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2017年可转债一级市场大盘点以及2018年可转债一级市场情况分析

时间:2018-07-25 16:29:02  来源:一级市场  本篇文章有7427字,看完大约需要25分钟的时间

2017年可转债一级市场大盘点以及2018年可转债一级市场情况分析

时间:2018-07-25 16:29:02  来源:一级市场

2017年可转债一级市场大盘点

2017年,是A股可转债市场值得纪念的一年,自1992年11月首支可转债宝安转债发行以来,可转债市场从未出现如此繁荣之景象。

截至2017年12月18日共计135家上市公司发布可转债预案,而2016年全年仅有16家公司发布可转债预案。

截至2017年12月18日,全年完成可转债发行25只,发行规模750.72亿元,最近十年可转债的发行情况如下:

 2007年至今可转债发行规模与数量图

可转债涉及条款较多,本文拟对2017年发行的可转债的核心要素及其特点进行分析。

1.转股价格:普遍按照底价确定,初始转股价格溢价率非常低

根据规定,可转债初始转股价格的底价以募集说明书公告日前二十个交易日均价和前一个交易日均价孰高为准。

笔者对2017年可转债的初始转股价格溢价率进行计算发现,绝大多数公司直接贴底发行,没有任何溢价或仅仅在底价基础上加0.01元使得定价满足法规要求。

整体而言,初始转股价格溢价率平均值为1.4%,中位数为0.06%。初始转股价格定得较低的情况下,更有利于持有人转股,从某种程度上也体现了A股市场可转债明显偏股型的特征,这也是证监会将可转债放到发行部审核的主要原因。具体情况如下:

 初始转股价格溢价率股价图1初始转股价格溢价率股价图2

2.票面利率:各只可转债票面利率差异不大,多数实行0.3%-2%的累进利率

可转债实行累进利率制,即随着持有年限的增加,利率逐年上升,由于A股市场可转债具有明显的偏股型特征,通常在可转债存续期间的前几年就能完成转股,因此把相对较高的票面利率放到最后两年有利于上市公司节省利息成本。

多数可转债第一年的利率为0.3%,最后一年为2%,例如新时达发行可转债的利率设计为:第一年0.3%,第二年0.5%,第三年1.0%,第四年1.5%,第五年1.8%,第六年2.0%。

3.发行期限:基本以6年为主

济川药业为5年外,其他均为6年。存续期限设定得相对较长,有以下三个优点:

(1)由于实行累进利率,可转债存续期限的后几年利率相对较高,发行期限更长的可转债有助于上市公司将相对较大的还本付息压力往后推迟;

(2)发行在外的可转债若到期仍未转股,则发行人必须还本付息,期限更长的可转债给投资者预留了更长的转股时间,同时也降低了发行人到期回吐募集资金的可能性;

(3)通常来讲,可转债“有条件回售”条款只在存续期间最后2年触发,因此,期限更长的可转债使得上市公司可以更晚地面对回售压力。

4.评级与担保:除非触发强制担保义务,否则没有公司主动提供担保

评级为AAA的有3例,均为金融机构(光大银行国泰君安宁波银行),评级为AA+的有4例,评级为AA的有15例,评级为AA-的有3例(嘉澳环保永东股份特一药业)。

根据规则,净资产低于15亿元的上市公司公开发行可转债时,强制要求提供担保。

2017年的可转债案例中,由于嘉澳环保、永东股份、特一药业发行前最近一期归属于母公司股东的权益为6.3亿、9.5亿、9.5亿,触发了强制担保义务,因此提供了担保措施,除此之外,没有其他主动提供担保的案例。

担保措施通常为控股股东提供保证担保(嘉澳环保),有的案例还会在此基础上追加股票质押担保(永东股份、特一药业)。

5.发行方式与发行结果:优待老股东,但老股东并不买账,发行越来越艰难

可转债发行的方式通常是先确定向老股东优先配售的比例,对于老股东放弃的部分,再对外进行二次发行,对外发行时可采取“网上发行”或“网上发行+网下配售”的方式。

(1)老股东优先配售

所有公司均选择了以几乎100%的额度向老股东优先配售,尽管多数案例转股价格按照底价定价,但仍然有相当一部分老股东选择放弃认购可转债,老股东放弃认购数量占发行总量比例的平均值为32.19%,其中被老股东抛弃得最彻底的是蓝思转债,放弃比例达86.46%。

老股东放弃优先配售的数量占发行总量的比例如下:

 老股东放弃优先配售的数量占发行总量的比例情况图老股东放弃优先配售的数量占发行总量的比例情况图2

(2)网上发行和网下配售

对于老股东放弃的部分,在对外公开发售环节,大部分公司都采取网上发行,仅有4家公司采取“网上发行+网下配售”的方式(国泰君安、光大银行、模塑科技骆驼股份),网上中签的投资者如出现放弃的情况,则由主承销商包销。

自2017年9月8日可转债申购规则由资金申购改为信用申购以来,投资者申购可转债的热情一度高涨,网上中签率屡创新低。

然而进入12月以来,从亚太转债开始,网上投资者开始出现大额弃购现象,蓝思转债除了被老股东抛弃外,也遭到了网上投资者的抛弃,弃购比例达12.65%,由于此只可转债不设网下配售环节,使得12.65%的部分由主承销商耗资6.07亿元慷慨包销。

具体情况如下:

 265网上发行和网下配售情况图2

大批网上投资者宁可冒着进入打新黑名单的风险也要放弃缴款(连续十二个月内累计三次出现中签未足额缴款的情形,六个月内不得参与新股、可转债、可交债申购),可转债出现由“热”到“冷”的原因可能包括以下几个方面:

①可转债上市首日频繁破发。

12月份上市的时达转债、宝信转债、生益转债上市首日收盘跌幅分别为3.42%、3.1%、0.01%。

②可转债供给充足,不再具有稀缺性。

2017年的可转债市场,无论是发行规模还是发行只数都是历史之最,投资者有充分的筛选余地。

③可转债的价格与正股密切相关

可转债未来盈利的可能性主要取决于转股价值,而在转股价格不向下修正的情况下,转股价值取决于正股的价格。因此在挑选可转债时,需要充分考虑公司质地及其正股价格的未来走势。

④大股东迅速套现从侧面反映了部分公司大股东对其可转债未来走势没有信心

东方雨虹为例,该只可转债大股东及其一致行动人认购30.585%,在2017年10月20日上市当天大股东就迫不及待地开始出售,在上市后的一周内,大股东及其一致行动人合计减持总量达到发行总量的20%。无独有偶,林洋能源大股东也在其可转债2017年11月13日上市后的7个交易日内减持达到发行总量的20%。

总体而言,2017年可转债市场的繁荣,激活了再融资的另一大战场。

对于上市公司而言,它是一种非常灵活的优秀融资工具,偏股型的可转债可以延迟股本的稀释,偏债型的可转债可以极大地降低融资成本;

对于投资者而言,作为一种内嵌期权的债券,具有股票与债券的两种属性,“进可攻、退可守”。

尽管在2017年年末出现了破发、弃购等市场自我纠偏的现象,但我们依然有理由相信,随着发行人和投资者不断博弈,转债条款与发行结果的不断碰撞,最终市场将进入一个良性、稳定、有序的状态。

一级市场急速膨胀,2018年可转债市场或加速分化

2017年的可转债市场迎来前所未有的发展,在一系列政策利好的支撑下,可转债市场迅速扩容,不过随着可转债一级市场的急速扩大,其二级市场却在2017年最后阶段接连出现调整,那么在新的一年,可转债市场能否给投资者带来更为丰厚的投资回报呢?

“备发”可转债逼近5000亿元

尽管早在1992年11月,国内资本市场便出现了第一只上市公司可转债——宝安转债,但一直到2016年年底,可转债市场一直呈现不温不火的态势,截止2016年年底,处于交易状态的可转债总共不过16只。

不过进入2017年后,可转债市场迅速扩容,2017年全年A股上市公司总计发行可转债40只,募资规模高达946.21亿元,较2016年暴增578.19%,同时创2010年以来国内可转债市场发行最高纪录。其中光大转债发行规模高达300亿元,宁行转债的发行规模则达到100亿元。

除了上述已经发行成功的可转债外,2017年还有奥克股份兆新股份等201家A股上市公司披露了各自的可转债发行预案,其拟定的募资总额高达4895.7亿元,仅发行规模超100亿元的可转债发行预案就多达10个,其中已经得到各自公司股东大会批准的民生银行浦发银行的可转债发行方案拟定的募资规模均高达500亿元。

涨声APP表示,导致2017年可转债发行井喷的直接原因可分为内生和外生,内生方面,在旧规则下,可转债发行需要冻结一定规模资金,然而近一年以来市场资金面较为脆弱,这一背景下转债冻结资金规模往往备受关注正处风口浪尖,因而可转债发行节奏常受到非内生因素干扰,2017年9月转债打新新规正式落地改信用申购后可转债发行冻结资金的问题被彻底解决,可转债发行节奏迎来加速期。外生方面,2017年2月份再融资新规从严限制上市公司通过非公开发行等方式融资,可转债成为其余不受限制的再融资方式中最具吸引力的替代选择。这一政策导向的效果立竿见影,3月起可转债待发个券数量开始井喷,其中有不少上市公司直接撤回定增预案转向可转债融资。

多数可转债2017年遭遇“负增长”

从一级市场层面看,2017年的可转债市场无疑是成功地,但在二级市场方面,可转债市场却是苦乐交织。

就整体而言,2017年可转债二级市场的表现较为平淡,上证转债指数全年仅上涨0.62%,但从时间阶段上看,2017年1~8月份可转债二级市场整体处于上涨状态,上证转债指数在此期间累计上涨10.88%,但从9月份开始上证转债指数走势急转直下,连收4条月阴线,几乎抹平了前8个月的累计涨幅。

在具体可转债方面,截止2017年12月29日收盘,剔除在2017年退市的白云转债和歌尔转债,共有10只可转债在2017年实现了正收益,其中宝信转债全年上涨10.11%,而嘉澳转债、海印转债等另外27只可转债则在2017年遭遇业绩负增长,其中航信转债、小康转债等17只可转债已经处于破发状态。

虽然整体上看,2017年可转债二级市场的表现不尽人意,但和对应正股相比,大多数可转债的收益状况还是优于正股,39只有完整交易数据的可转债中,有20只可转债的涨跌幅优于对应的整股,比如永东转债2017年累计上涨了3.06%,而其对应的正股永东股份则在2017年暴跌了36.85%。

2018年可转债反转概率有限

涨声APP认为,可转债供给爆发不可逆转,预计2018年可转债新券发行将会逐步提升至一个相对稳定的节奏,未来可能保持和上会节奏相似的一周二只左右的水平,如果按照这个速度估计未来一年发行的转债数量则可能超过百只水平,全年融资规模势必突破千亿,这将对可转债二级市场造成较大的压力,在供给压力下可转债估值的走扩终究不可持续,随着估值转入宽幅震荡中枢压缩的趋势后,只能寄希望于正股给可转债价格带来正贡献。目前可转债市场整体上虽然呈现接近底部的状态,但磨底时间可能很长,可转债估值短时间内完成真正反转的机会并不具备,总体而言,可转债底部反转仍可能需要较长的时间和反复。

涨声APP认为,当前可转债市场主要面临两大压力:其一,是面临权益市场逻辑分歧、调整开启,带来转债平价支持下行的压力。其二,是当前可转债估值水平仍有高估,有估值上的调整压力。整体上看,可转债市场的债底支撑离历史底部仍有一段距离,若无正股驱动力,整体可转债市场的安全边际并不足,预计可转债市场短期内仍将面临考验,个券分化将越发明显,2018年可转债市场的走势还是取决与待权益市场逻辑的重塑及主线的明晰。

三类可转债2018年值得关注

鉴于2018年可转债市场整体投资预期存在较大不确定性,因此业内人士建议投资者的投资策略上要更加细致。

涨声APP表示,投资者短期内若要大幅参与涉及今年存量逻辑的周期、白马的个券,建议先行等待市场验证落定后,表现的分化呈现后介入。第二,股灾后,一批中小盘转债随中小创正股调整已经持续下跌至较厚的债底支撑之上,一些个券当前拥有4-5%区间的ytm,面对调整的权益市场时,这类个券有较高的ytm作为保底的绝对收益,又避免相对于偏股型转债更大的市值波动,同时基于未来对中小盘股的看好,也可存有未来对正股的博弈能力。相对投资价值显现。第三,当前总体看,存量老券普遍存在估值更不合理、资质更差的问题;次新券估值定位有所合理,但条款博弈能力较差、且当前权益市场波动较大短期内股性转债面临波动风险更大。在股性转债上,建议多关注未来新上市个券,其估值拟持续走低,合理于老券,而方向上,建议挑选通过当前市场验证的具备长期业绩价值的行业龙头、及能分享经济转型升级中机遇的涉及消费、产业和技术升级相关的新兴行业和科技创新型企业。

在2018年可转债“打新”策略方面,涨声APP也建议投资者注意三个要点,一是可转债上市前一段时间内,如果正股表现不俗,可参与该可转债打新,开盘价不差。二是如果判断可转债上市当天及此后一段时间内正股表现不好,则首日开盘即应先行抛售。三是若可转债上市前及当日正股表现不佳导致上市首日可转债估值和价格较低,但预计未来正股将上涨,可参与上市首日二级市场拿量,珍惜较低定位带来良好的跟随正股上涨的弹性。

涨声APP表示,随着可选标的的增加,性价比不高的可转债将逐步受到抛弃,预计主要有三类可转债标的将在2018年承受较大的压力,一是偏债型的公募EB,由于换股意愿本来存在疑问,此类标的更不受投资者喜欢;二是偏债型转债,转债是提供弹性的选择,单纯从收益率的角度来配置转债并不具备相对优势;三是非偏债性的高溢价率标的,主要受到供给冲击的影响,待溢价率合理后部分标的的性价比开始呈现。流动性风险需要制度出台配合改善。

关键字: 趋势债券中小创
来源:一级市场 编辑:零点财经

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