1.杠杆收购的特点
债务融资是杠杆收购的主要资金来源。在典型的杠杆收购中,债务融资额占收购资金总额的70%~80%。PE可以利用如此高的财务杠杆比率取决于两个客观条件:一方面有发达的金融市场可以为PE提供多样化的债务工具选择,二是有大量的社会闲置资本。
有些时候,因杠杆收购而产生的债务是以被收购公司的资产为抵押，并以其经营现金流来偿还的。这也是PE高度重视目标公司的EBITDA的原因之一。
在杠杆收购中,通常PE会得到目标公司管理层的支持，PE也希望管理层在收购完成后持有目标公司的股份,这将激励管理层努力经营目标公司。事实上,很多杠杆收购都是在管理层收购( Management Buy-out, MBO)的情形下发生的。
2.杠杆收购的一般程序
PE就目标公司形成初步的投资意向;
PE成立“投资公司——控股公司”结构,作为收购目标公司的操作平台;
PE基金与银行等商洽,由后者为控股公司提供过桥货款( Bridge Loan)、发行债券等便利;
PE掌控的控股公司以自有资金和过桥货款资金完成对目标公司的股权收购,目标公司管理层可能获得一部分控股公司的股份;
在管理层帮助下,迅速剥离目标公司非主营业务, 将获得的现金用于清偿部分过桥贷款本息;
在银行帮助下,发行垃圾债券/高风险债券,将获得的资金用于清偿剩余过桥货款本息;
以目标公司的经营现金流支付债券利息/本息;
PE退出控股公司。
3.杠杆收购的融资结构
优先债权,占收购资金的50%~60% ,由银行提供给控股公司,平均期限为3 ~4年;
次级债权(夹层融资),占收购资金的20%~30% ,资金提供者获得由控股公司发行的次级债券、可转换债券和优先股股票,平均期限为5~8年;
自有资金(股权资本),占收购资金的20% ~30% ,PE与目标公司管理层获得控股公司的普通股股票(其中,管理层股份5%~10%)。典型的杠杆收购的融资结构特点如表7.2所示。
4.杠杆收购的一般条件
目标公司具有很好的盈利潜力和创造大量现金流的潜力;
目标公司负債率很低;
目标公司自身因管理能力较弱或其他限制因素而不完全具备实现期望盈利水平与创造大量现金流的条件;
PE的全球资源使其具备了获得目标公司所需发展条件的能力;
PE与目标公司的管理层就企业未来的发展前景达成共识;
PE历史上的成功以及与投资银行界的良好合作关系使得债务融资成为可能;
发达的资本市场;
资本市场资金充裕,资金成本低(贷款利率低);
完备的法规体系与严格的执法。
5.杠杆收购的作用
对管理层:借鸡生蛋，实现MBO;
对PE基金:以小博大,锁定风险,放大投资收益, 获取管理费、成功费等;
对过桥资金债权人:获得高利率;
对中介机构:获得成功费;
对律师会计师:获得服务费;
对目标公司:价值创造,改善现金流;
对债券持有人:获得高利率;
对国家财政:交易带来的税收,因企业业绩改善而在长期内获得更多税收。
杠杆收购后，目标公司的负债率大幅度上升。负债的积极效果主要包括:1)税盾作用，即利息支付发生在公司所得税前,减少了公司税支出;2)提高权益回报率( ROE);3)激励管理层持续改善经营。
高负债率是一把“双刃剑”。对所有者而言，它会加速盈利也会加速亏损(ROE与ROA的关系)。过高的负债率会产生还款压力，目标公司的经营现金流将被用来偿还债务利息与本金,从而没有更多的资金被投人到新产品研发、营销渠道扩展、先进设备采购等提升目标公司竞争力的努力之中。当市场竞争变得激烈时,可能会导致企业市场份额的急剧下降。
