量化投资前沿
我能计算出天体的运行，却难以预计人类的疯狂。
——牛顿
1720年，全英国投资者对南海公司的股票趋之若鹫，就连国王也斥资10万英镑购买，而股票价格从最初的128英镑飙升到1000英镑。牛顿当时也持有该股票并且获利7000英镑，不过他本人还是抵御不了诱惑再次买入，最后以巨亏20000英镑告终。这个小故事鲜明地展现了传统投资的劣势之一：受人性的影响。此外，它还受投资人本身的信息处理能力以及风险管制能力的限制。
进入20世纪，出现了一批数学家，他们尝试利用数学模型分析人类的非理性并借此从市场获益，他们的努力促使了量化投资的快速发展。从20世纪50年代的马尔科维茨理论到70年代的Ross套利定价理论，再到90年代非线性领域的突破，拥有了这些新的知识领域并辅以日新月异的高性能科学计算技术，使得量化投资可以做到客观、及时、准确和分散化。
2009年以来，欧债危机在金融交易非常发达、流动性非常好的欧美国家大规模爆发，尤其是在基础发展历史久远以及整个金融行业发展非常抢眼的国家爆发。这是一件非常奇怪的事情。有人认为这是由经济发展的问题、国家生产力的问题，或者很多别的问题引起的。然而，本书认为这与金融量化投资发展相关。当一个国家发展量化投资的时候，一方面，它会促进金融市场的流动性；另一方面，它还会发生负面的作用。其根源是大家会根据一些经济理论，把很多不同的投资品种进行套利交易。如果进行各种频率的套利交易，那么任何一个经济层面小的改变，可以在以天、小时、分钟甚至毫秒的量级迅速地向各个金融市场波及。如果我们没有一个控制的方法，这种变化就像谣言一样，能向全球不断地波及。欧美国家在出现欧债危机的时候，各金融市场联动发生快速的异常变化，没有给市场消化危机的喘息之机，因此造成了欧债危机的集体泡沫破灭。欧债危机不仅是经济、生产力的泡沫破灭，其中量化投资也加速了泡沫破灭，它对欧债危机起到了推波助澜的作用。
在量化投资中非常常用的投资手法叫做对冲。对冲就是买入好的股票，卖出差的股票，以期在两种股票之间形成收益差来赚取利润。但如果大量的投资者采用这种方法来进行套利，会造成市场上大量的股票联动。图1-1是1996-2011年整个全球股市与SMCIINDEX摩根士丹利指标的相关性。1996-2007年，全球股市的相关性非常散乱，没有非常明显的集体相关性。但是2007年后，也就是次贷危机之后，全球股市都相关了。这一现象在物理学上称为“共振”。我们整个市场如果产生“共振”，这个市场就非常危险。现在整个股市在欧美地区因为股票上的“共振”，造成了股灾，任何一点风吹草动都会传到股市上，会造成市场上所有的东西产生联动。
图1-1全球股市的相关性
危机是相关性产生的始作俑者，宏观的危机会造成大规模股价的同向下降，而量化投资是其传播者，也是受害者。相关性增大造成其利润的降低；利润降低造成许多量化对冲基金被赎回。赎回对冲基金意味着需要买入差的股票，卖出好的股票，在两种股票之间收益之差变得更小，相关性更大。量化基金的利润进一步降低，使量化投资对冲基金的投资环境进一步恶化。由此，大型危机常常和量化投资的危机伴生，互相推动。那么是不是整个世界就不能做量化交易呢？并不是的。由于亚洲金融市场起步相对比较晚，相关性相对较弱，可以说是量化投资的新希望。
再看图1-2，左边是欧洲和美国股市之间的相关性，这些尖角部分是大型市场的灾难，像雷曼兄弟倒闭、欧债危机都会造成大量市场“共振”的现象。整个欧美市场现在处于相关性60%~70%。但是仔细考察图1-2右边的两张图，在日本甚至亚洲，虽然在不断增长，但是相关性在40%左右。如果对比欧美的图，假设中国乃至亚洲与欧美走的是同样的道路，现在的相关性水平大概是在欧美2000~2003年水平，而那时正是欧美量化投资、对冲基金开始以指数增长、高速发展的阶段。图1-2也告诉我们，2010年左右的中国、亚洲，刚刚开启量化投资的新时代，未来必将呈现量化投资的高速发展。
一、全球对冲基金发展史
1949年琼斯（AlfredWinslowJones）开创了美国第一家对冲基金，该对冲基金交易了近十几年后被WallStreetJournal（华尔街日报的记者）发现。1966年公布了该对冲基金每年50%~60%回报的奇迹，同时也促使整个美国对冲基金的发展。所以美国对冲基金从1949〜1980年市值从AWJONES开始大概10万美元的规模一直达到了200亿美元的资产管理，花了大概30年的时间。欧洲随着美国的发展不断向前，花了20年左右的时间也迅速发展到200亿美元的规模。
图1-2欧美、日本和亚洲股票市场相关性
亚洲比较快，花了10年左右的时间，迅速成长为将近200亿美元的规模，现在还在不断地增长。如图1-3所示。
图1-3世界对冲基金的发展
目前，比较公认的对冲基金的发展是由以下五个阶段构成。
（一）创始阶段：1949-1966年
琼斯（AlfredWinslowJones）是对冲基金的鼻祖，他创建了第一只对冲基金。琼斯在哥伦比亚大学获得了社会学博士学位，后加入《财富》杂志成为一名记者。1949年琼斯任职于《财富》杂志期间，受命调査市场分析的技术方法并撰写文章，结果无师自通，几乎在一夜之间从一个新手成为一个精通者。由于他相信自己有更好的投资模型.他开始募资并发行了第一只名为A.WJones&Co的基金，建立起一家一般合伙的投资公司。该公司带有后来的对冲基金的经典特征，存在一个奖励佣金制和投入一部分自有资金，向一般经理人员支付的薪水占所实现利润的20%，所以被认为是世界上第一家对冲基金。他釆取的投资策略即为多/空策略的原型。第一年，琼斯的合伙基金获得了17.3%的收益，在1950~1960年的牛市中，琼斯的模型表现优异，多次超过了市场上的指数。后来，琼斯不满足于自己的选股策略，聘请了其他的投资组合经理，改为有限合伙公司。琼斯还第一个釆取多经理管理基金策略。琼斯的基金运作保持着秘密状态，业绩良好。
（二）初步发展和变化阶段：1966-1968年
1966年，《财富》杂志的另一位记者卡洛路米斯（CarolLoomis）发现了业绩不凡的琼斯基金，撰文盛赞“Jones是无人能比的”。卡洛路米斯也是第一个引入“HedgeFund”这个名词的人。她详细描述了琼斯基金的投资策略和激励方式，并列出琼斯基金的费后业绩记录，大大超过了一些经营最成功的共同基金。在丰厚回报的驱动下，对冲基金迅速成长。
在这段时期发行的对冲基金并没有一个确切的数字，据1968年美国证监会调查，截至1968年底成立的215家合伙型投资公司中，大约有140家是对冲基金，而且大部分都是当年成立的。
（三）低潮阶段：1969-1974年
尽管缺乏经验，一些对冲基金经理也纷纷模仿琼斯的投资策略，加入到卖空的行业。但是，在20世纪50年代的牛市中，许多经理发现，传统的用杠杆方式买多的策略有时比多/空策略收益要好。许多基金经理开始背离琼斯的策略，开始传统的买多策略。
1969-1970年的股市下跌给对冲基金业以灾难性的打击，尤其是1973-1974年。DowJones指数和S&P500指数下降了近50%，MorganGuaranty当时最大的养老基金管理人，损失了客户的大约2/3的资产。市场交易量大幅下降，许多对冲基金经理失业，只有很少有经验的对冲基金管理人挺过了这场灾难。
（四）缓慢发展阶段：1975~1997年
1975-1982年，股票市场缓慢单边上涨。由于市场和监管的原因，这一阶段的对冲基金的准确数目很难统计。当SandraManske在1984年创建对冲基金咨询公司Tremont来跟踪对冲基金表现时，她只发现68家对冲基金。他们秘密地运作，除合伙人外不对其他人进行披露。他们业绩表现优异，无论市场表现如何，都能获得超过30%的年投资回报。受1986年在《机构投资者》杂志上一篇文章的影响，对冲基金再次流行起来，该文章描述了老虎基金的非凡表现。老虎基金在扣除管理费和业绩提成费之后，在它的六年存续期期间，获得了每年高达43%的高额回报。
在此期间，虽然受到1987年“黑色星期一”的影响，但对冲基金崭露头角，金融衍生品如期权和期货被应用。1994年，美国联邦储备银行突然提高利率，对对冲基金行业略有冲击，但在随后的两年有所回升。总之，该阶段对冲基金的发展比较缓慢。
（五）大发展阶段：20世纪90年代之后
对冲基金是随着金融管制放松后金融创新工具的大量出现而兴盛起来的，特别是20世纪90年代以后，随着经济和金融全球化趋势的加剧，对冲基金迎来了大发展的年代，涌现出了一批对冲基金策略。在过去十年间，无论是对冲基金管理的资产总额，还是对冲基金的数目都有很明显的提速。虽然不能得到精确的数据，但最近的行业报告显示，在全球约有8000-10000家对冲基金，它们管理着超过2万亿美元以上的资产。而在2000年，全球约3873家对冲基金，管理资金约有4910亿美元。该现象主要是由于对冲基金的表现会优于传统的投资方式，大量机构投资者进入对冲基金市场和大量的对冲基金经理进入该行业。
量化投资技术也伴随着对冲基金的发展在不断地发展和进步，量化投资实际上本身的技术和研究门槛并不是深不可测。虽然对很多人来说需要很多知识储备，但是它的可复制能力很强，因为它的核心是计算机和金融模型。所以随着核心技术方法的传播和发展，整体对冲基金的发展速度会越来越快。
二、量化投资在亚洲
2011年有一个关于亚洲对冲基金发展的有趣调查，参加者包括600多家对冲基金的投资人，其中将近50%的人对亚洲量化对冲投资产生兴趣。亚洲发展量化投资与对冲基金具有很好的市场基础。首先，亚洲资本市场相关性相对较低，这是对冲基金发展非常重要的元素。其次，亚洲对冲基金不仅从资产管理，同时从数量上也在不停地增长。此外，量化投资需要大量流动性。之所以需要流通性，有两个原因：一是量化投资单笔获利不是很大，它需要大量的投资进行大量交易才能获利，所以量化投资需要市场有很好的流动性；二是交易佣金比较低促使大家不断进行交易，通过一点点微利积累获利，所以它需要整个市场有很好的流动性而不至于在佣金上损失很多。如图1-4，图1-5所示。
图1-4全球投资人偏好
图1-5亚洲大批对冲基金成立
回顾中国量化投资近几年的发展情况，在2010年股指期货岀现之前，国内并没有真正意义的量化投资和对冲基金，市场的做空机制不够。即使少量的量化投资策略也承担了大量的市场风险。
图1-6、图1-7是2010年和2011年阳光私募使用信托的方式发展对冲基金的情况，收益非常差。阳光私募在2010年有313只，平均回报为-18%，这与整个市场的状况有关。在2011年将近有600只基金，平均回报为-11%，表现也非常差。
图1-62010年阳光私募汇报分布 图1-72011年阳光私募汇报分布
在图1-8a和图1-8b中，据统计到的2011年的43只量化基金，平均收益为-3%，其中的30只量化基金，平均收益为4%，远远好于大市和阳光私募基金。可以看到虽然中国现在整个基金发展的历史比较短，但是通过这一点可以看到，整个基金发展的回报还是体现了整个量化投资在大势动荡和市场下行的时候还能够保证一定的绝对回报。通过图1-6〜图1-8，可以看到在2011年量化投资相对于大市和阳光私募回报还是不错的。事实上，从国外的经验可以看出，量化投资是投资发展的必由之路。图1-9是一幅投资发展的金字塔。金字塔尖最早叫做“BuyandHold”，即买入股票并持有很长时间，这是最早的投资模式。因为早期信息技术不发达，整个市场能够提供关于企业或者关于盈利机构的信息的频率是非常慢的，需要半或一年才能够了解到企业的情况。所以当时的投资者也没有其他选择，只能釆取长期持有的方法。后来，企业逐渐发布财务报表等相关信息，基本上是以年或季度的方式提供给投资人，这时候就出现了基本面投资。随着这种信息以更快的速度进入市场，投资的频率、持有股票的时间开始变短，投资本身可以涉及的股票个数开始变多，这也是信息技术发展带来的必然结果。
图1-8a2011年量化基金汇报分布 图1-8b2011年中性量化基金回报分布
图1-9投资金字塔
随着交易所自动化、计算机的发展，投资的信息、价量信息是以星期、天的方式进入市场，而我们有强大的计算机系统可以进行处理，这时开始出现各种各样的量化投资。所以量化投资的发展进一步扩大了投资面的范围。尽管整个投资持有股票的数目越来越多，但持有时间却越来越短。之后产生的统计套利策略、高频甚至超高频策略，也随着信息逐渐进入日、秒、毫秒的方向。随着信息计算越来越发达、处理速度越来越快、人们对整个系统的掌握性越来越强，对于整个股票信息的处理也越来越快。那么，投资者投资持有股
票换手的速度越来越快，而且投资股票涉及的面也越来越广，这是发展的必然趋势。它告诉我们量化投资是整个股市发展、整个金融发展必然的一个阶段，也是市场有效性在市场上不断进行分布和发展的必然趋势。
2011年是全球对冲基金比较艰难的一年，这年的整个对冲基金指数甚至出现为负的情况。是不是2011年也就意味着欧美对冲基金的整个终结？市场上很多人都在考虑经过2007年后对冲基金在欧美的形势就不是太好。为什么会发生这种情况？因为对冲基金的方式就是买入好的股票，卖岀差的股票。对冲基金里面有很多不同的投资，当发生大型股灾的时候，流动性好的投资，如量化投资，很快就能变成现金；但是还有一些投资，像债券、固定收益、房地产的投资，是很难变现的。当客户跑过来说“不行了，亏了很多钱，帮我变现”时怎么办呢？唯一的方法是把流动性好的投资卖掉，要不然会损失大量的投资成本，特别是在股灾的时候这意味着卖掉好的股票，买入差的股票。这次市场就会出现，本来收益不一样的股票全部表现会差不太多，造成整个市场相关性的提高，造成进一步整个市场量化投资获利更差，造成了恶性循环。但是这个恶性循环并不会导致整个量化投资、对冲基金就此完结。就像很多正常的工业产品一样，这种现象出现之后，就会出现“大浪淘沙”，很多量化投资的基金由于成本控制和风险控制不得利而被市场淘汰掉，而那些风险控制好、迅速转型的基金能够在市场中存活下去。当这个大势过去后，它们就会重新绽放异彩。所以虽然2011年是对冲基金很艰难的一年，但是也可以认为是复苏的一年。这一年很多常见的策略，如固定收益套利策略、宏观策略以及市场中性策略等比较古老的策略重新回到市场，而且不断有很大回报。相对于中国市场来讲收益不是很高，但是欧美市场利率是1%左右，这个回报是非常高的，而且这些回报没有加杠杆的回报，如果加了杠杆回报的话，能够达到20%~30%。
整个对冲基金和量化投资在历史上收益回报也的确是比较大的。很多国外对冲基金指数，在20年间为投资人创造了7~15倍的回报。虽然在2007年出现了很大的回撤，但总体上还是超越一般的基金而获得了很大的回报。就目前而言，量化投资和对冲基金经过了艰苦的年代，开始在欧美不断地抬头。
