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巴菲特的市场原则:如何评估一家企业

时间:2017-11-02 15:57:06  来源:巴菲特股票投资法则  本篇文章有2302字,看完大约需要8分钟的时间

巴菲特的市场原则:如何评估一家企业

时间:2017-11-02 15:57:06  来源:巴菲特股票投资法则

巴菲特的市场原则:如何评估一家企业

决定一个公司的内在价值(巴菲特决策过程的第一步也是最关键的一步)既是一门科学又是一门艺术。既然是科学,那么就包含了一整套直观的数学公式。

计算一家公司的现行价值,你首先要预测这个企业全部生命周期内的现金流量,然后使用相应的折现比率将整体现金流量进行折现。巴菲特说:“对于任何一家企业,如果我们能够预测到这家企业在未来100年内或终止运营这一天企业与企业所有者之间的现金流入、流出量,然后我们按一定的利率进行折现,这就会为我们提供一个企业内在价值的数字。”这个概念是约翰·伯尔·威廉(JohnBurrWilliam)在他的《投资评估理论》(TheTheoryofInvestmentValue)中首先论证出来的。在今天它仍像在60年前一样正确。

有些人发现将这个评估过程与评估债券的方式相比较,更容易理解些。他们使用的数学公式都是一样的。不过与现金流不同,债券有利息;与上面的无限期相比,债券有固定的期限,到期必须将投资资本返还给所有者。巴菲特解释说:“估算一家公司的内在价值就好比估算某一个具有一系列利息的债券,这张债券将在100年内到期。”“其实企业也具有能够发展成期货的各种利息,只不过这些利息没有写在票据上,所以一切都取决于投资者对企业的利息的预测是多少。”

估计利息的数额实际上是估算两个数字:可能的未来收益以及将未来收益折回到现价的折现率。巴菲特一般使用现行的长期政府债券利率作为折现率。原因是美国政府在今后30年内肯定会百分之百付清利息,我们说这是一个无风险折现率。巴菲特解释说:“我们使用这个无风险利率只是想使两个数字相等。”根据巴菲特的观点,长期政府债券利率是衡量一系列不同投资形式的最合适尺度。这些投资形式为:政府债券,公司债券、普通股票、房地产、石油油井及农场。

巴菲特对不确定因素并不调整其折现率。如果某一种投资比另一种更具风险,他保持折现率不变,通过调整购入价来保证安全边际,而不是通过增加折现的方式来对付“资产风险”,而固定资产价格模式要求使用的则是后一种增加折现的方法。巴菲特说:“如果你了解一家企业,如果你对它的未来看得很准,那么很明显你不需要为安全边际留出余地。相反,这家企业越脆弱,你需要为安全边际留出的余地越大。”

巴菲特的市场原则

在《沃伦·巴菲特之路》中,我们将巴菲特原理与伯克希尔-哈撒韦公司持有的普通股相结合并按股本的多少排序,形成供学习之用的案例研究。这些案例中有好几家公司的利息都预计会永久性增长,而且增长收益均超过无风险利率。对这些公司来说,需要使用分两步走的股息折现模式——初期用一种增长率,然后在第二阶段较长的时期里用另一种较低的增长率。

巴菲特在1988年购买的可口可乐股票就是例证。在那时政府的长期债券利率是9%,可口可乐公司的增长率是15%,用9%减去15%将会得出一个负数,使得计算没有意义。为了克服这个限制,巴菲特使用了分两步走的折现模式。首先巴菲特假设可口可乐公司的持股收益(将收入加上折旧/摊提减去资本支出)至少在10年内会高于平均水平,然后将收益降低到平均5%的水平。从第11年起巴菲特用9%的无风险利率减去5%的收益增长率,得到4%的用于公司未来收益的折现比率。

自从《沃伦·巴菲特之路》一书出版以来,巴菲特被问及的许多问题都涉及股息折现模式的问题,特别是关于巴菲特的假设。有些读者争辩说,可口可乐公司15%的增长率一定会超过10年,这样一来估算就太过于保守,其他读者则坚持认为预测到10年以后的情况太难了,应当仅在未来的5年里用15%作为收益增长率。

两种争辩都是合理的,但没有一种是完美无缺的。我们还是应当引用巴菲特说的话:“我们宁愿大概正确也不要精确的错误。”我们的问题不在于可口可乐公司是否在今后5年、7年或10年里会以15%的比率增长,我们的真正目的是要花时间去研究并且计算出公司的内在价值,而不仅仅是依赖于一些捷径(如市盈率、价格与账面价值比率或与市场相关的方法),尽管精确到小数,这些方法对投资的价值也毫无意义。

另一个我经常被问及的与股息折现模式相关的问题是:当无风险利率为9%时,这个模式挺好用,但目前无风险利率仅为5%或6%,又该怎么办呢?当利率为6%时,用6%的无风险利率扣除残余增长率或股民收益的5%,还剩下微不足道的1%,巴菲特这时又该怎样做呢?

巴菲特告诉我们,当处于低利率环境时,他上调折现率,当债券收益率低于7%时,巴菲特将折现率调至10%。如果利率今后逐渐上扬,他的折现率就成功地从长期角度与之相符了。如果利率今后不上扬,他就为他的安全边际增加了额外的3个百分点。

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