市场化债转股落地难
国务院于2016年10月发布了54号文《关于市场化银行债权转股权的指导意见》，将市场化债转股作为供给侧改革中“去杠杆”任务的一个重要手段。多省市也明确表示将支持通过市场化债转股来降低企业杠杆率，将其列入2017年两会报告中的工作安排。
然而，国发54号文出台已近两年，市场化债转股在全国实施的进程较为缓慢。
截止今年5月底，五大国有商业银行债转股项目签约金额共计约1.6万亿元，落地金额共计约2300亿元，落地率仅为14%。已签约的债转股项目集中于煤炭、钢铁、有色、交运等重资产领域的大型国有企业，山西、陕西等资源类省份签约项目规模较大。
其中，城投类的企业也是市场化债转股的重要实施对象。五大银行的债转股子公司通过设立基金等方式吸纳社会资本，对广州交投、重庆建工、云南城投、浙江建投、甘肃建投等企业采用参股子公司或增资扩股进行股权投资，用以归还集团体系的的存量有息负债。
一、债转股为何落地难
价格“谈不拢”：债转股难实现
对于债转股项目落地难的原因，外界认为，一是债转股业务的低收益与长期资金高回报要求之间存在冲突；二是对银行资本金消耗巨大；三是在企业估值定价存在博弈。当然还有操作流程繁琐、周期较长，也影响了银行的热情和进度。
在一个震荡下行的股市面前，银行和企业之间以怎样的价格实施“债转股”？银行方面认为，投资者给出的股票价格就是真实价值，而且未来可能更低，所以给出的估值无法令企业满意；企业方面则认为，股价低不是价值问题，股市流动性根本无法表达真实价值,股价已经失去参照意义。
价格“谈不拢”，市场化债转股如何实现？笔者认为，债转股归根到底属于资本市场的事情，其成败取决于资本市场特别是股票市场能否带给银行良性预期。银行对企业股价预期良好，就愿意给予企业更高的估值，从而使债转股更容易推进。
应当看到，如果股市积极向上，那企业股权融资会更加方便，也就无所谓债转股；如果股市萎靡，债转股也难以推进。从某种意义上说，债转股也是资本市场萎靡的无奈选择。要降低企业杠杆，必须增加企业股权资本。
低迷的股市根本无法支持企业股权融资，这才有了通过债转股增加企业股权资本的权宜之计。事实上，活跃的资本市场将使债转股如虎添翼，甚至演变成企业IPO之前的“过桥贷”。由此可见，资本市场和债转股荣辱与共。
扭转金融短期化倾向
按照“货币金融+资本金融=全部金融资源”逻辑，货币金融的极度膨胀，必然严重压缩资本金融规模。而资本金融是直接服务于实体经济的金融，货币金融膨胀、资本金融萎缩，这就是金融行业的“脱实向虚”。
货币金融膨胀的另一种解释是金融短期化，即金融市场拒绝生成长期资本。长期资本稀缺导致资本价格上升，造成企业融资难、融资贵，股市跌跌不休。债转股处于“银行不愿也无能力推进”的尴尬境地。笔者希望央行能拿出有效措施。
还有报道说，应当鼓励商业银行发行“专项债券”用于债转股。其实，这并非债转股，而是把企业债转化为银行债。这不仅无法降低总体经济杠杆，而且在转换过程中将付出巨额成本。这是否将在更大程度上压低企业股权价格，进一步加剧债转股的难度？所以，权宜之计不仅无法解决问题，还会使问题越来越复杂，最终难以解决，甚至导致整体金融市场跑偏。
我们认为，应放弃市场原教旨主义教条对中国经济政策的干扰，加大基础货币“收短放长”力度，扭转中国金融短期化趋势；通过政策引导，使货币市场资金有效流向资本市场；释放积极信号改善股票市场投资者的预期；制定并启动中国股市扶植计划；依据“公开、公平、效率”原则全面改革股市规则。
二、实施债转股
实施机构-正规军牌照的扩大化适用
1、金融资产管理公司、保险资产管理机构、国有资本投资运营公司等多种类型实施机构
2、银行充分利用现有符合条件的所属机构，或申请设立符合规定的新机构
3、鼓励实施机构引入社会资本，发展混合所有制
在新规速递|十年拾文，信托红利时代终落幕一文的大资管新规五大猜想中，我们专门探讨了商业银行设立专业子公司的方向。
就债转股子公司而言，随着2016年10月国务院《关于市场化银行债权转股权的指导意见》出台，工农中建交五大行先后发布公告，称将以自有资金出资100-120亿设立资产管理公司，交叉实施债转股业务；民生、招行和长城资产也将一同组建资产管理公司，债转股加速落地。
就直投子公司而言，自2015年6月11日私募牌照向银行放开后，首批10余家银行获批了非法人私募投资基金管理人资格。
江苏银行、光大银行、平安银行、浙商银行、广西北部湾银行、宁波银行、包商银行、南昌银行、民生银行，浦发银行、北京银行、江苏常熟农商行均通过私募基金管理人登记备案，江苏常熟农商行是首家获得私募基金管理人资格的农商行。与此前获批的10家银行不同，浦发、北京、江苏常熟农商行三家银行的私募基金管理人资格并非以总行一级部门为备案主体，而是以法人银行为备案主体。此前获得私募基金管理人资格的各家银行备案主体也纷纷调整为法人银行，个别仍以总行资产管理部为获批主体。
下一阶段，上述债转股子公司、直投子公司可作为实施机构参与市场化债转股的相关业务发起和落地。
实施工具-私募股权投资基金
本次152号文中，明确允许实施机构发起设立私募股权投资基金开展市场化债转股，并进一步将实施机构对私募股权投资基金的投资设立方式明确如下：
1、允许实施机构设立私募股权基金向合格投资者募集资金
2、允许理财产品向实施机构发起设立的私募股权投资基金出资
3、允许实施机构发起设立的私募股权投资基金与对象企业合作设立子基金
4、支持实施机构与股权投资机构合作发起专项市场化债转股的私募股权投资基金
下一阶段，在相关金融机构纷纷申请新设实施机构的基础上，部分市场化运作能力不完备的金融机构可能谋求与股权投资机构合作，发起专项私募股权基金投资实施债转股，或者与对象企业共同设立子基金。由金融机构提供资金募集和出资，由股权投资机构提供专业管理能力和股权运作输出，或与对象企业合作，共同进行股债重组。
债权类型-银行债权为主，可纳入除民间借贷的其他债权
以银行对企业发放贷款形成的债权为主，并适当考虑财务公司贷款债权、委托贷款债权、融资租赁债权、经营性债权等，但不包括民间借贷形成的债权。
但银行所属实施机构开展市场化债转股，原则上限于银行贷款，适当考虑其他类型银行债权和非银行金融机构债权。
债权分级-各类质量分级债权均可受让/转让
各种质量分级类型债权，包括银行正常类、关注类、不良类贷款均可在市场化债转股交易中，在银行与银行所属实施机构、金融资产管理公司、国有资本投资运营公司、保险资产管理机构进行转让和受让。
银行应按照公允价值向实施机构转让贷款，因转让形成的折价损失可按规定核销。
三、债转股六大举措
本次的债转股新规通过六大举措，促进各类企业实施市场化债转股，扩大实施工具范围、纳入银行债权之外的其他类型债权。以此来解决债转股落地难问题。
1、支持各类所有制企业开展市场化债转股
2、允许采用股债结合的综合性方案降低企业杠杆率
3、允许实施机构发起设立私募股权投资基金开展市场化债转股
4、允许将除银行债权外的其他类型债权纳入转股债权范围
5、允许上市公司、非上市公众公司发行权益类融资工具实施市场化债转股
6、允许参考股票二级市场交易价格确定国有上市公司转股价格
本文仅供参考，不构成投资建议，据此操作，风险自负。股市有风险，投资需谨慎！
