借壳上市又被称为反向收购，是投资银行业技术含量最高的操作模式。正常的公司上市不一定非要涉及资产兼并，但是借壳上市却无法绕开一系列复杂的资产兼并。
一个企业的正常上市过程是一个漫长而艰苦的历程。上市是因为缺钱，但是上市过程又要大笔花钱，这是个矛盾的悖论，其中孕育着巨大的风险。在耗费了大量的资金和时间之后，一旦上市失败，企业难免会大伤元气。而反向收购买壳上市，是一个解开上述悖论的捷径.只要拟上市公司本身具备足够的实力，同时壳公司的股东会愿意配合，上市操作的成功就会具有较大的确定性。
通过反向收购成功上市的案例在国内外各地的股票市场上都有。但是从实践结果看，在美国借壳上市的中国企业总数最多，迄今为止已经接近200家，其中包括蒙牛这样的著名公司。这种现象说明，美国证券市场的结构设计比较有利于这种操作。多数国家或地区的借壳上市，壳公司须是原先的上市公司，壳资源比较稀缺，机会可遇不可求。而美国证券市场却存在着一个可以无限制造壳资源的一级半市场，以致通过反向收购实现上市，变成一件可以规律性复制的模式。图9-13表明，美国证券市场体现为一个两元化的结构。
图9-13 美国股市的两元化结构
右边是传统的股票交易市场，以纽约股票交易所和美国股票交易所为代表(后者已经被前者兼并)，另外还包括一些中小城市的股票交易所，人们通常把前两者称为股票交易的主板市场。
图的左边是非传统的股票交易市场，又被称为柜台外交易市场(OTC)，它主要有三个层次。
纳斯达克(NASDAQ)。直译成中文的意思就是全美证券交易电子自动报价系统。它的诞生是股票交易市场的一次革命，把传统柜台交易的有形市场，变成了互联网上自动报价交易的无形市场。纳斯达克最初的功能类似于主板市场外的创业板块，为中小高科技企业的上市融资提供了一个方便的平台。后来由于发展迅速，在纳斯达克上市的企业无论从数a上还是交易倾都远远超过了美国股票交易所，其中甚至包括了像微软和英特尔之类的龙头企业，以致现在人们已经习惯于把它视为一个主板交易市场了。为了传承其创业板块的功能，纳斯达克又另外专门开辟了一个小企业创业板块。
柜台外电子交肠市场(OTCBB)。它常常被看做是纳斯达克的一个副板市场，电脑网络报价的交易形式类似.但是上市的门槛却低得多。表9-2显示了OTCBB与纳斯达克以及纽约交易所上市门槛的对比。可以看出，只要有三家具备资格的机构愿为企业发行的证券做市，该企业的股票就可以在OTCBB市场上流通。OTCBB另一个重要角色是充当了纳斯达克等主板市场和小企业板块的跳板，在主板市场上流通的企业股票被摘牌之后，可以在OTCBB市场上继续交易。因此很多需要借壳上市的企业往往都会在这个“垃圾箱”中寻找壳公司资源。后来，随着买壳上市的生意日益火爆，OTCBB上甚至出现了很多人为制造的壳公司，同时也诞生了很多以操作买壳上市为主业的小型投资银行和财务顾问公司，形成了一条反向收购的产业链条。
粉单证券交易市场(PINK STREET),诞生于1904年，当时采取的是相对传统的交易模式，通过一个类似于报刊杂志的出版物刊登参与交易企业的信息和报价。由于这类出版物通常都是粉色的封面，所以被称为粉单市场.随着电脑自动报价系统的优势日益明显，粉单市场后来逐渐走向没落，只局限于某些特定行业的企业之间的股票交易。20世纪末粉单市场也引进了电子自动报价系统，其功能开始与OTCBB趋同。
中国企业如果要在美国借壳上市，OTCBB和PINK STR都可以作为很好的操作平台和跳板。图9-14显示了OTCBB与纳斯达克主板市场和小企业板块之间的关系。在主板市场和纳斯达克小企业板块上流通的企业股票，一旦股价跌到1美元以下并持续3个月以上，就会被摘牌停止交易，成为垃圾股。这些垃圾股可以在OTCBB板块进行交易，维持其资产的流动性。然后通过反向收购填入优良资产，待业绩满足了主板市场的各项门槛指标要求(如表9-2所示)，同时股票也恢复到5美元以上(纳斯达克小企业板块恢复到4美元以上)，就可以重新回到主板挂牌交易，这种操作被称为跳主板或复市。
图9-14 上市公司股票最低报价门槛
利用这个自动转换机制，需要在美国上市的企业可以把上市的过程分解为两个步骤:一是买壳重组，将自身优良资产填入壳公司;二是将通过定向发行股票和私募资金的交易，将股票的价格抬到复市的标准，跳上主板市场复牌交易，达到迁回上市的目的。需要强调的是，买壳上市的操作不一定非要经过OTCBB或PINK市场，也可以通过兼并从主板市场摘牌的壳公司，填壳直接复市。不过OTCBB或PINK市场上存在着很多人为制造的或者被重组加工过的壳公司，法律和债务问题已经被洗干净了，优质壳的资源相对丰富，因此操作起来比较简单规范。关于买壳上市的过程如图9-15所示。
完成第一步并不难，只要能找到合适的壳公司，剩下的就是价格的问题了。专营此道的众多投资银行和中介机构，已经形成了一个程序化的链条，买壳上市的企业成了这条生产线上的标准化加工产品。可是在OTCBB上市后，能否实现第二步却具有很大的不确定性。企业能否跳上主板，除了一系列硬指标之外，最关键取决于能否有人愿意以5美元以上的价格认购公司的股票，主动权在买方手中而不在自己手里。
有很多企业买壳上市之后，由干无法越过升级的门槛，只能一直待在OTCBB市场上，最后因股票无人问津，重新沦为壳公司。于是抱怨上了投资银行的当，走错了路子。其实这种现象怨不得别人，企业不能跳上主板，投资银行也很难收回前期投资，两者的利益是一致的。如果说买壳填壳需要借助投资银行的指导，那么跳上主板要全凭企业自身的体力了，要怪只能怪自己业绩不佳。如果企业有足够的实力支撑，跳上主板是迟早的事情。美国有很多著名企业，如微软和思科，就是从OTCBB起步，最后跳上纳斯达克主板市场的。是金子总会发光，是锥子总会出囊。对于具备发展潜力的公司，那些专门“抬轿子”的投资基金会一哄而上，抢着把你抬进主板市场的。
