若运用现金资产进行套利，会比其他短期投资提供他更大的获利空间。
为了要评估套利可能的风险，你必须回答四个基本问题：“股票市场中，预期事件发生的机率有多大?你的现金可允许被套牢多久?有什么释出股票的机会——比如说竞争性的购并报价?因为反托辣斯法的限制，或筹措资金的技术问题等，当预期事件未发生时，你要如何处理?”
——沃伦·巴菲特
善于套利是巴菲特的一项不为人知的才能。举凡公司转手、重整、合并、抽资或者是对手接收，都可以利用来套利。
有时候巴菲特会以中期免税债券替代现金，他了解以中期债券替代短期国库券的换券操作，如果被迫在不利的时候卖出这些债券，将要承担资本损失的风险。因为与国库券相比，这些免费债券提供了更多税后收益，所以巴菲特认为收入上的利益可以弥补潜在的资本损失风险。然而，这不是国库券之外惟一有利的替代方式。当巴菲特手上的现金超过了投资计划所需的资金时，他有时候会转向套利生意。
刚一涉足投资管理领域时，巴菲特就广泛地运用并购套利来保证他的资产组合获得积极的效果。在股市低迷的年份里，套利活动使巴菲特的表现得到提升并使他收益颇丰。在股市走强时，巴菲特利用购并的盈利机会使收益超出了那些股指的收益。1926年到1956年之间，在格雷厄姆-纽曼·巴非特的恩师本杰明·格雷厄姆把套利看作是他的教学及投资管理活动的基石。格雷厄姆告诉他的客户们，他们的一部分资金将被用于短期盈利，以获取某些非理性的差价。包括重组、清算、涉及可转换债券及优先股的套期保值以及购并都是短期盈利机会。
在早期的投资活动中，格雷厄姆有一个套利行为的经营范例。在1915年，当时他21岁，他买入了古根海姆公司的股票，这是一家控股公司，每股价值为69美元。古根海姆在4家铜矿公司中拥有小部分股份，这4家公司是奇诺铜业公司、雷氏联合公司、凯尼科特公司、以及美国冶炼公司。古根海姆合计的股份超过了每股76美元。因此，在账面上，一个投资者仅以69美元的价格就获得了价值76美元的资产。格雷厄姆认为，这种情况不可能无限期地维持下去。因为古根海姆的股份必定要涨到至少76美元，每股赚取7美元的利润，对此他有十足的把握。
严格意义上说，套利这个词是指在两个不同的市场上同时买入和卖出一种证券(或者相关的证券)以获得非理性的差价。例如，如果惠普的股票在纽约股票交易所卖到80美元，而在太平洋股票交易所以每股82美元的价格出售。一个套利者就会在纽约买入可能买入的所有惠普股票，然后在太平洋股市上将其卖出。这样每次就必保赚得2美元的利润。问题在于这些机会从它们出现开始不会持续太长时间。在纽约对惠普股票进行有计划地大量收购会抬高市场价格，而同时发生的在太平洋交易所的抛售将会使惠普股票的价格下落，两个股市的价格平衡因此很快得到恢复。
在并购套利上，其动作方法也基本一致。实际上，你是在试图获得股票的市场价格与交易的市场价格之间的差价。交易价格就是一个公司并购另一个公可时支付的价格。例如，默克公司或许会以每股85美元的价格购买辉瑞公司。如果辉瑞的市价比如说为80美元，那么一个投资者就可以买入辉瑞的股票，并一直持有到交易达成时再出售给默克公司。这样他就会锁定一个5美元的利润。5美元的利润表示你的80美元的投资带来了6.25%的收益。如果辉瑞的股份跌到80美元以下，潜在的收益就更为丰厚。
可以使你的年收益最大化并使你的损失降到最小程度，这就是并购套利的妙处。公司通常会封锁何时达成交易的信息，这对你的收益将会产生重大影响。在默克公司的范例中，5美元的利润意昧着12.9%的年收益，如果交易恰好在你购买后的6个月内完成。如果交易在4个月内结束，你的年收益将超过20%，这是相当吸引人的。一旦交易结束从默克公司收回了资金，你就有了把收入投入到能够产生类似盈利机会的另一笔交易中的机会。
假如每一笔交易都对你有利的话，把一连串的套利交易汇集在一起，投资者就可以把收益率较低的每一笔交易最终变成一个获利丰厚的年收益。如果在3个月内完成的一系列连续交易中你能够使收益率达到10%，假定你把此前的每一笔交易的利润都进行再投资的话，那么你的复利收益在整个年度将达到46.4%——一个惊人的比例。
其实，这样的机会并不少见，在华尔街每天公布的10~20项购并中，其中一些就蕴藏着惊人的获得机会，等待着具有慧眼的投资者们来发现它们。在谈到他的套利交易时巴菲特显得有些谨慎，只是说他在做(尤其是在他找不到什么好的业务时)并将继续做下去，以及到目前为止做得还不错之类的话。
“有时(我们)把从事套利交易作为持有短期货币市场证券的一种替代，”他在1988年对股东们做的年度报告中这样写道，“当然，我们会把做一些重要的长期交易放在优先考虑的位置。但是除了这些好的交易之外，我们经常还有一些剩余的资金。套利交易在这样的情况下，经常会获得高于国库券的收益。并且，同样重要的是，这可以使我们降低长期投资收益标准的念头得以克服(每当我们谈论完一笔套利交易之后，查理的结束语往往是这样的：好吧，至少这可以使你免得入狱)。”
事实上，为了扶取(但是采用了非法的手段)巴菲特通过合法的并购套利就能取得的收益，不少投资顾问们以身试法。巴菲特写到，从1926年到1956年，格雷厄姆通过套利交易获得了20%的年收益，这个结果超过了道·琼斯工业股票的收益，在1988年，巴菲特宣布他自己来自于套利的收益到目前为止平均已经远远超过格雷厄姆的20%。
巴菲特在50年代和60年代管理他的私人合伙事务期间，曾数十次投资于套利交易，他意识到通过汇集收益率较低的交易就有可能产生丰厚的收益。最重要的是，巴菲特似乎是通过套利交易来使他的客户们的资产免受股市变幻的负面影响。通过把客户们的部分资本投入到并购套利交易之中，他获取了非凡的收益，而且不必担心股市的整体走势。通过套利交易，股东价值可以得到提高或者至少不下降，这一点巴菲特可以保证。
因为确保了相当部分的客户投资免受风险，巴菲特就可以把他们持有的其余股份集中投入到少数几种股票之中。1960年2月他给客户们写道，他们资金的35%被投入到一种股票中(他拒绝说出是哪一种)；其余的资金被投入到某些被低估的股票以及并购套利交易中。“在可能的范围内，我将继续投资于某些交易，这种交易至少会部分地使股市整体走势所带来的影响得以消除。”
总体上看，并购套利构成了巴菲特合伙资产的第二大要素。巴菲特很少告知投资者们他正在操作的套利交易的具体形式，但是他正在运作的交易的规模以及他采取融资手段来进行某些交易这些情况他会公开。
巴菲特在1999年的柏克夏哈萨威年会上被问道，如果他以一个初出茅庐的合伙人身份重新开始他的事业，他能否确信会在股市中继续稳操胜券。巴菲特自信地说，他可以做到。他会选择交易那些不知名的股票并且从事套利交易。他对听众们说，他可以想出十几个人(包括他自己)可以使100万美元的投资每年获得的复利收益达到50%。
同其他大多数交易一样，巴菲特把套利看做是一种数学练习。这里的潜在结果是在投资的“加权期望收益”中，风险的上限和下限也在考虑在内。“如果我认为事件发生的概率为90%，并且作为上限的取值为3点；而事件不发生的概率为10%，作为下限的取值为9点，那么用2.7美元减去0.9美元，就可以得到数学期望为1.8美元。”1990年巴菲特这样说道。
比如说，假定人民软件被收购者报价每股20美元，而股票的市价为17美元——相对于交易价格有一个3点的折扣。根据巴菲特的分析方法，我们进一步假设交易成功的概率为90%(可以赚3美元)，如果交易失败潜在的损失为9美元，那么加权期望收益为1.8美元[(0.9×3美元)-(0.1x9美元)]。这意味着17美元的投资可能获得10.6%的收益率。如果交易在一年内完成，你的年收益率就是10.6%。如果只需6个月完成，年收益就是22.3%(1.106×1.106)。
通过并购套利取得两位数的短期收益是常见的事。1999年4月，全球交互公司向边缘公司发出了接管报价，希望将其电信业务扩展到整个大陆。在交易结束时，作为交换Frontier的股东们将得到价值62美元的全球交互公司股票。然而，Frontier的市值通常低于62美几价格的10%~20%。交易者们对并购失败的焦虑超过了在全球交互公司保证下的交易的吸引力。在1999年9月并购成功地达成了，那些在Frontier股票周期性波动中占尽先机的投资者们将3位数的年收益锁定了。
就是在这些非理性的交易时期，像巴菲特这样的投资者们才开始介入。敏锐的投资者始终在注视着事物的发展动态，他们能够迅速进入，以45美元的价格收购Frontier股票，并在3~4个月之内锁定潜在的17美元收益。这意味着45美元的投资将得到38%的收益。而且根据交易结束的时间不同，年收益率将达到102%~262%。
在收到了来自纽荷兰NV公司每股55美元的接管报价后，Case的股价于1999年5月也同样表现出了非理性的变动。两个月之后，在互联网的聊天室中关于交易即将告吹的谣言四起，Case的股票猛跌至44美元。
这对于精明的投资者来说就出现了以44美元的投资锁定11美元收益的良机——这是一个25%的收益，对于愿意等上短短几个月到交易达成的投资者们来说，可是个不小的诱惑。
事实证明，大多数并购交易都充满了非理性成分，在发布消息的当日，目标公司的股票通常会迅速上涨，可以达到低于报价的4%~6%的水平。在接下来的几天或几周内，股票价格有可能重新回落，许多家庭投资者会沉不住气，决定不再待售股份，而是取得眼前利益。他们的抛售为巴菲特渴望的高收益提供了机会。一定要记住，股份并不需要多大回落就可以使一项套利交易获利丰厚。如果Z公司想以每股20美元的现金价格购入Y公司，Y公司的市值为19美元，那么你的潜在收益仅为5.3%。如果Y公司的股票仅仅下降50美分而达到18.5美元，那么套利利润就增加了3%。如果交易在3个月之内结束，你的收益率就将会是37.6%。
《福布斯》杂志于1990年发掘出了伯克夏·哈萨威的保险子公司向州管理部门呈报的财务档案，试图全面掌握巴菲特每年的套利活动。他们搜寻保险记录是因为伯克夏的保险公司提供了巴菲特进行新投资所需的大部分资金。例如，《福布斯》发现，巴菲特在1987年从事了大量并购套利交易，使伯克夏的投资组合在高度变化的市场上保持了增长。有趣的是，巴菲特大幅度地削减了在伯克夏的资产组合中持有的普通股票的数量。因此，当普通投资者们在普通股票上亏本时，巴菲特却主要仰仗非常规的投资继续盈利。那一年，巴菲特从事的并购套利交易涉及卡大、RJR-纳贝斯克以及菲利普·莫里斯，还有那些不太知名的公司如玛利恩中央公司、英特科公司以及Fedrated，他在10天之内把购买South-land的270万美元变成了330万美元，年收益率超过了700%。在总体水平上，标准-普尔500指数收益率仪为5%，而《福布斯》估计巴菲特的套利交易在1987年的平均收益率达到了90%。
巴菲特在1988年共进行了20次不同的购并套利交易，收益率达到35%，超过了标准-普尔500指数收益的两倍。在此后的一年里，巴菲特却没有像《福布斯》杂志所报告的那样幸运。在购并套利中，他的损失达到31%。他没有向股东们透露这些损失。但是却在前一年告知他们他计划在1989年减少套利投资，因为在并购领域出现了“极度的过剩”的现象，“别人做事越不谨慎，我们自己做事就应当越谨慎。”他写道。虽然如此。巴菲特在那一年还是把他在RJR-纳贝斯克中的部分套利投资转让给了证券经纪商科博·卡利·罗塞特公司，并在市场上售出他的其余股份，他获得的利润高达6400万美元。
从巴菲特套利交易行为中可以看出以下原则。
首先，投资于“现价”交易而不是“股权交易”，并且只有在消息正式公布后才进行交易。应当优先考虑的是一个现金形式的50美元报价。因为这时交易具有固定的交换比率。这就可以限定目标股票下降的可能。必须避免有可能使你的最终收益低于原始报价的交易。假定一家股票市值为50美元的公司准备交付1.5份股宗。如果到交易结束时股价降到30美元，那么你最终得到的只是45美元。
其次，确定你的预期收益率的下限。在开始一次并购交易之前，要计算出潜在的利润和亏损以及它们各自发生的概率。然后确定完成交易所需要的时间以及你的潜在的年度收益。避免那些年度收益无法达到20%~3%或者更高的交易。
其三，确保交易最终能够达成。假如交易失败，目标股票的价格就会突然下降。可以使交易告吹的因索有很多，包括收购商的股票价格突然下跌，政府的反垄断干预，决策者们在补偿问题上的争执或者任何一家公司的股东们投票否决了并购计划。某些并购，包括那些涉及公用设施或者外国公司的交易，可能要用一年以上的时间才能完成，这就会在相当长的时间内使你的资金被套牢。
其四，如果你决定介入“股权合并”交易(目标公司的股东接受收购公司的股份)，一定要选择那些具有高护价能力的交易。在交易宣布之后，并购活动应该能够确保目标股票的价格不至于下降。一般来说，收购者会提供一个可变动的股份数额根据自身的股票价格范围。其五，不要把利润过分寄托在套利交易上。市场一般会对一支股票做出的错误的定价同正确的定价一样多。盲目地选择一桩交易，在长期内可能只会得到一般水平的收益。你必须养成良好习惯，对所有相关的事实进行细致的研究。当市场价格与并购价格差距很大时，就表明参与者们正在为交易失败感到忧虑。有关交易将无法继续进行的信息或许已被一些人获悉。最后，不必担心用保证金来购买套利股份(也就是借钱)，如果你能够确信交易必然成功的话。如果你能经常通过融资来收购套利股份的话，你就可以进一步增加投资组合收益。当然，你主要的风险是，一旦交易失败，你的保证金收购同样会增加你的亏损。但是，如果经纪商的融资利率介于7%~8%之间，而且投资者们发现交易的年收益(当然需要进行风险调整)将远远超过融资利率，那么借钱进行交易就应当被考虑。
在了解了套利的基本原则之后，下面引用巴菲特套利的几个例子，或许我们可以作为借鉴。1954年——这是巴菲特为格雷厄姆工作的第一年，巴菲特做了一次较之他运作过的大量套利活动更为“非常的”交易，也是他愿意公开谈论的少数几次交易之一。作为一家巧克力制造商，罗克伍德公司利润微薄，正当它的经济处于很拮据的状态时，可可豆的价格突然上涨了10倍。公司想抛出它的库存获取利润，但是问题在于罗克伍德公司将缴纳的所得税接近销售收入的50%。
值得庆幸的是，就在那一年，国内收入署允许公司在销售其库存时进行避税，如果它们把原料出售给股东作为企业重组的一部分的话。罗克伍德公司利用规则变化带来的好处，宣布将出售它的可可油工厂并且提供1300万磅可可豆来充实工厂的库存。作为交易的一部分，罗克伍德公司宣布它将回购股东们的股票，每股向他们支付80磅可可豆。由于可可豆的售价为每磅80美分，罗克伍德公司的股票回购价格实际上为每股48美元。就在消息公布之前，罗克伍德公司的股票价格仅为15美元。
精明的巴菲特抓住了这一机遇。他在公开市场上买入罗克伍德公司的股票，再将股票卖给罗克伍德公司，然后卖掉交换来的可可豆。并用所得的收入去购买了更多的罗克伍德公司股票。这使得巴菲特持续获利，直到可可豆与罗克伍德公司股票之间的价格差距消失。巴菲特说“在几周之内，我忙着买股票，卖可可豆，并且定期到Schroeder信托银行把股权证换为仓库提单，利润很丰厚，我惟一的花费就是购买地铁票。
并购经纪商科博，卡利·罗塞特公司(KKR)于1981年9月报盘收购阿卡塔公司的全部资产，这是一家集造纸、印刷及林木产品于一体的企业。当时，阿卡塔公司与联邦政府之间就其土地定价问题发生了争议。于1978年政府征用了阿卡塔公司的10700英亩林地来扩大红木(国家公园)，作为补偿，政府向阿卡塔公司支付了9790万美元。公司认为这并不足以补偿损失。这场纠纷使KKR的并购变得复杂起来，最后，KKR同意返还政府对林地增加支付的任何金额的2/3并支付给阿卡塔公司每股37美元的价格，
“必须搞清楚一旦KKR的交易失败会产生什么样的后果，并且即使发生这样的情况，我们仍然能够得到一个比铰理想的结果。”巴菲特在事后几年这样写道。他说："阿卡塔公司的管理者和董事们为出售公司已经运作了很长一段时间，出售是必然的。如果KKR放弃了它，阿卡塔公司很可能会寻找另外的买家。当然价格可能会低些。最后，我们要搞清楚红木(国家公园)的要价是否可能是公平的。作为老板，你可以在零与一个相当大的数值之间为其定价。”
预计在1982年2月达成交易，巴菲特在33.5~38美元的价位之间买入了65.5万股。此后，人们一直认为他将得到每股最低37美元的价格外加政府在未来所提供的任何一份支付。当KKR的领导者们对木材工业的前景表现出担忧的时候，交易遇到了麻烦，批准交易的表央被推迟了好几个月。最终，KKR同意支付每股37.5美元的价格，这使巴菲特在6个月内获得的利润高达170万美元。
一位承审法官在5年之后判定联邦政府为红木(国家公园)的土地向阿卡塔公司支付了的价格过低，命令政府追加支付5190万美元。巴菲特说：“我们每股又额外获得了29.48美元的价格，或者是大约1930万美元的利润：”
一笔点石成金的普通套利交易是另一项使巴菲特获利丰原的投资。1992年6月，国防承包商通用动力公司进行重组，它宣布将通过荷兰式拍卖以每股65.37~72.25美元的价格回购30%的股份(通用动力的股票已经进行了两次一拆二)。在此前的几个月中，公司已经出售了它的3个非军工项目企业(塞斯纳飞行制造公司、数据系统公司、以及赫吉斯飞行制造公司)，取得了12.5亿美元的收入。由于美同军队正在逐步缩减开支并减少了承包商的订单，通用动力公司不再把12.5亿美元收入投入到公司，它采取了一个大胆的行动取而代之，减少了流通股的数量并将那些不转让股份的投资者们的每股收益大幅度地提高。
有了赚取几美元利润的机会，巴非特通过柏克夏·哈萨威以平均72美元的价格(拆分后为18美元)收购了430万股通用动力的股份。“在去年夏天以前我几乎没有注意过那家公司，直到它宣布将问购大约30%的股份。”巴菲特在1992年度报告中写道，“发现了一个套利机会以后，我开始为柏克夏买入股票，期望转让我们的持股来赢得小的利润。”
正是在买入股份之后，巴菲特开始研究通用动力，并且发现了首席执行官威廉·安德斯正在进行的独特的经营转型。安德斯通过关闭生产线、解雇数千名雇员以及削减研究及发展费用等于段，使公司的运营成本减少，了数千万美元。在公司宣布拍卖以前，通用动力的股价已经超出了底线的两倍，然而它的股价仍然低于公司的账面价值，巴非特的注意到了这一点。
但巴菲特并没有出售他的430万股份，而是继续持有，他相信这支股票具有进一步上涨的潜力。在随后的5年，巴菲特所持股票的价格几乎翻了4番。此外，1993年通用动力宣布派发3种特别红利，每股达到50美元(拆分后为12.5美元)。巴非特买入的430万股在拆分后将变成1720万股。但是在1994年4月，他卖掉了其中的20%。在8月份卖掉了另外14%的股份。在随后的两年里，20%的股份又被他处理掉了。
柏克夏·哈萨威到1998年共持有通用动力股份7，693，637股，其市值在某一时刻达到了5.3亿美元。巴菲特获得的每股50美元的红利加上他的税前利润，包括1994年到1997年之间出售股份的利润，到1999年中期，估计总额达到了4.5亿美元，巴菲特在事后承认“我们是幸运的”。
最后，在短期内获取小利也是不可忽视的。如果小利能够吸引像巴菲特这样腰缠万贯的人，那么它也应该同样吸引你。比如1999年早期，巴菲特透露他正在MGI地产上建仓，作为一家房地产信托投资公司(RE-IT)，它的资产组合包括写字楼利公寓建筑群，传媒立即猜测巴菲特的目标已经转向房地产信托投资。这是一 个已经失宠的行业，相比30年期国债，股票的平均收益仅高出3个百分点。
正好相反，对MGI的投资是典型的巴菲特式并购套利交易。1998年10月，出售全部房地产资产组合的计划被MGI的董事会批准了，并且作为一项特别的红利将收益返还给股东们。他们预计房地产出售价格每股为29~30美元。当消息公布时，股票的售价大约为24美元。当MGI开始策划出售时，交易成功的机会为100%。此时，为投资者获取29~30美元的价格只是一个时间长短的问题。巴非特开始大量买入MGI股票，即使在股价已经逐渐接近29美元时也继续收购。他投入了超过5000万美元的资本，每股平均盈利期望达到1~3美元。
当然数学又一次为巴菲特作了决策，交易失败的可能性不存在，对于投资者来说风险为零。事实上，MGI的出售计划进行得很平稳——到1999年5月，80%以上的写字楼股份被公司售出。此时巴菲特正在热买它的股票，如果他每股支付的平均价格为27.50美元，而交易价格为30美元，他在几个月之内可靠收益率就将达到10.9%。
投资者们在MGI的交易中感到奇怪的是，巴菲特用他的个人专用账户而不是通过柏克夏·哈萨威来买入这些股份。可以这么说，除了他的柏克夏股票以外，巴菲特还划拨出相当数量的资产，作为他的“运作”资金。在他买入。
MGI的股份时，他的柏克夏股票市值达到大约380亿美元。于是这样一个疑问产生了：为什么巴菲特会费心接手一笔最多只能使其净值增加几百万美元的折现套利交易呢?这又一次证明了不管收益多么小，巴菲特不会放过任何一个能够获取可靠收益的机会。这个事例表明，不管巴非特变得多么富有，只要机会存在，哪怕是只赚取几个百分点利润的机会，巴菲特都不会错过。
