我们提出协同效应产生在并购之后联合企业的价值大于并购前并购企业与被并购企业的价值之和，我们提供了一些协同效应产生的来源，说明兼并可以创造价值。现在我们需要了解在实践中兼并是否可以创造价值。这是一个实证问题，所以需要用实证证据来回答。衡量价值创造的方法有很多，但是学术上偏好事件研究。这种研究方法用于估计兼并宣告日当天及前后几天的股票超常收益率。超常收益率通常定义为一只实际股票的收益率与市场指数或者控制组股票的收益率的差额。这一控制组股票主要用于衡量市场范围的影响或是行业的影响。
表29-5报告了在宣告兼并后的收益率。在1980- 2001年，所有并购的平均超常收益率为0.0135。这个数值联合了兼并企业与被兼并企业的收益率。0.0135为正，说明市场认为兼并平均来讲创造价值。在第一栏中其他三个收益率也均为正，说明了在不同时段都存在价值创造。其他许多学术研究也得到相似的结论。
表29-5 兼并的回报比率和金额
然而，表中第二栏却给出不同的信息。从1980-2001年的所有兼并中，宣告兼并后合计金额变化为一790亿美元，这就是说平均来看，市场在兼并宣告后降低了兼并企业与被兼并企业联合股票的价值。两栏的差异看似令人费解，但这是可以解释的。虽然大多数兼并创造价值，兼并的企业中还包括非常大的公司价值损失。超常收益率是一个非加权的平均，它把所有兼并企业的收益率同等对待了。正的收益率反映了所有小规模的兼并都创造价值，然而一些大规模的兼并损失使得合计金额变化为负。
另外，表中第二栏还说明合计金额损失只发生在1998-2001年这段时间。虽然这段时间的损失为-1340亿美元，但1980-1990）年是获利120亿美元。而且通过差补法可以了解到从1991-1997年合计金额是利得440亿美元（=1340美元-900美元）。由此看来从1998-2001年发生了大规模的兼并损失。
如表29-5中所得出的结论对公共政策应该有重要的启示，因为国会一直在疑惑是该提倡还是应阻止兼并。然而不幸的是表中给出的结论并不明确。一方面从第一栏得出结论，平均来讲兼并创造价值。这一观点的支持者认为大的损失是由于一些大规模的兼并受挫，它不会再次发生。另一方面，我们不能简单地忽略这一事实，那就是从整个区间来看，兼并损害的价值大于其所创造的价值。站在这边的支持者可能会引用一句老的谚语：“20世纪是非常和平的，除了第一次世界大战和第二次世界大战。”
接下来我们总结一下，读者可能会困惑于超常收益率采取的时间是兼并宣告时，正好在合并的影响浮现之前。学者会考虑长期收益率，但是他们偏爱用短期收益率。如果市场有效，短期收益率提供了一个兼并总体效果的无偏估计。长期的收益率虽然反映更多有关兼并的信息，但也反映了更多不相关事件的影响。
投标者的回报
投资者可能更想了解投标方与目标方各自的收益率，图29-3显示了投标方存在兼并亏损。大规模的亏损出现在1998-2001年，2000年亏损最大。
图29-3 兼并企业股东年合计损益
让我们回到过去假设你是企业的CEO，当然你会面临各种可能的兼并。图29-3的数据能否让你做出兼并与否的决策？同样，这些证据是不明确的。一方面，你看到表中第三栏使你提高了对兼并的信心；另一方面，表中第四栏与这张图可能使你做出终止兼并的决定。
