优势投资者的七项修炼：机构投资者与个人投资者的不同
目前专业投资者主导了市场，但并不是一直如此。50年前，散户控制了股票市场，个人投资者贡献了纽约股票交易所超过90%的成交量。目前角色已逆转，机构投资者的交易量占股票总交易量的比例超过95%，而占其他可投资证券交易量的比例接近100%。诸如养老基金、捐赠基金、基金会、主权财富基金、富豪家族办公室这类机构投资者，拥有数万亿美元的资金可以用于投资。
沃伦·巴菲特可能是最为大众熟知的投资者，但是可能很多个人投资者都不知道谁是大卫·史文森（ David Swensen）。史文森是机构投资者圈内的沃伦巴菲特。他是史上最伟大的机构投资者。史文森针对机构投资模式，撰写了《机构投资的创新之路》（ Pioneering PortfolioManagement）。因为他是耶鲁大学捐赠基金的首席投资官，所以由全球成百上千家基金实践的此类资产管理业务模式被称为“耶鲁模式”。从20世纪90年代中期开始，史文森为耶鲁大学获得超过20年的、接近14%的年收益率，这可真是一个不可思议的收益率水平。
耶鲁大学的资产组合目前估值超过200亿美元。对于那些想复制史文森成功之路的追随者，需要注意耶鲁大学捐赠基金的结构。学校每年成功募集数亿美元的慈善捐款和助学金。常春藤名校毕业生通常乐于回报母校。耶鲁有26名全职专业投资人士，在资产组合管理的特定领域各怀绝技。另外，耶鲁大学享受免税待遇，在进行投资决策时可以不考虑税收因素。它们的投资期限接近某种意义上的永远，因为捐赠基金是学校的永久资产。诸如耶鲁这样的大型机构投资者，可以参与一些大多数普通投资者无缘投资的、最低投资额可能特别大的基金。有些交易，只面对行业中规模最大的投资者，从来不对个人投资者开放。大型机构能够插足，只是因为钱多。因为投资规模可以很大，大型基金可以通过谈判支付较低的管理费。
区分个人投资者与机构投资者固然重要，史文森还明确指出即使在机构投资者之间也存在层级差异。在耶鲁大学投资办公室2013年年报中，史文森给机构投资者与个人投资者提出如下建议（重点语句是作者标注的）：
投资领域最为重要的区别不是个人投资者与机构投资者的区别，投资者之间存在的最重要区别在于是否有高水平的主动管理能力。很少有机构投资者具备这种能力，拥有足够资源能获取风险调整后的超额收益的个人投资者数量更少。
有主动管理能力的投资管理人的正确投资策略，与缺乏主动管理能力的投资管理人的合适投资方法，恰好位于光谱的两端。能力强的主动管理人不仅能在国内与外国股票这类传统资产类别中获得跑赢市场的收益率，而且可以在另类资产和股权投资领域享有更加重要的投资机会，建构风险较低、收益率较高的资产组合。只有那些有主动管理能力的投资者，才有能力在传统资产及非传统资产领域进行资产组合配置，追求战胜市场的授资策略。
并不存在中间地带。低成本的被动投资策略适合绝大多数缺乏时间、资源与能力，难以做出高质量投资决策的个人投资者与机构投资者。耶鲁模式的分析框架，只适用于有资源和性情追求风险调整后超额收益的少数机构投资者。
个人投资者起步时面临的最大问题之一是：他们致力于追求较低风险、较高收益的投资时，并未真正理解实现目标的难度有多大。他们认为需要使用最复杂的投资策略来获取成功。而另一方面，那些使用最复杂方式的顶尖高手，总是给个人投资者提供简单解决方案。实际上，他们总说：“按我说的做，而不要跟着我做。”换句话说，他们深悟复杂的奥妙，才能理解简单的美妙。个人投资者要自己领悟其中的投资之道，需要经历一个痛苦的过程，最好让别人替你付这份学费。从他们的教训中学习，不犯同样的错误，理解他们的建议，采取恰当的投资方式。很多投资者深陷史文森描述的中间地带的困境。他们使用复杂投资策略致力于打败市场，但是缺乏足够的资源与技能。此时，战胜市场的意愿却招致低于市场的绩效。过于努力反而成为负担。承认取得史文森那样的卓越投资业绩很难，并没有什么不好意思的。追求卓越投资业绩这一目标只适合于少数投资者，大多数执着于此的投资者最后只能是折戟沉沙。
陷入中间地带的不只是个人投资者，那些资源与技能不如耶鲁的机构投资者，往往也是业绩惨淡。表1-1比较了耶鲁大学捐赠基金、其著名同行哈佛捐赠基金、所有捐赠基金、股票与债券分别占6成与4成的基准组合在不同投资期限的投资绩效数据。这些数字表明，史文森连续几十年的长期收益率是如此卓越，可以称得上业绩非凡。作为耶鲁最大对手的哈佛，也显示了超出市场长期平均收益率的能力。再看看处于机构投资者圈内的所有捐赠基金的投资业绩，与由两只简单的指数式基金按60/40比例构成的资产组合的收益率相接近。表中这几项基本上在各个投资期限均与平衡型基金的收益率不相上下，大多数投资新手却对这种收益率不以为然。
表1-1捐赠基金年均收益率比较表
不仅是普通个人投资者难以企及史文森的收益率，即使是他的那些机构投资者同行也很难与其匹敌。实际上，大多数机构投资者可能还无法战胜你今天建构的一个管理费率接近0的最为简单的资产组合。史文森本人是被动性基金的支持者，他说：“当然，主动管理往往能提供超额收益，这很诱人。可能有少数足够聪明的投资者明知被动投资是更好的选择，却相信自己完全可以打败市场。在任何情况下，对基准收益率的偏离都内含资产组合的重要风险。”6这段话是一位在过去25年内战胜市场的业界领袖所言。有时，有人利用复杂的方法进行资产组合管理，却在无意中为那些手头缺乏同类资源的芸芸众生，发现了简单的魅力所在。
耶鲁确实是机构投资者领域的迈克尔·乔丹。（我个人认为哈佛可能是科比·布莱恩特？）个人投资者若想跟它们比肩并列，无疑是白日做梦。但是，分析其他数十亿美元的资产组合的投资业绩不难发现：一个简单的只是跟踪市场收益率的6040的股票与债券指数基金的组合，在每个投资周期，表现都还马马虎虎。普通投资者完全可以与专业投资机构同台竞争，只要它们有必要的耐心、纪律及长期视野。
为了赶上甚至超过机构投资者的业绩，个人投资者必须转变思路。你不能用华尔街的规则来打败华尔街。此时，一种特别简单的资产组合：少很多的劳动付出，采用更为简单的投资策略，就可以带来差不多的投资业绩。显然，不是所有机构投资者都可以战胜市场。市场总是有赢家和输家。我们来分析机构投资者获取收益的全部工作。每只大型基金都有全职团队，少则有几位经验丰富的专业人士，而最大型的养老金基金团队人数超过2000。还有第三方咨询机构与后台员工。管理这些基金的全职员工持续研究与分析市场情况，寻找投资机会。尽管信息获取渠道越来越广泛，但是年度预算还是允许机构投资者，为最优秀的研究与市场数据提供商支付高额报酬。
另一方面，个人投资者通常只能依靠自己。如果你不在投资行业工作，你可能有一份全职工作或一个家需要操心。你不能每天都盯市或进行研究分析。即使你的投资对你的未来福祉特别重要，你还得过自己的生活，没有足够的时间与兴趣，像专业人士那样紧盯市场。因为是自己的钱，作为个人投资者，我们的投资行为受情绪的影响要大得多。我们不是管理别人的资金。没有人比你自己更加关心你的资金。你的投资组合真正包含你的目标与期待。
