的全球性基准点,但是著名的摩根士丹利资本国际全球指数为我们提供了从1969年开始的一些连续的数据资料。

4

上图仔细考察了两种投资方式,一种是在全球范围内猎取低价股进行投资,一种是根据一个覆盖面较广的指数股(如摩根士丹利资本国际全球指数股)进行投资。对比之下,第一种全球投资方式明显具有优势。

图中分别投资于邓普顿成长基金和摩根士丹利资本国际全球指数的1万美元的价值变化情况

资料来源:邓普顿成长基金、彭博资讯

把1万美元投资到邓普顿成长基金,与把1万美元投资到一个覆盖面较广的指数股(如摩根士丹利资本国际全球指数股)相比,二者所带来的收益差距再次耐人寻味。如果我们在1969年向邓普顿成长基金投资了1万美元,那么到1992年,我们的资金就会累积增加到363949美元(假设我们把收益和股息进行再投资);而如果我们仅投资摩根士丹利资本国际全球指数股,我们的资产只会增加到49713美元。因此,很重要的一点是,投资者必须问自己,如果我不采用低价股猎取的选股策略,或不把钱交给采用这一策略的投资者进行操作,我放弃的会是什么?在约翰的基金这个例子中,答案很简单:你自愿放弃了额外314236美元的收益——当然,前提是你能像约翰那样精于选股,或能创造出高于阿尔法系数①的收益。站在这个角度来看便宜货猎手在全球投资的问题,要问的就不是应不应该在全世界搜寻低价股的问题了,而是不这么做,你承担得起吗?如果根据常识,回答是否定的,那么你就即将拥有全球便宜货猎手的眼光了。

看上图时,有些人也许没有注意到邓普顿成长基金在20世纪70年代的强势表现。几乎所有情况都表明,70年代于投资而言是个十分艰难的时期,因为这一时期出现了大量极其不利的因素,比如,家喻户晓的故事股“漂亮50”②的大涨大跌误导了无数投资者,使他们损失惨重。如果这还嫌不够严重,那么还有通货膨胀、能源危机以及经济增长乏力等等,投资者们就是在这样的局面下苦苦挣扎。整个70年代用具体的数字为我们提供了坚实的论据,证明了猎取低价股和分散化投资相结合具有极大优势。由于当时经济环境不稳定,波动很大,而且经济发展趋势也不容乐观,70年代股市的股指收盘始终维持在70年代初的水平上。如果你在70年代初投资了道琼斯指数股,整整10年很可能你的投资都毫无回报;再考虑到通货膨胀以及那段时期急速下降的购买力,你的财产甚至还会蒙受损失。

31969~1979年道琼斯工业平均指数

上图显示出美国股市在那段时期的表现,我们因此有机会提出一个重要的问题:股市是不是必须上涨才能让你赚到钱?答案很简单:不是。作为便宜货猎手,如果你正确实施了策略,即只购买和你估计的公司价值相比价格最低的股票,那么就等于你只进行最佳有效的投资。在使用这一策略的时候,不必紧跟市场表现,除非和价值相比,其价格最低的股票碰巧也是市场代理的热门股票之一,如道琼斯工业平均指数股、标普500指数股或纳斯达克指数股③。这种情况以前曾经出现过,如20世纪80年代初期,当时约翰在美国大量吃进“知名股”,因为这些股票的市盈率已经彻底跌到了长期平均水平线一半以下。尽管如此,在多半情况下,你购买的股票要么是大多数人并不熟悉的,要么是人们避之唯恐不及的。此处有个更大的主意,那就是逐一买入市场上所有低价股,拼凑出一个最有吸引力的低价股集合。

资料来源:彭博资讯

当你发现有些股票的交易价格远远低于其估计价值的一半时,把它们全部搜集起来,浏览一遍,你可能会发现绝大多数这样的股票是在某一个国家(比如日本)交易,这时候你可能会说:“日本股票真便宜。”这个过程引导着你对这个国家的宏观经济进行了一次摸底。在约翰的投资生涯中,他由于擅长选择投资国家而名声在外,但很少有人意识到,他对某个国家股票的看法是站在公司的层面上对股票进行深入研究之后形成的。大部分投资者把这称为一种“自下而上”的分析方法,也就是说,寻找投资机会要从市场最底层开始,即从个别公司开始。此处也许是约翰常遭人误解的地方。许多观察者认为,由于他常常只推荐在某一个国家投资而反对在另一个国家投资,这说明他是从宏观角度对两个国家进行评估后才作出的决定。然而,多半时候,他自己却说某个国家之所以是好的投资对象,是因为大量低价股碰巧先集中出现在某个国家而不是另一个国家。换句话说,他对某个国家股票所持的看法是“自下而上”分析方法的结果,而不是通过“自上而下”先了解该国的国内生产总值、就业前景或诸如此类的情况。便宜货猎手应该意识到,要选对投资国家,首先要选对个别公司,而不是反过来。

看待股市的正确方法是把它看做一个股票的集合体,而不是一个股指数字。如果你从个股的角度看股市,就会发现,在任何时期,股市都会经常性地出现个别牛市或熊市。事实上,每一只股票本身就是一个股市,也就是说,每只股票都拥有大量的买家和卖家。运用这一观点,你就会发现在熊市上许多股票相对于股指而言表现出色,或在牛市上许多股票相对于股指而言表现糟糕。

有时,运用这种分析方法的目的是要让你的股票表现和覆盖面较广的一些市场指数股表现分离开来,如道琼斯、标普500以及摩根士丹利资本国际全球指数。这听上去很棒——如果你的低价股价格上涨,而市场股指下跌的话,的确很棒。然而,不好的一面是,你持有的股票表现比市场平均水平差的时间可能会持续较长一段时期,这会使人产生一种心理上的“消化不良”,投资者们,甚至一些经验老到的投资者,都无法轻松地加以消化接受。但是,这却是长期成功投资的一个普通插曲。历史表明,作为投资者,即使你的股票整体表现要优于市场平均水平,你也要对你的股票有时会落后于市场的情况做到心中有数。有时,你的股票表现很差,远远落后于市场水平,这时作为便宜货猎手的优势就是,你坚信自己提前做好了功课,时间会证明你是对的。市场最终也会证明你是对的。不过,与市场表现相比,你的股票表现很差这种状况可能会持续好几年,对此你也要有心理准备。

如果你一开始就对这一基本事实有了心理准备,那么即使你抛出去的球在短期之内没有按照你的路线弹回来,你也会有勇气不弃之而逃。从目前正在赔钱的投资中跳出来,转到一些所谓“更好”的投资(通常指的是一些价格正在上涨的股票)中去,这种冲动可能会十分强烈。如果你最初的分析和研究是合理的,那么压制住这种冲动十分重要。有些优秀的共同基金投资者从事这一行已经10年或更久了,无论你仔细研究他们哪一位的投资业绩记录,都会看到,虽然他们很出色,能使自己的长期业绩优于市场表现,但他们也都有过投资表现不佳的遭遇。

41970~1979年邓普顿成长基金和道琼斯工业平均指数的年收益

上图显示了邓普顿成长基金和道琼斯工业平均指数的年收益回报。作为一个很好的例子,该图显示出了由于近期投资表现不佳而变得心浮气躁所带来的后果。在1970年、1971年以及1975年,邓普顿成长基金表现不佳,一些投资者因此而烦躁不安,但是如果他们这时把股份全部卖掉,就会犯下一个很大的错误,因为在那10年,与道琼斯工业平均指数4.6%的复合收益率相比,邓普顿成长基金的复合收益率则高达22%。然而,各式各样的投资者们,无论是搜寻股票的便宜货猎手还是搜寻共同基金的便宜货猎手,都因为基金的近期表现不佳而在基金处于最低谷的时候上演了你争我抢的一幕,纷纷转向“更好的”投资去了。针对投资中出现的这种心理问题,约翰提供了以下建议:“反思自己投资方法的最佳时机是当你最成功的时候,而不是当你犯下最多错误的时候。”

资料来源:邓普顿成长基金、彭博资讯

到此为止,我们已经提供了一些真实的数字用以支持在全球范围猎取低价股的观点。然而时至今日,还是有投资者对全球市场视若无睹,继续只在美国投资。目前的观点与20世纪30年代约翰在耶鲁念书时他的同学们中间盛行的观点相比,其荒谬程度只是稍微有所减弱。那个时候的一致看法是:美国是最重要的国家,所以也是投资的最佳市场。现在常听到的抱怨是,海外投资普遍存在着信息缺乏等不利因素。那些对海外投资持反对意见的人在这一点上是正确的,这让问题更复杂了。有关国外公司的相关信息比较少,这通常是实情,尤其是当你打算在新兴市场上投资的时候,信息就显得格外重要。虽然如此,但是如何看待这一现实问题却能决定全球便宜货猎手的命运。你看到的是玻璃杯一半是空的吗?你会由于缺少信息而被吓退吗?或者你会把那个玻璃杯看成一半是满着的吗?你能利用信息缺乏这一不利因素,把它当做机会抓住,并赶在众人之前作出投资决定吗?约翰永远是一个乐观主义者,他对这些问题的回答很实际,那就是卷起袖子开始好好做投资功课。便宜货猎手需要意识到,找到缺乏相关信息的股票,就能有效地找到价格定位错误的股票。

约翰在20世纪80年代中期购买了墨西哥电话公司的股票,这是一个很好的关于信息鸿沟的具体实例,从中我们可以看到约翰是如何解决这一问题的。那时候,约翰认为墨西哥电话公司所宣布的数字不可靠。他的解决办法是,数出该国所拥有的电话总量,然后用该数字乘以该国民众的电话费。这需要做大量的工作和调查研究,但是完成了这项工作之后,他断定该公司股票的价格要远远低于他所推测出来的公司价值。这个例子听起来似乎有点儿极端,但它却清晰地说明,在搜寻真正的低价股时,一个便宜货猎手必须要做什么样的准备工作。

之前我们曾谈论过市场看法,以及市场看法与控制着企业价值的现实经济状况相脱节的问题,因此我们下面的话题一开始听起来可能会让你觉得熟悉而又奇怪。对股票的错误看法,以及对股票与其所代表的公司之间关系的错误看法可能会呈现出多种表现方式,在全球市场上或在某些新兴市场上,信息不对称就是导致这种错误看法的一大原因。在墨西哥电话公司的例子中,正是信息不对称才使得投资者们望而却步。因为投资者们是基于这个理由不去购买股票的,所以根据常识,只有对情况加以详细调查,并努力弄清楚真实状况才是上上策。由于缺乏对墨西哥电话公司的了解,投资者们早已把股价压至很低了,他们不愿意进行深入挖掘以获得正确信息,这给约翰创造了机会。

通常情况下,投资的唯一障碍其实是你不愿意比身旁的人多付出那么一点儿去寻找答案。约翰总是把这种积极的工作态度看做是获得成功必不可少的基本哲理,无论是在投资领域还是其他任何领域。坚信通过比别人勤奋就能获得巨大的回报,约翰称之为“多一盎司工作原则”,这与亨利·福特曾提出的一条著名建议——“天才是1%的灵感加99%的勤奋”——在思想上不谋而合。约翰相信,在各行各业中,有些人取得了一定的成功是因为他们做的工作和历史上最成功的人一样多。换句话说,最成功的人和其余众人之间的区别就在于,是否愿意多投入那么一个钟头用于读书、多投入那么一个钟头用于了解情况、多投入那么一个钟头用于培训、多投入那么一个钟头用于研究。每个人都曾遇见过这样的人,他在自己的职业领域、体育运动方面或课堂学习方面才华出众,但却从未获得非凡的成就,因为天底下没有让他可以免费领取的成功。这说明,有时候,当最聪明的学生或最有天赋的运动员未必是件好事。不仅在投资领域,各行各业中都是如此。最出色的便宜货猎手会意识到,他们多读的那一份年度报告、多访问的那一家竞争公司或多匆匆浏览过的一篇报纸上的文章,都可能会是一个重大转折点,能使他们作出前所未有的最佳投资决策。

在过去的大约30年里,全球投资的增长已经促使越来越多的分析师们开始关注股票证券,从而使得发布的研究报告也越来越多。进行全球投资的投资者数量的增加,以及通过研究报告为他们提供服务的各种各样的经纪人业务的增加,有效地消除了市场上比较突出的一些效率低下的问题。然而,我们发现,市场上仍然有大量股票不为研究报告所关注,或只有极少数分析师才会注意到。对于那些愿意勤奋工作,并愿意在最初采用自下而上分析方法的便宜货猎手来说,这些股票应该被看做是他们的黄金狩猎场。国外市场上的股票如果不为研究报告所提及,可能意味着其公司在经营中存在效率低下的问题,而市场也未能对这种经营状况持正确看法。寻找并发现这类“定价错误”对成功的全球投资者来说,是一个久经考验的有效方法。

之前我们一直谈的是如何在全球范围内搜寻低价股、如何对市场上由于信息不对称而导致的效率低下加以利用的问题,接下来我们要讨论一下引导着低价股猎手进入实质性购买阶段的指路明灯。对约翰来说,这个指路明灯在绝大多数时候指的是市盈率。这可能会让一些人感到吃惊,认为这过于简单了,但事实上,市盈率(市场价格除以每股收益)是一个进行价值判断的很好标准或起点。正是市盈率指引着约翰在20世纪60年代进入日本市场,在80年代进入美国市场,在90年代后期又进入了韩国市场。听从这三个国家的“召唤”而进行的这三次投资最后都被证明获得了巨大的成功。当然,我们并不建议你把能找到的价格收益比很低的每一只股票都捡起来,约翰的基本前提之一是:以尽可能少的成本去换取未来的收益。

要想使成功的天平向你这边倾斜,你就应该寻找这样的股票:它们的市价与公司收入相比低得异乎寻常,而该公司却有着超过平均水平的长期发展前景和超过平均水平的长期赢利能力。要实施这一策略,具有以下特点的股票最有可能为你带来最佳良机,例如抛售一空、失宠、不为更多的投资者所知或被市场所误解的股票。下面让我们了解一下约翰关于价值的标准问题。约翰寻找股票的标准往往是,用当前每股价格除以他估计的未来5年的每股收益,然后得出一个数字,股票交易价格不能超过这个数字的5倍。同理,他还说过,根据他对来年每股收益的估计,他偶尔也能以仅仅1~2倍于那个数字的价格买下股票。当然,这种交易是在价值陷入低迷的极端情况下进行的。然而,这恰恰正是便宜货猎手必须注意观察到的情况:定价出现错误的极端情形。

你也许会问,怎样才能让大家准确知道某家公司在未来5年的收益呢?这的确是个难题,因为几乎没有人能十分精确地做到这一点。大多数分析师解决这个问题的方法是,如果某公司或其所在行业没有出现重大变动的话,就根据公司的历史平均收益作一个逆向预测。换句话说就是,如果过去10年的长期平均净利润率是5%,而公司去年的净利润率是7%,那么把5%看做是公司未来5年的一个收益标准于便宜货猎手而言是明智的;当然,除非该公司发生了将永久性地改变其赢利能力的事情,如果真的发生了这种事,那么7%就是未来收益的一个合理标准。保守一些的便宜货猎手预测的利润率可能会是5%,这只是为了以防万一,因为毕竟未来是难以预料的。

在预测过程中运用保守的假设可以创建一个“安全边际”。安全边际这个概念是本杰明·格雷厄姆提出来的,表示便宜货猎取过程中的一个基本环节。运用这个基本概念的一个方法是,在预测中对不够理想的情况进行假设。这么做可以对一个完整“周期”的业绩进行较为全面的预测,这个周期一般是5年,在这段时期内,便宜货猎手既要考虑业绩表现良好的时期也要考虑业绩表现不尽如人意的时期。经验丰富的便宜货猎手们知道他们必须同时考虑到这两种情况。如果股票价格与那些不够理想的业绩或业绩的平均水平相比仍然偏低,那么你就找到了一只拥有安全边际的股票。

预测一个长达5年的业绩周期,并在其中运用这一方法可能并非易事,但是这么做可以迫使你有一个良好的思路,让你能把思维、疑问以及讨论都集中于和企业经营更为相关的主题上来。例如,这家公司拥有什么样的竞争优势?如果他们打算长期维持其赢利能力,那么该公司就应该拥有某种竞争优势。他们的产品成本是否较低?他们是否有一个较好的品牌,使得人们对其产品品质看法较好从而导致销售价格偏高呢?如果以上这些问题的答案是肯定的,你就可以放心地预测出他们的利润率在未来可以保持下去。如果真是这样,你就有了一个更好的根据去对该公司未来的收益情况作出判断。事实很简单,如果打算尝试一下对某公司未来业绩进行预测的话,你需要对该公司及其前景有一个更加动态的了解。对公司进行动态了解的方法是针对它的长期前景进行提问。这里的长期前景是以年为单位,而不是以季度为单位进行计量的。你的所有疑问以及你通过计算该公司未来长期收益而得出的答案,将会让你与市场上其他买家和卖家相比,在对该公司的观点看法上拥有极大优势。

观察公司未来5年的收益这种做法还有一个重要优势,即它会从心理上迫使你对任何近期的干扰噪音不予理睬,尽管这种噪音已经完全淹没了市场。这又回到了我们第二章讨论过的内容,某公司由于暂时的挫折引起了股票价格快速波动,这种波动又导致股市近期表现反复无常,我们要做的就是对此善加利用。用长远的观点来看公司既不是一种不切实际的想法,也不是基金经理们在广告推销时的一句营销口号。如果运用得当,它会为优秀的便宜货猎手带来一种心理优势,这种优势会让他们对某公司出现的暂时性问题加以充分利用。

到此为止,针对在全球范围内猎取低价股所具有的优势这一话题,我们已经提供了好几条论据加以支持,但是敏锐的投资者们知道,猎取低价股伴随着各式各样的风险。这些风险以及人们对一些风险不愿意曝光的态度,让许多“全球投资者”只敢把一根脚趾稍稍伸进国外市场这条滔滔长河之中,而且他们挑选的往往是“较为安全”的、市值较高的某家公司。要在世界范围内进行投资,了解和预测其中的风险不过是一项正常的挑战。大多数投资者必须解决的首要问题之一是,购买股票时如何承担由当地货币而产生的风险。

约翰相信货币走势会持续数年,他对货币的建议正是基于这一信念。而且,就一种货币相对于另一种货币所具有的优势,他更倾向于“风险较小的”货币,而不是“被看好的”货币。换句话说,所有的货币都存在风险,但是有一种风险似乎是约翰不愿意承担的,那就是政府的过度支出。从前面几章我们了解到,约翰基本的生活哲学之一是厉行节俭,积极储蓄。这种信仰在很多方面可以上升到国家层面。换言之,在那些借贷率较低而储蓄率很高的国家中,货币的风险最小。符合这一条件的国家的名单随着时间的推移已经变得越来越短了,但还是有不少国家符合这一条件。随着不断进步的民主,这个世界变得越来越自由,在这样的环境下进行投资会出现很多矛盾现象,其中之一就是长期性通货膨胀越来越频繁。这并非意味着约翰不喜欢民主和自由经济。正相反,他对此是持支持态度的,而且他还用自己的钱来支持民主和自由经济的发展。除了帮助人们实现精神上的进步以及品格上的完善以外,自由经济也是他主要的公益慈善事业项目之一。然而,伴随着民主发展而来的一大趋势是通货膨胀,其原因是,选民们倾向于选举那些喜欢大把大把花钱而不进行储蓄的官员。约翰认为,选民们总是更喜欢花钱豪爽的人,对那些不能满足他们要求的政客,他们是不会再次让他当选的。但问题是,花费无度可能会导致过度借贷,而这会逐渐削弱借贷方的货币,最终使之贬值。有关这种情况的极端例子值得便宜货猎手们好好加以研究,包括亚洲金融危机(1997~1998年)以及阿根廷金融危机(2001年)中部分国家拖欠债务的例子。

现在我们已经知道要避免什么风险了,那就是政府过度借贷的风险。我们应该抓住机会把这个观点变成切实可行的指导原则,供便宜货猎手在实践中运用。约翰多年前介绍过一个基本方法,用以帮助那些接触外币的投资者们找到对他们构成风险较小的国家。首先,有些公司是通过使用风险较高的货币来进行运作的,如果你想避开这样的公司,那就将重点放到具有以下特点的公司上,即其25%以上的经营业绩都是在那些出口额大于进口额的国家实现的。从另一个角度来说,这意味着出口国正在积累储备或储蓄,而且其他国家购买它的产品也会对该出口国造成货币升值的压力(因此该国币值应该保持稳定或升值)。其次,要确定这个国家所背负的债务不超过其全年国民生产总值的25%,这个数字给便宜货猎手提供了一个标准,用以衡量一个在管理上比较保守的政府的资产负债情况。当债权人或投资者们害怕借贷一方无法还债或会用已经贬值了的货币还债的时候,负债累累的国家就会陷入困境。一旦债权人或投资者们因为上述原因而感到担忧,他们就会飞快地抽出他们在这个债台高筑的国家所持有的债务或投资,从而导致该国抛售货币,而这种抛售又直接导致货币贬值。

便宜货猎手需要考虑的另一组风险与他们打算进行投资的国家的政治格局有关。正如前面提到过的,约翰坚决支持自由经济以及追求个人利益的自由。他对自由经济怀有信仰始于年轻时读到的亚当·斯密写的《国富论》,他认为该书是有史以来最重要的书之一。这本书对他的影响深远。

约翰对他所喜欢的投资环境的要求是:法令法规要更少,个人追求自己目标的能力要更强。就投资决定而言,他相信,如果不受干扰的话,市场会在很大程度上进行自我规范。然而,在真实的世界里,政府总是有强烈的倾向要介入其中、多管闲事、插手干预,并且在商业领域扮演不该扮演的角色。所以,站在政府或政策的立场上来看,约翰寻找的是倾向于自由市场的国家,他要避开的是在管理和政策上都趋于集权的国家。

在当前的现实世界,有一个很好的例子可以体现他的这种观点。在过去大约28年里,中国政府和中国市场越来越开放,出现了自由市场的倾向。与中国形成鲜明对照的是委内瑞拉,委内瑞拉是“民主制”国家,但是该国总统却用他的权力实行资产国有化,并将私有制转变为公有制。资产国有化带来的后果往往表现为外部资金和公共资金长期投资不足,随之而来的是最终国有化资产利用不足和表现欠佳。作为便宜货猎手,你要不惜一切代价避免这种投资环境。

约翰认为,最后必须让人们运用自己的方法,以一种无拘无束的方式去追求自己的经济目标。这种不干预市场的观点是由亚当·斯密的自由放任政策或不干涉主义推广普及开来的。这个观点暗示着有一只“看不见的手”会引领着市场朝积极的方向发展,因为资源会被分配到机会最好的地方,避开情况最糟糕的地方。与这只“看不见的手”相对的是政府操纵的我们称之为“强有力的手”。对于一个中央计划的政府来说,引导市场的这只手就是政府。

这只强有力的手所采取的最令人遗憾的经济行动之一就是把资产所有权从个人手上转移到由政府控制的国有企业实体手上,这一做法正好与自由经济制度相反。而且,企业国有化会导致市场缺乏竞争,而缺乏竞争的环境会让人变得浑浑噩噩、沾沾自喜,这又会进一步导致市场表现平庸。一旦资产所有权发生了转移,其余经营者就会认为资产或与资产有关的活动和他们不再有利害关系;他们会觉得常规性以破产而告终的失败风险很低,这种心态会使企业倒退好几年甚至数十年。而与之相对的自由经济则是以竞争为基础,各个公司必须不断发展进步,否则就会有被挤出市场的危险。因此,资产国有化不仅意味着失败的投资,而且还与约翰所持的深层哲学理念相悖。他相信自由经济和竞争会带来进步,而进步对商业领域来说是件好事,也非常必要。对各行各业来说,无论是技术、科学,还是其他任何行业,都是如此。如果竞争受到压制,那么进步也就无从谈起了。

到此为止,我们不仅在个案的基础上谈了寻找低价股的策略,而且还介绍了从不同的国家挑选低价股时应该避免的一些常见风险。关注完这两个关键要素之后,接下来必须要做的就是把这两点合二为一,形成一个观点。换句话说,一旦你根据自下而上的分析发现了有潜力的低价股,你就要把它们升上旗杆,看看自己是否能承受伴随这种投资而来的自上而下的国家风险④。在一些例子中,你可能会发现某公司的股票价格仅仅是你所估算的公司价值的一半甚至更低。但是通过进一步调查,你又会发现监管着该公司经营运作的政府已经对公司产品实施了价格管制,不允许公司提高价格。在这种情况下,你很可能就要拒绝购买这些股票,转而去别处寻找风险更低的低价股。

此处的一个基本思想是,如果找到了真正的低价股,还需要积极努力地找出这些股票价格偏低的原因。如果是由于近期或暂时的一些问题造成的,那么这种股票价格偏低就更容易让人接受。当然,造成股票价格与其长期价值相比偏低的原因可能与股票所在的国家并没有什么关系。因此,我们要做的就是对每一种情况都要详细加以了解,这样就能看出这些情况呈现出来的模式和形态,这些模式和形态可以告诉你一批股票价格之所以偏低可能是一个极其普通的因素引起的,如对该国宏观经济环境的担忧。例如,你可能会发现某个国家有一大批股票价格极低,原因是过去发生过让投资者不安的事情,如增长放缓、前景黯淡,甚或是一次真正的经济衰退等,但是这种情形在未来却不会再次发生。如果导致股票价格低廉的原因是暂时性的,便宜货猎手就应该抓住机会进行投资。

①阿尔法(α)系数是一投资或基金的绝对回报和平均预期回报之间的差额。  ——译者注

②“漂亮50”(NiftyFifty)是美国20世纪70年代最具代表性的50家蓝筹股。当时美国股市形成了一轮以50只最大绩优公司为投资焦点的所谓“漂亮50”行情。  ——译者注

③纳斯达克(NASDAQ)是美国全国证券交易商协会于1968年着手创建的自动报价系统。纳斯达克指数是反映纳斯达克证券市场行情变化的股票价格平均指数,基本指数为100。  ——译者注

④国家风险是指在国际经济活动中发生的、在一定程度上由国家政府控制的事件或社会事件引起的给国外债权人应收账款(出口商、银行或投资者)造成损失的可能性。在对外贸易和对外投资活动中,可能遭遇到的国家风险主要包括战争、政府征收、违约、汇兑限制和国有化等。  ——译者注

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