事件：2018年3月27日，贵州茅台公布2017年年报，全年实现营业收入582.18亿元，同比增长49.81%，实现归属于母公司净利润270.79亿元，同比增长61.97%，实现归属于母公司扣非后净利润272.24亿元，同比增长60.57%；每股收益为21.56元，同比增长61.97%。2017年公司分红138.17亿元，分红率达51.02%，每10股派息109.99元（含税）。
2017年利润略超预期，年底提价使得预收款正常回落。公司在业绩预增公告中预计全年净利润同比增长58%左右，年报公布净利润同比增长62%，略超前期指引。17Q4公司实现157.67亿元，同比增长28.92%，其中茅台酒收入为139.9亿元，我们预计销量超过8千吨，系列酒收入为17.57亿元，我们预计销量超过9千吨；预收款为144.29亿元，同比下降17.74%，我们认为主要是年末茅台酒提价落地影响了经销商的打款进程。全年来看，茅台酒收入为523.94亿元，同比增长42.71%，销量为3.02万吨，同比增长31.80%；系列酒收入为57.74亿元，同比增长171.53%，销量为2.99万吨，同比增长113.19%。17Q4公司实现净利润70.96亿元，同比增长66.84%，利润实现更快增长，主要得益于费用率下降以及其他业务收入（金融类）大幅增加。
17Q4毛利率小幅下降，期间费用率下移。17Q4公司毛利率为89.43%，同比下降0.88pct，环比提高0.92pct，主要是Q4系列酒大幅增长所致；全年公司毛利率为89.80%，同比下降1.43pct。17Q4公司期间费用率为15.67%，同比下降3.31pct；其中销售费用率为6.08%，同比下降2.05pct，主要是前期费用集中投放所致；管理费用率为9.69%，同比下降1.41pct，主要是管理效率提升及部分科目调出核算引起；财务费用率为-0.10%，同比提高0.15pct。17Q4公司净利率为48.49%，同比提高10.87pct，主要得益于金融类收入大幅增长。2017年公司经营活动产生的现金流量净额为221.53亿元，同比下降40.85%，主要是预收款政策调整以及同业款项大幅增加所致，剔除上述因素公司现金流依旧非常优秀。
18Q1渠道动销良好，全年量价更为均衡。根据渠道反馈来看，目前飞天茅台一批价在1499-1600元，3月订单开始逐步发货，年初以来公司严控价格措施明显加快渠道动销，库存水平维持低位。节前飞天茅台发货量约6000吨，未达到市场预期的6500吨水平，我们认为本质上是春节全面管控价格促使部分经销商延迟打款进度，发货量相对有所放缓，节后终端指导价恢复至1499元后，经销商打款备货进入正常节奏，而去年3月厂家挺价措施使得发货量明显下降，因此从季度数据来看发货增量不用担心。我们保守预计一季度飞天茅台销量增速在10%以上，均价提高18%，个性化超高端茅台酒均价提升幅度在40%以上，因此一季度公司收入增速预计在30%以上，利润端增速有望靠近40%。全年来看，我们预计季度间发货节奏和价格表现相对均衡，波动幅度要显著小于2017年同期表现。
中长期来看，我们认为茅台酒具备持续提价能力，未来收入复合增速有望保持20%以上的稳健增长。从供需格局来看，我们认为未来3年每年可新增茅台酒3000吨以上（年复合增速约10%），根据目前消费升级趋势和渠道库存水平，我们判断茅台已进入补库存周期，2019年茅台酒供应量相对偏紧，价格上行趋势确立，唯有通过提价来实现量价均衡。考虑到当前渠道价差充足，我们认为未来茅台酒具备持续提价能力，中长期来看公司收入持续保持20%以上的稳健增长，建议以更长远视角来看待公司的良好投资机会。
投资建议：重申“买入”评级。我们调整盈利预测，预计公司2018-20年营业总收入分别为801.75/973.17/1151.52亿元，同比增长1.3%/21.4%/18.3%；净利润分别为373.61/461.58/550.10亿元，同比增长37.97%/23.55%/19.18%，对应EPS分别为29.74/36.74/43.79元。
风险提示：三公消费限制力度加大、高端酒行业竞争加剧、食品品质事故
