严厉退市标准，杜绝以非经常收益调节利润规避退市
其实，早在今年2月24日，深交所就颁布了《关于完善创业板退市制度的方案》。本次修订《创业板上市规则》，主要是将《方案》内容落实到《创业板上市规则》的具体条款，主要包括创业板退市标准体系等6个方面。
《规则》丰富了创业板退市标准体系。在暂停上市情形的规定中，将原“连续两年净资产为负”改为“最近一个年度的财务会计报告显示当年年末经审计净资产为负”，新增“因财务会计报告存在重要的前期差错或者虚假记载，对以前年度财务会计报告进行追溯调整，导致最近一年年末净资产为负”的情形；在终止上市情形的规定中，新增“公司最近三十六个月内累计受到本所三次公开谴责”、“公司股票连续20个交易日每日收盘价均低于每股面值”和“因财务会计报告存在重要的前期差错或者虚假记载，对以前年度财务会计报告进行追溯调整，导致最近两年年末净资产为负”。
在制定严厉退市标准的同时，《规则》还完善了暂停上市的公司恢复上市的审核标准。第一，新增一条“暂停上市公司申请恢复上市的条件”，要求公司在暂停上市期间主营业务没有发生重大变化，并具有可持续的盈利能力。第二，针对公司以补充材料为由，拖延时间维持上市地位并重组的情况，对申请恢复上市过程中公司补充材料的期限作出明确限制。第三，明确因连续3年亏损或追溯调整导致连续3年亏损而暂停上市的公司，应以扣除非经常性损益前后的净利润孰低作为恢复上市的盈利判断依据，杜绝以非经常收益调节利润规避退市。第四，明确因连续3年亏损和因年末净资产为负而暂停上市的公司，在暂停上市后披露的年度报告必须经注册会计师出具标准无保留意见的审计报告，才可以提出恢复上市的申请。
此外，《规则》还明确了财务报告明显违反会计准则又不予以纠正的公司将快速退市，强化了退市风险信息披露规定，增加了退市整理期的相关规定，明确了创业板公司退市后统一平移到代办股份转让系统挂牌。
优胜劣汰功能“失灵”，“不死”神话扭曲市场定价功能
优胜劣汰功能的“失灵”，绝非创业板才有的痛。
有数据显示，过去3年纳斯达克上市公司数量减少了13.08%。而A股市场诞生21年来，却鲜有上市公司退市。自2001年4月PT水仙被终止上市后，10余年间沪深两市因连续亏损而被迫“退场”的上市公司不足50家。按照目前两市近2400家上市公司总数计算，比例仅为2%。
在新股快速扩容的同时，垃圾股“死不退市”俨然成为被默认的潜规则。此起彼伏的“重组游戏”屡屡推动绩差股股价一飞冲天。在这一背景下，A股市场的定价功能及价格信号无可避免地被严重扭曲。
财经评论员皮海洲表示，所谓退市制度，其实就是股市的淘汰机制，这是股市的基本功能之一。“如果没有退市制度，股市就会被大量的垃圾公司所充斥，并最终变成一个垃圾场。”皮海洲说。
主板市场虽然早已拥有自己的退市制度，但由于退市通道几乎被堵塞，这一制度长期处于“被退市”的状态。而在一些业界专家看来，现行主板退市制度之所以形同虚设，其致命弱点在于退市标准单一，且易人为操纵。
武汉科技大学金融证券研究所所长董登新认为，主板退市制度唯一可以量化的标准，就是“连续3年亏损”退市法则。由于这一法则所采用的净利润指标只是一个短期流量指标，很容易人为操纵，借助“报表重组”来规避几乎毫不费力。这就是人们熟知的“二一二”报表重组法，即连续两年亏损后，接着整出一个年度的微利，然后再连续两年亏损，再整出一个年度的微利，如此循环往复，可以做到“死不退市”。
创业板为主板“铺路”，多元化标准弥补制度缺陷
国元证券广州体育东路证券营业部总经理周学雷分析，退市制度的最大亮点是加快优胜劣汰。与主板退市制度相比，创业板退市制度的先进性主要表现在退市标准的多元化、市场化、定量化，以及与IPO标准的对称化。在这一背景下高调亮相的创业板退市制度，让投资者对于主板退市制度的完善充满期待。
值得注意的是，创业板退市制度出台后，市场对于主板退市风险的警惕也达到了前所未有的高度。统计数据显示，截至去年三季度末，A股有数十家上市公司每股净资产(扣除少数股东权益)为负。“这些长期资不抵债的上市公司极有可能在今年沦为1元股，甚至直接退市。这是2012年股民应该规避的最大风险。”董登新说。
创业板退市制度已经出台，主板退市制度或接踵而至。而对于庞大的中小投资者群体而言，在设置“生死线”实现优胜劣汰的同时，相关配套制度能否实现对恶意违规者的严惩和对投资者利益的保护，恐怕是他们内心最迫切的疑问。
皮海洲呼吁，创业板制度出台后，与之配套的有关制度以及对投资者权益的保护制度也应尽快出台，否则，创业板退市制度又将如主板一样，令公众投资者成为退市制度的最大受害者。
北京市证监局原局长张新文则指出，在很多控制人和经营者将公司搞垮的案例中，公司控制人的利益可能在IPO时已通过合法的、非法的渠道实现。“如果强制终止上市惩罚不到公司经营者，法规鞭笞的对象会出现偏差。”
在主板退市制度健全之前，对于长期无法提供回报的绩差股，投资者唯有“用脚投票”，其结果可能是令自己“很受伤”。随着制度改革步伐的加快，人们已经可以期待，严厉的“生死线”或将还他们一个“干净的市场”。
将垃圾股逐出股市靠“堵”也须靠“疏”
近日，沪深交易所发布“新版”退市制度，在旧版基础上新增了净资产、营业收入等多个退市标准，意在打击ST股“亏而不退”的A股怪象，遏制对绩差公司股票的过度炒作。
但有市场人士表示新退市制度虽从多个指标下手“查漏补缺”但也并非无懈可击，ST股的“保壳运动”仍有政策漏洞可钻，只是较之前的“运作”成本更高。上市公司与监管层究竟谁是“魔高一尺”谁是“道高一丈”，新退市制度会否在广大人民群众的“智慧”下再一次流于形式？退市制度为何在中国总是遭遇执行难？
事实上，纵观全球各大资本市场退市制度，欧美等成熟股市退市条件并不比A股严苛多少。以香港联交所退市制度为例，联交所上市公司出现下列情形的，将被暂停上市：（1）公司出现财务困难，严重损害其持续经营能力，或导致其部分或全部业务终止经营；（2）公司资不抵债。终止上市的情形包括：（1）公司被清算或被勒令停业；（2）公司资产的接收人或管理人已被任命；（3）公司已经停止营业；（4）公司应缴纳的费用未如数上交；（5）公司与其债权人达成妥协或计划安排；（6）公司董事被判定触犯法律，且判决中提及该人有贪污或欺诈行为；（7）公司董事违反证券法；（8）董事、董秘及其他高管依据证券法进行的登记未获批准，或者被撤销或暂停。
类似的制度安排若放在A股，一定会被冠以“无实质内容”的评价，政策流于形式几乎无悬念，但香港主板市场自1996年迄今共有退市公司134家，GEM市场迄今共有退市公司66家，反观制度安排较严格的A股市场诞生21年来，却鲜有上市公司退市。自2001年4月PT水仙被终止上市后，10余年间沪深两市因连续亏损而被迫“退场”的上市公司不足50家。
造成这一差别的根本原因正在于两地市场的壳资源价值迥异。A股市场新股发行由于采用核准制造成壳资源稀缺，最新数据显示排队IPO的企业数量已达717家，上市竞争激烈程度可见一斑，依靠并购重组“借壳上市”成为企业不得不考虑的选择之一，这就为那些已上市的企业带来了“壳资源”价值。上市越难，壳资源价值也就越高。炒作壳资源因此成了A股市场的一道独特“风景”。2012年上半年最牛股被涨幅244%的海润光伏夺得，依靠的正是ST股并购重组。最牛基金经理王亚伟以押宝“重组”的高成功率而著称，影星陈好和央视主持人张羽，也通过潜伏ST黑龙，三年获得10倍收益（两人总获利近5000万），一时间成为股民谈论的焦点话题。
打击壳资源炒作是否只有收紧政策一条出路？其实，成功的制度安排并不需要面面俱到无懈可击，只需要将违规成本提高到违规收益之上，任何一个理智人就会选择遵守规定。A股退市制度难点正是在于壳资源利益巨大，“保壳”收益高，即使制度安排趋向严苛也难以将违规成本提高到收益之上，进而导致上市公司不惜代价千方百计规避退市“大棒” 。
因此，解决ST股退市难不仅需要靠退市政策“堵”，也须政策“疏”。一方面，新股发行逐步市场化可以使壳资源价值回归正常，减少ST股“保壳”冲动。另一方面，建设多层次资本市场可以使退市不再“一退到底”，降低退市“惩罚”。以资本市场发达的美国市场为例，纳斯达克市场在1985年初拥有4097家上市公司，到2008年底上市公司为2952家，1985年至2008年共计11820家公司上市，12965家公司退市。流动性如此充裕的资本市场，不仅得益于完善细致的退市制度，也与其上市公司退市后可以到美国OTCBB市场、粉单市场等OTC市场继续交易的制度安排有关。
从政策上看，A股无疑走在正确的道路上。7月7日，沪深交易所新上市规则正式实施，对原规则中的退市、停复牌等内容进行了修订，新股发行改革与新三板建设也在证监会主席郭树清力促下稳步推进中。而检验政策“落地”效果的最好标准，便是看下一只垃圾股退市离我们还有多远。
垃圾股风险释放？
昨日，股指在受到隔夜欧美股市反弹的消息刺激下小幅高开，之后一直保持弱势震荡走势，盘中再创2107.63点阶段新低。银行、煤炭等权重股走势相对较强，对大盘形成一定支撑。与此同时，市场对退市风险的恐惧从ST股扩散到B股，造成ST股普跌，沪深B指再次收出长阴。鉴于外部环境仍不明朗、国内经济企稳有待确认、ST股和B股部分资金出逃，短期市场将继续承压。建议投资者继续观望，控制仓位，回避风险较大的垃圾股，可适当关注一些前期超跌的蓝筹股。
外部环境仍不明朗
从近期欧美市场来看，A股外部环境仍不明朗。
昨日，股指在受到隔夜欧美股市反弹的消息刺激下小幅高开，之后一直保持弱势震荡走势，盘中再创2107.63点阶段新低。银行、煤炭等权重股走势相对较强，对大盘形成一定支撑。与此同时，市场对退市风险的恐惧从ST股扩散到B股，造成ST股普跌，沪深B指再次收出长阴。鉴于外部环境仍不明朗、国内经济企稳有待确认、ST股和B股部分资金出逃，短期市场将继续承压。建议投资者继续观望，控制仓位，回避风险较大的垃圾股，可适当关注一些前期超跌的蓝筹股。
美国方面，在劳动力市场、投资增速和消费表现低于预期的背景下，美国经济复苏的信心押宝在房地产之上。从上周数据来看，地产复苏道路似乎仍然曲折。美国6月新屋销售季调后环比下降8.4%，6月新屋开工数修正后环比下降3.1%，而6月NAR季调后成屋签约销售指数也环比下降。上周同时公布的美国二季度GDP增长1.5%，在地产复苏道路并不明朗的背景下，美国要维系2%的全年GDP增速颇有难度。建议关注三季度美国地产数据，若持续走弱，则QE3将渐行渐近。本周美联储会议预计仍将以中性的货币政策为主，对市场难有积极影响。
欧元区最新7月综合采购经理人指数(PMI)显示初值为46.4%，低于预期的46.5%，连续第六个月萎缩。目前危机正向核心国逐步蔓延，欧元区核心成员国德国和法国的PMI数据也显示本国经济继续萎缩。制造业产出大减，加大了欧元区重陷衰退的概率。虽然上周四欧央行行长德拉吉和德法领导人相继声明亦力挺欧元，但对于欧元区经济而言仍属治标不治本。考虑到本周欧元区将公布多项经济数据，其中失业率、PPI和经济景气度指标预期将继续衰退，经济数据不佳恐对市场短期形成负面压力。
国内经济企稳有待观察
央行最新统计数据显示，6月末我国企业固定资产贷款增速比3月末高0.4个百分点 。固定资产贷款增速回升表明企业固定资产投资活动的资金需求增加，这主要是由于二季度以来我国各项投资加速带来的资金需求回升所造成。因此，市场对7月银行业新增信贷预期较高，预计在7000亿元左右。除此之外，7月份汇丰中国制造业采购经理人指数目前已升至49.5%，创下5个月来的最高值。在一系列经济政策作用下，信贷投放等多项数据呈现经济增长“缓中趋稳”迹象。
部分经济数据的转好得益于国家政策微调，但是这种趋缓与转暖是否具有持续性，还有待数据进一步确认。我们注意到，在上半年银行新增贷款整体出现反弹的同时，新增中长期贷款却出现了增速放缓和占比下降的现象。这个现象暴露出了目前我国经济的结构性问题，即近期投资增速回升的侧重点更多是在基础建设和房地产投资，而工业企业投资增长偏少，实体经济仍然缺乏活力。因此，经济是否真正见底还有待观察，作为实体经济的晴雨表，短期A股市场也难有过多表现。
由于物价趋势性下行以及翘尾因素影响的进一步减弱，市场对下周即将公布的7月CPI普遍预期在2%以内，这也为三季度央行降息和降准打开窗口，未来货币政策趋于度宽松。考虑到央行在过去的两个月内连续降息，短期内再次降息的可能性相对较小。为了配合“保增长”的需要和增强市场流通性，近期央行继续降准或是大概率事件。而从前几次降息和降准对市场的影响来看，未来即使降准或者降息，恐怕也难对市场形成太大程度的刺激，信心提振作用有限。
回避垃圾股关注超跌蓝筹
周末上交所宣布拟将被实施风险警示的股票纳入一个新的板块风险警示板，涨幅限制为1%，跌幅限制为5%。我们认为，管理层对此类短线恶炒行为的打压必然导致市场对垃圾股的恐慌，造成ST股和B股板块中部分炒作资金的出逃现象，对整个市场形成打压。但从中长期角度看，离场资金将选择新的品种介入，蓝筹由于其具有政策、估值等多方面优势，或将成为市场新的关注点。
