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我国金融期货期权市场风险案例:“327”国债期货事件(一)

2018-10-26 16:51:56  来源:金融期货与期权  本篇文章有字,看完大约需要14分钟的时间

我国金融期货期权市场风险案例:“327”国债期货事件(一)

时间:2018-10-26 16:51:56  来源:金融期货与期权

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我国金融期货期权市场风险案例:“327”国债期货事件

“327”国债期货事件的背景

1992年12月28日,上海证券交易所率先推出了国债期货合约、并挂牌交易。当时上市的国债期货品种有三个,分別是以1的1年3年期、1902年3年期和1992年5年期三个国债品种为标的物的期货合约,每个国债期货品种又分别设置3月、6月、9月、12月,共四个交割月份。

由于“期货”一词对众多投资者异常陌生,国债期货又只是面向“证券自营商(机构投资者)”、尚未对“公众”幵放,所以国债期货品种刚推出时,并未引起投资者的注意,成交量很小。交易后6个多月时间内仅成交了数百手国债期货合约,交易总额仅为5000万元。这种状况一直持续到1993年7月底。

“327”国债期货事件

1993年7月10日,财政部颁布了《关于调整国债发行条件的公告》。公告宣布,在通货膨胀率居高不下的条件下,财政部将参照中央银行公布的“保值贴补率”给予一些国债现货品种的保值补贴。国债现货的收益率开始岀现不确定性,同时,“保值贴补率”和“贴息”也成了“国债期货市场”的炒作题材。

1993年10月25日,上海证券交易所重新设计了国债期货合约的品种和交易机制,并向“社会公众”开放。与此同时,北京商品交易所也推出了国债期货合约并进行国债期货合约的交易。从此以后,中国国债期货市场迅速发展,市场规模急剧扩大。1994年7月份的交易额高达438万手®,其中最高一天成交高达40万手,创造当时的最高记录。自此以后,“机构投资者”和“个人投资者”纷纷人市。国债期货成交量因此成倍放大,1994年全年成交额高达19053.83亿元。全国范围内开设国债期货的交易所也从2家陡然增加到14家(包括2个证券交易所、2个证券交易中心、10个商品交易所)。由于当时股票市场低迷,加之钢材、煤炭、食糖等大宗商品的“商品期货品种”相继被暂停,使得大量资金云集到国债期货市场,尤其是集中到上海证券交易所。

在“327”国债期货事件爆发前,我国国债期货市场和国债现货市场的特点主要有:

1.国债期货市场存在严重分割现象。表现为各交易所在期货合约品种设计、合约规模、保证金制度、持仓限额制度、涨停板制度等方面存在很大差异。

2.机构投资者和专业投资者是国债期货市场的主体。

3.国债期货市场具有很浓厚的投机气氛。

4.国债期货市场存在机构投资者联手操纵市场的现象。

5.保值贴补率和贴息成为国债期货市场的主要炒作题材。

6.国债现货市场规模狭小。当时有保值贴补的国债现货的实际可流通数量仅为300亿元。

“327”国债期货事件(风波)

“327”国债期货,是指以财政部1992年7月发行的、票面利率为9.5%的三年期国债即92(3)国债现货作为标的物的一种利率期货合约。

由于以92(3)国债现货为标的物的国债期货合约在上海证券交易所的代码为327,所以人们一般把此国债期货合约称为“327”国债期货。

该国债期货合约在上海证券交易所上市交易。该期货合约对应标的国债现货于1995年6月底到期。

1993年,我国的通货膨胀率较高。为了抑制通货膨胀,为了鼓励投资者购买国债,也为了促进我国国债现货市场、国债期货市场的发展和促使交易量的提髙。财政部(1993年7月10日)颁布了《关于调整国债发行条件的公告》,公告中决定对1992年、1993年发行的三年期国债实行“保值贴补”政策。因而,1992年发行的三年期国债(现货)的价格主要由“基础价格”“保值贴补率”“贴息”三部分构成。92(3)国债现货从1993年7月11日起实行保值贴补,但1993年7月10日财政部颁布的《公告》中仅仅规定了“92(3)等国债现货品种”与“居民储蓄存款”一样享受保值贴补政策,而并未说明“保值贴补率”的高低。而且92(3)国债现货是否“加息(贴息)”成为期货市场的一大悬念,直接影响92(3)国债现货的“到期价值(价格)”,进而影响“327”国债期货的交易价格。

金融学理论告诉我们,期货合约的交易价格高低取决于其对应现货预期价格的大小。我国财政部对有关国债现货实行“保值贴补”和“贴息”的政策,影响着国债现货预期价格的大小,进而影响着正在市场交易的国债期货的交易价格。正是由于对国债现货价格存在较高的预期,使得许多机构投资者(在1993年7月10日之后)大量进人国债期货市场,他们期望通过对国债期货的交易获得巨额的投机利润。在对“是否贴息(加息)”的预期上,几大机构投资者普遍持肯定态度,使得“327”国债期货的交易量直线上升。加之从1995年初开始,中央和投资者对大力发展金融期货市场已经形成共识,这又使得机构投资者对“327”国债期货的投机进一步走向极端。在1995年春节过后的短短两个星期内,投资者的持仓量从154.7万手猛增到363.8万手。

最初,市场的空方预期保值贴补率将要下降,然而财政部公布的保值贴补率未降反升,并有进一步上涨的传言。于是,多方气盛,而空方力量较弱,只好反手做多,因此推动“327”国债期货的价格一路上扬,但由于有实力雄厚的主力机构投资者加盟空方,使得“327”国债期货的价格一直在148.00元【指100元面值的交易价格。下同】左右徘徊。此时,同期的其他国债期货品种的价格大都超过150,00元,使得“327”国债期货成为众多投资者关注的焦点。

国债期货市场上各种传言纷纷岀现,使得“327”国债期货的多空双方的对峙局面更加激烈。1995年2月20日上海证券交易所开市后,“327”国债期货合约的交易,出现了“几万手至几千手”的“拋单与接单”。由于空方做空的价位过低,以至于无法认输离场,因而他们以大批单量(很大一部分单量是“透支”的)压制多方的上攻,从而导致多方对“327”国债期货的持仓量连续上升。2月20日,“327”国债期货的成交量高达135.76万手,并以0.94元的日升幅价格,成为1995年上海证券交易所开设国债期货交易以来,日价格涨幅最大的国债期货合约。

1995年2月22日下午,上海证券交易所市场上有消息说,财政部决定对1995年6月底到期的92(3)国债现货实行“加息”,使国债期货市场再次出现震荡。2月23日,财政部发布了第1、2号公告,宣布1995年的国债(现货)将于3月1日正式开始发行;年利率为14.5%。该次国债上市流通的数量远远低于投资者预期的数量。就在这一天(2月23日),财政部决定将92(3)国债现货的票面利率由9.50%提高到12.98%,对空头不利的消息完全得到证实。当日,早于上海证券交易所i小时15分开盘的北京商品交易所,在幵盘时多头即将“327”国债期货合约的价位推至涨停板。上海证券交易所“327”期货合约以148.50元的价格开盘,开市后2分钟内空方的200多万手空单瞬间即被吞没,价位直上150.80元。至当日下午,“327”国债期货合约的价位已上攀至151.00元以上(最高成交价位曾达151.98元),比开盘价格上升了3元。这意味着,在2月22日以148.25元以下价格的做空者正在面临全部爆仓的威胁。空方几乎濒临绝境,整个国债期货市场已为乌云笼罩。然而,就在空方陷入绝境之时,16时22分13秒(即离收市8分钟)时,空方主力机构突然拋出10569172手的卖盘,将“327”国债期货的价位从151.30元打压至147.50元收市,上下落差达3.80元之多,市场出现异常现象。短短几分钟,多头持仓者从天堂掉进地狱,多方爆仓。大量做多者顷刻间血本无归。造成了传媒所称的“中国的巴林事件”,也就是我们所说的“327”国债期货事件(风波)。

据统计,当日上海证券交易所“327”国债期货共成交8536.25亿元(包含最后8分钟),成为中国国债期货交易历史上日成交量之最。这个数字是1994年国民生产总值的1/5。显然,国债期货成了一些机枸投资者运用巨额资金,互相抗衡、操纵市场的工具。

概括起来,“327”国债期货事件,是指1995年2月23日,空方主力在上海证券交易所国债期货交易市场闭市前的8分钟内,通过大量透支“327”国债期货合约、抛出大量卖盘打压交易价格,造成交易价格剧烈波动的投机交易事件。

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