(浙商期货有限公司 周志超（Z0019474）)
2023年主要指数均走出了高开低走的行情，其中沪深300（399300.SZ）全年下跌近14%，中证1000（000852.SH）下跌近7%。在这一弱势的市场环境下，万得微盘股指数一枝独秀，全年涨幅近40%，引发了市场的广泛关注。本文将简要分析其表现优异的原因，同时判断2024年微盘股可能继续强势。
一、特殊的编制方式使其聚焦微盘股表现
万得微盘股指数的编制方式与其他指数有很大不同。主流的规模指数或行业指数都是选取市值最大的一篮子股票，然后按市值或者等权按月计算权重，计算指数涨跌，例如沪深300由市场中规模大、流动性好的300只股票组成，使用自由流通市值加权，中证1000指数的编制更加倾向于小盘股，其排除了中证800指数的样本股，选取规模偏小同时流动性较好的1000只股票，使用自由流通市值加权。虽然中证1000指数考虑了更多相对小盘的股票，但是其样本股市值仍然是全a股5000多只股票的最大的一半，同时指数使用的是自由流通市值加权，这就使得这些指数天然的偏向大盘股。万得微盘股指数首先剔除了ST、*ST、退市整理股和首发连板未打开的个股，然后选取市值最小的400只个股，每日等权计算指数。
这一编制方式与主流指数不同，首先其选取的市场中市值最小的400只个股都是其他主流指数都没有涵盖到的，其次他使用等权而不是市值加权，这就使得这一指数不会偏向样本中市值较大的股票，最后指数使用每日等权重的计算方式，这相当于对下跌的股票进行加仓同时减仓上涨的股票，这一计算方式使得样本内股票的波动也可以为指数贡献涨幅。
万得微盘股指数
二、持续走低的利率环境助力小微盘股表现
2023年来，除年初由于经济修复预期较强造成国债利率上涨外，其余时间十年期国债到期收益率持续处于震荡下跌区间，这是今年小微盘公司表现突出的重要因素之一。
2023年十年期国债收益率
国内外广泛的学术研究表明，小市值的公司往往具有更大的经营风险和财务压力，由于小微公司缺乏有效的融资手段同时经营发展更需要现金，所以外部资金成本的变动会显著影响其经营水平，低利率的环境对于小微盘公司的经营更加有利。
随着美联储结束加息，市场预期最快在明年三月份美联储将开启降息进程，这可能助推中国的利率环境进一步宽松，将有利于小微盘股在2024年的表现。
三、小微市值风格长期有效的逻辑仍未完全消失
小微盘股超额收益的来源主要有规模溢价、投资者结构和卖空限制。
传统的金融理论认为高收益伴随着高风险，规模溢价将小盘股的收益归因于其所承受的额外风险。投资者面对小公司的高风险，更倾向于要求小公司股票拥有更高的收益，从而造成小市值股票高风险高收益的均衡现状。
A股中个人投资者占比较高也可能是小微盘股表现好的原因之一。根据2019年一季度的数据显示，机构投资者、个人投资者、外资在美股的占比依次为43.0%、36.4%和15.2%，而在a股机构投资者仅占比11.6%，外资占比为3.6%，个人投资者和一般法人合计持股84.9%。
小微盘股的经营风险更大，所以卖空限制也有利于小微盘股表现。虽然a股一半的公司都已经是融资融券标的，但是这些标的都集中在大中盘股，他们的平均市值在300亿以上，而全市场的非融资融券标的平均市值仅有70亿左右，这说明小盘股存在明显的做空限制。
融资融券标和非融资融券标的的平均市值
万得微盘股指数通过特殊的编制方式很好的描述了市场中小微盘股票的优异表现。短期因素来看，2023年在利率水平下行的环境下微盘股表现出众，考虑到美联储的货币政策在2024年预期开启降息，明年利率环境可能继续宽松，从长期来看，在a股中造成小微盘股超额收益的规模溢价、投资者结构和卖空限制的因素仍未完全消失。所以我们认为2024年微盘股或将继续表现优异。
