卖空制度的收益波动性如何？
Chang, Cheng和Yu (2006)检验T日间收益波动性对引人卖空制度的反应。他们发现，原始收益率和异常收益率的标准差在引人卖空制度之后均有显著的升高。然而，他们同时也指出，个股日间收益波动性的提高并不一定意味着整个市场的稳定性被影响。
本研究引人两个日内收益波动性的指标进行研究。这填补了Chang, Cheng和Yu仅使用日间收益波动性的不足之处。传统的日内波动性指标的定义为:
Var (R)=E (RZ)一[E(R)]^2 (4.1)
式中:R是逐笔交易收益。
另外，Ahn, Bae和Chan (2001)定义了一个新的收益波动性指标
如下:
Var (R)=SUM (R^2)(4.2)
式中:R是逐笔交易收益。
这一新的日内波动性指标的潜在含义是假设在间隔不长(比如一个交易日之内)的时间区域内预期收益为0。另外，Ahn, Bae和Chan没有将该波动性用日交易数量来除。他们认为，不用日交易数量来除可以直接计算出该时间间隔内的波动性，而非每笔交易引致的波动性。
本节内容将计算两种不同的日内波动性。
表4-6显示，无论是短期还是长期内，引人卖空制度都没有给传统的日内波动性带来显著的变动。然而，如果应用Ahn, Bae和Chan (2001)定义的日内波动性(见表4-7)，我们可以看到，在引人卖空制度之后，日内波动性有变小的趋势。对于短期来说，日内波动性的均值在5%的水平上显著下降，中位数在10%的水平上显著下降。对于长期而言，均值和中位数均在1%的水平上显著下降.这一实证结果与Chang, Cheng和Yu (2006)的结果有着明显的不同。Chang, Cheng和Yu发现，引人卖空制度带来的是个股日间收益波动性的提高，而我们发现，引人卖空制度不会带来日内收益波动性的提高。这意味着，日间波动性的提高不是在交易时间由于交易过程引致的，而是非交易时间由于信息披露而产生的。
从文献上看，Bai, Chang和Wang (2006)以及Scheinkman和Xiong(2003)虽然运用了完全不同的模型，讲述了完全不同的故事，但他们均预测引人卖空制度将会降低股票的波动性。我们此处的观点是:正是由于噪声交易者的交易兴趣降低才使得(未经交易数量调整的)股票收益波动降低。从这一点上看来，在一个充分信息披露的市场中，引人卖空制度不太可能给市场的稳定性带来严重影响。
