大萧条时期
无法抑制的乐观主义能导致狂热的投机，而其中一个最主要的特征是它无法吸取历史的教训。
——本杰明·格雷厄姆
1921~1929年，美国股市狂涨了450%。1928年则是这波大牛市的最后一年，道一琼斯指数上涨了51%。格雷厄姆虽然已经意识到了危险，但却没有把自己的投资完全清理掉。显然，他有自信可以避过这次危机。尽管没有清仓，格雷厄姆还是谨慎地选择低值股票并在投资中进行了套期保值通常，股票价格越是接近顶点就越难以预测。1921年夏天，股市已经开始有崩盘的迹象。10月29日，股市遭到了第一次打击，当天总市值损失高达140亿美元。即使格雷厄姆做了大量套期保值来规避风险，他还是和成千上万的投资者一样遭受了惨重的损失。1929年末，股市开始显露出趋稳的迹象并伴随着小规模的反弹。于是，许多投资者认为最坏的时期已经过去了。格雷厄姆也不例外，虽然他的联合账户在这一年损失了20%，他还是对市场的前景非常看好。
过于乐观的格雷厄姆丝毫没有注意到即将到来的危险。1930年或许是格雷厄姆一生中最不愿回忆起的一年。在这一年道一琼斯工业指数下跌了29%，S&P500指数下跌了25%而格雷厄姆的表现却远不如市场平均水平。到了年末联合账户的损失已经高达50%。他和纽曼两个人苦苦支撑着整个基金，但是许多惊恐不安的投资者开始大量撤回资金，这使得局面更加困难。格雷厄姆甚至一度想过放弃，幸运的是他们得到了一笔意外的资金使基金得以存活下来，直到他们去世。联合账户仍然在赔钱，但是与整个市场比起来已经好很多了。格雷厄姆不停地反思自己的错误并立即付诸于行动。之后的两年时间里，他不断缩小损失的金额。到1931年的时候损失已经降低到16%，而同期道一琼斯工业指数和标准普尔500指数分别下跌48%和44%。1932年，联合账户的损失已经微乎其微了。在这个大萧条的年代里，美国的失业率达到了30%，1929~1933年GDP从1030亿美元急剧下降到550亿美元。格雷厄姆在纽曼的帮助下及时调整了自已的投资策略并纠正了投资错误，在众多投资者血本无归的时候奇迹般地活了下来。但他永远也不会忘记这次惊心动魄的投资历程。格雷厄姆说，虽然当时他已经意识到20年代末的股价太高了，可他总认为自己的投资非常好。他已经努力地远离危险性的证券，但由于保证金不足以及举债入市的缘故导致风险巨增。格雷厄姆心有余悸地说：“从那以后，我再也不犯这样的错误了。”由于利润分配方式的特殊性，格雷厄姆和纽曼整整五年没有从联合账户中获得任何收入。而他们再想获得收入就得把账户的价值增加3倍以后才有可能。留下来的投资者并没有责怪格雷厄姆在大萧条时期的表现，相反，他们修改了利润分配方式使得格雷厄姆和纽曼可以直接获得利润的20%。就这样，剩下的人都成为了格雷厄姆最值得信任的投资伙伴，他们共同形成了一个至令现存的投资集团。从这之后，格雷厄姆的投资风格也开始转变，变得更加谨慎。因为他觉得要对得起一直信任和支持他的投资者们。他一方面追求最大的投资收益率，另一方面还要保证投资具有较大的安全系数。1932~1937年这五年里，股市的反弹十分强劲。格雷厄姆和纽曼的联合账户投资基金也表现得格外优异，逐渐在业界确立自己的地位。
