1987年10月是一个令大多数投资者震惊心碎的月份，全球股市经历了堪比1929年的崩盘。然而同样在这个月，保罗·都铎·琼斯管理的都铎期货基金取得的收益率是62%，如此出色的业绩记录令人难以置信。琼斯一直以来始终是坚持己见、不随波逐流的交易者。
他的交易系统独一无二，其交易业绩对于其他资产管理者而言，无人可以匹敌。或许更为重要的是，琼斯做到了大多数人认为绝无可能实现的事：连续五年的年投资收益率百分比数都达到三位数，并且在此期间同时保持基金净资产回撤幅度极小。
琼斯在其主要从事的每个领域都干得很成功。起初他从事经纪业务，在做经纪人的第二个年头就赚得100万美元的佣金收入。1980年秋天，琼斯进入纽约棉花交易所（New York Cotton Exchange），成为独立场内交易员。在接下来的数年里他赚取了几百万美金，再次取得了辉煌的成功。可是真正令人印象深刻的并非是他的盈利巨大，而是其业绩能保持连贯一致：他作为场内交易员历时三年半，其间仅有一个月遭受亏损。
1984年，琼斯又开始转行，一部分原因是他对经纪人这行已心生厌烦，另一部分原因是他怕最终嗓子失声——这是场内经纪人易患的职业病。
琼斯结束了成功的经纪人生涯，开始新的冒险历程，担任资金管理人（基金经理）。他在1984年9月成立了“都铎期货基金”，该基金管理的资金达150万美元。截至1988年10月底，该基金最初每份1000美元的投资（委托理财的资金）已增长为17482美元，琼斯基金管理资金的总额已增长到3.3亿美元。实际上，该基金管理的资金还可以更多，但琼斯从1987年10月开始，停止接受新的委托资金，并且从那时起开始退还投资本金和收益。
如果你像琼斯一样，相信凡事都有盛衰循环，不能永远持续下去，那么琼斯再一次改变职业，急流勇退似乎是必然的事。你很难想象琼斯在某项事业达到巅峰后会一直干下去。
琼斯是个矛盾体，集截然相反的两种性格于一身。在私人的交谈中，他放松随意，但在作为交易者喊单的时候，俨然一位教官，强悍霸气。他在公众中的形象是一位傲慢自大、以自我为中心的交易者，但在一对一的私下场合，他随和从容、谦逊低调。新闻媒体通常刻意渲染他生活方式中奢华的成分，比如他在切萨皮克湾（Chesapeake Bay）的豪宅，3000英亩的私人野生动物自然保护区，相伴的美女和名下的高级餐厅。但同时他也把帮助穷人作为副业。
琼斯效法纽约商人尤金·郎（Eugene Lang）建立了慈善基金，资助85位小学毕业生，他们都来自布鲁克林（Brooklyn）的贫民区贝德福德-史岱文森（Bedford-Stuyvesant），直到他们完成日后的大学教育。不仅在金钱上予以援助，琼斯还每周亲自会见他所资助的学生。最近，琼斯建立了罗宾汉（Robin Hood）慈善基金，该基金的捐款已达500万美元。该基金诚如其名，把从富人那里募来的钱交到援助穷人的私人团体以及个人手中，从而援助了大量穷人。
琼斯把我们的访谈安排到下午3：15，此时除了股指期货市场还在交易，其他期货市场都已收盘。即便只有一个市场在交易，我在访谈开始时也有点担心，因为标普指数的期货合约是琼斯的主要交易品种。实际上，当我到达琼斯的办公室时，他正在交易标普期指。
琼斯通过免提电话下达交易订单，直到他下单结束，我才开始和他交谈。我向他解释，因为我不想打断他的交易，所以一直没有说话，并且我提出建议，“或许我们可以把访谈延后，等到股指期货收盘再开始”。琼斯听后回答道，“没关系的，我们现在就开始吧”。
事实上，琼斯在访谈的那个下午，不仅仅在交易标普期指，而且还参与了股市上的大型突破行情，并建立了重仓。琼斯下单时的紧张程度令人联想到网球选手回击凌空球的样子。（“即使300了也要做多！快！快！快！我们建好仓了吗？快告诉我！”）然而琼斯能够在交易和我们的访谈间轻松切换。
你是何时对交易产生兴趣的？
记得我在大学时读到一篇关于理查德·丹尼斯的文章，该文令我印象深刻、感触颇深。我认为丹尼斯拥有这世上最伟大的工作（即从事交易）。那时我对交易已有一定的理解，因为我舅舅比利·达利文（Billy Dunavant）是一位极其成功的棉花交易员。1976年大学毕业以后，我跑到舅舅那儿，问他是否可以帮助我成为一名交易员。他送我去见以利·特里斯。以利是一位著名的棉花交易者，居住在新奥尔良。“据我所知，以利是最出色的棉花交易者”，舅舅告诉我。我去拜见了以利·特里斯，他提供给我一份在纽约棉花交易所工作的职位。
你为什么不替你舅舅工作，反而替以利·特里斯工作呢？
因为我舅舅主要从事现金交易，从事棉花现货的买卖。我的兴趣是立马成为一名交易员。
你在纽约棉花交易所工作有多久？你在那的工作内容是什么？
我是交易所里的一名小职员，每个人的起步阶段都是如此。但我也做了大量的分析工作，包括观察市场以探寻市场运作背后的力量。我在纽约棉花交易所做了大约六个月的小职员，接着就返回新奥尔良，为以利·特里斯工作。
你从以利·特里斯那儿学到交易的许多东西吗？
那是当然。和以利·特里斯并肩工作让我感觉十分愉快。当整个市场的未平仓合约数量是3万份时，以利交易的头寸规模就将达到3000份合约。而他在场外的交易量比其他任何一个棉花交易者都要多。以利·特里斯是市场中真正值得关注和景仰的人物。
以利·特里斯进行期货交易是为了进行对冲还是仅是投机？
他是纯粹的投机者。令人感到诧异的是，他通过场内经纪人执行交易订单，因此每个人对他持有何种头寸总是了如指掌。他的操作极易被他人追随和跟从。对此，以利·特里斯的态度是——“跟就跟吧，我会遥遥领先的，我会战胜他们的。”
如此说来，每个人都知道他的持仓情况？
这是肯定的。
但是这样难道不会对他造成损害？这是显而易见的事啊。
不会造成损害。
这种情况却不会造成损害是个特例吗？对你持有头寸的情况，你是否会力图保密？
我会力图保密的。但现实情况是，在交易池中待上五年或十年的人都会知道哪笔交易是我做的。他们中的每个人对我何时交易都了然于胸。我从以利·特里斯那里学到的一条就是，市场价格最终会向原来预定的方向运动，不会因为某人的持仓情况被他人知晓而改变原来的运动方向。
你从以利·特里斯那儿还学到哪些东西？
他的母亲是一个母夜叉，泼辣专横，他是她所有儿子中意志最为坚强、性格最为彪悍的一个。他教导我说，交易中的竞争异常激烈残酷，你必须要会抗压、抗击打，知道挨揍时该如何处理。无论你怎样砍仓止损，都会使你心潮起伏，难以平静。
这听起来像是一般性格塑造方面的教导，具体的有关交易是什么？
特里斯教会我“分步成交、逐步离场（进场）”的交易方法。当你持仓头寸的规模非常大时，你想清仓离场的话，必须在市场条件许可的情况下才能做到，并不是你想离场就能离场的。特里斯教导我，如果你建仓或清仓的头寸规模很大，不要等到市场价格创出新高或新低时再动手交易，因为如果所创的新高或新低是市场的转折点，那么这里的成交量会非常稀少，你找不到足够的对手盘来建仓或清仓。
通过观察以利·特里斯的交易操作，我还学到的一点是，即便市场看上去很好，屡创新高，但此时通常是做空的最佳时机。他灌输给我的思想是，在某种程度上，要想成为一名优秀的交易者，你必须做个逆向交易者，与大多数人的观点保持相反。
你做了成千上万笔交易，其中哪一笔交易最引人注目，最令你难忘？
是的，我做了大量的交易。令我印象深刻的当属1979年棉花期货上的那笔交易。人们可以从错误中汲取教训，从失败中（而不是成功中）学会许多东西。
那时我又重新做回了经纪人，我们有许多在期货市场进行投机交易的账户，我们有400张棉花期货七月合约的多头头寸。当时该合约的市场价格在82美分（指82.82美元）到86美分（指82.86美元）之间反复震荡。每当价格接近震荡区间下沿时，我就建立多头头寸。
有一天，该合约的价格向下突破震荡区间下沿，创出新低，跌破我所设置的止损价，接着又反弹了三四十个点。我认为市场价格走势如此疲弱的原因在于价格接近一些众所周知的止损位（即重要的支撑位，比如震荡箱体的下沿，往往是众所周知的止损位），容易受到这些止损位的暗示，形成上有压力、下有支撑的盘整走势。既然众所周知的止损位现在已跌破，我认为不破不立，市场已做好反弹的准备。
那时我站在场外，我告诉我的场内经纪人在82.90美元处建立100张棉花期货七月合约的多头头寸，这在那时算是金额非常大的交易订单，确实是一种冒险行为。我的这位经纪人喊出82.90美元买入100张棉花期货七月合约，就在这时瑞富公司（Refco）的经纪人横穿交易大厅，跑到我的经纪人面前，大喊一声“卖出！”瑞富公司那时拥有大多数可用于实物交割的棉花[2]。在那一刻我意识到，他们建立七月合约的空头头寸是想在合约到期时进行实物交割，当时棉花期货七月合约比十月合约有4美分的溢价。这时我也突然明白了，七月合约在82美分（指82.82美元）和86美分（指82.86美元）之间形成的盘整区域是为价格下台阶整理作准备，确定了下一盘整区间的范围（即价格向下突破82.82美元，进入新的盘整区间，新盘整区间的范围也是4美分，从82.78美元到82.82美元）。
所以你立刻知道你错了？
我立刻看到市场价格直线下跌到78美分，那都是我的血汗钱啊，全部都将化为泡影。我持有400张棉花期货七月合约的多头头寸，并且另有100张该合约的多头头寸用以进行日内交易（day trade），这最后建仓的100张多单，看似很有男子汉的魄力，实则是莽撞之举，是不该建仓的。
因此你马上意识到你要了结多头头寸，离场观望？
不是，我马上意识到我要建立空头头寸。
你做出那样反应的速度有多快？
几乎是同时。当瑞富公司的经纪人大喊一声“卖出”时，交易所里的每一个人都转身看我，因为他们知道我会力图买进的。站在我旁边的一个人对我说，“如果你想去厕所，那你现在就去吧”。他说我当时的脸色看起来一阵红、一阵青、一阵白，十分难看。我清楚记得，当时我转过身跑了出去，喝了一口水，接着告诉我的经纪人，尽最大可能将刚才购入的合约卖出。该合约价格在60秒内就达到了跌停板，我只卖出220张合约。
你何时清空了余下的头寸？
第二天早晨，该合约价格低开100点，我自开市铃响就开始抛售（对冲持有的多头头寸）。在价格再度封死跌停前，我只卖出大约150张合约。等到后来全部清仓完毕时，我发现最后卖出的合约，其价格比我发现出错时的价格要低足足4美分。
即使你反应相当迅速，仍旧遭受了重创。回顾过往，你觉得当时应该怎么做才是对的？
首先最重要的一点是，在市场上不要意气用事，不要对市场耍男子汉气概。其次，永远不要过度交易。我那时所犯的最大错误并不在于市场价格下跌，因我建仓的价格过高而导致亏损，而是在于当时我持有的合约数量相较我交易账户的净资产而言，仓位过重。单是这笔交易的损失就达到我交易账户净资产的60%~70%。
自从那次交易后，你的交易方式和风格发生根本改变了吗？
是的。现在我做交易、过日子会尽我所能做到开心和放松。如果持仓头寸的价格向不利于我的方向运动，那么我就会止损出场；如果持仓头寸的价格向有利于我的方向运动，那么我会始终持仓不动。
我猜交易开始时你不仅交易的头寸规模较小，而且交易进出的速度也较快。
交易进出的速度较快并且极具防御性，十分小心谨慎。在交易时，我总是想到亏钱的可能，而不是想着赚钱的可能。回想那笔棉花期货的交易，我预计棉花期货七月合约会涨到89美分，那么我持有的400张棉花期货七月合约的多头头寸就能赚钱，当时我想到的全部是赚钱的可能，而从未考虑我可能遭受亏损的情况。
你是否总在进场建仓前就已确定其后离场的价位？
我会在脑中设置好止损（及止盈）价，如果市场价格触及止损（或止盈）价格，我无论怎样都会清仓离场。
在单笔交易中，你愿承担的最大风险是多少？
我不会从单笔交易的角度考虑风险。我所做的全部交易都是相互关联、密不可分的。我根据每天早晨我账户的净资产来审视和评判风险。我的目标是：每天交易结束时，账户的净资产要高于当日开始交易时的净资产。我不会在第二天的早晨跑进来说，“我在264点做空标普期指，而昨天标普期指收盘价是257点，所以我可以高枕无忧，承受期指价格的反弹”。我总是根据前一晚的收盘价来考虑和评判风险的，而不是从我建仓价的角度来考虑风险。
风险控制是交易中最为重要的事情。比如，截至当前，本月我的账户净资产已下跌6.5%，那么在本月剩下的日子里我会把“账户净资产下跌3.5%”作为我的止损点。我想确保任何一个月的亏损不会达到两位数（百分数的两位，即介于10%~99%，该月已亏6.5%，再设置3.5%的止损，则该月亏损不会超过10%）。
你的交易方式中有逆向交易的一面，力图在价格转折点进行逆向的做多和做空。也就是说，你会在市场价格创下新高时试图寻找市场的顶部，并且在你认为的顶部处做空，做空的同时设置距离建仓价较近的止损点。如果寻顶失败，价格不跌反涨，涨过止损价，你就止损离场。从单笔交易角度而言，你尝试寻找价格转折点要失败多少次才会最终放弃？
基本上要等我改变最初的想法才会放弃（即与交易的失利并无关系）。除此以外，当交易遭遇亏损时，我会持续减仓。当我交易糟糕时，我也会持续降低头寸规模。用这样的方法可以做到在我交易最糟糕的时候，交易的头寸规模将是最小的。
你赖以生存的交易法则是什么？
不要摊平亏损。交易糟糕、亏损的时候，减少交易量；交易顺手、盈利的时候增加交易量。在你心中无底、缺乏方向的时候，永远不要交易。比如，我不会在重要报告发布前就在交易中投入大量资金，因为这样做的话，不是在交易，而是在赌博。
如果你持有的头寸发生了亏损，令你忧心忡忡、心神不安，解决的方法很简单，就是斩仓离场，因为只要你有资金，总有重新进场交易的机会。重新开始新的一笔交易比其他所有一切都要好。
对建仓价格不用太关注、不必太忧虑。唯一具有意义、需要关注的问题是你所建的是多头头寸还是空头头寸，你是做多还是做空。要总把前一交易日的收盘价当作你进场建仓的价格。我总能通过对方的提问来识别提问者是否是交易新手，原因在于，交易新手一般会先问我“你是空头还是多头？”我是多头还是空头与提问者是做多还是做空、看多还是看空其实毫无关系、绝无影响（此问纯属多余）。（假定我回答他，我是多头）接下来交易新手通常会问：“你从什么价位开始建仓做多？”市场上没有人会关心我是在哪个价位做多的，这与我建仓做多时的市场是处于多头市场还是处于空头市场没有丝毫联系，这个问题也与我建立多头头寸时风险与回报间的关系没有关联。
最重要的交易准则是，交易制胜的关键在于第一流的出色防守，而非第一流的出色进攻。对于持有的每一个头寸，我每天都会假设其是错误的，知道控制风险的止损点将设在哪里。据此操作，我就能确定自己所能承担的最大风险，可能遭受的最大损失。还好幸运的是，我持有的头寸大都向有利于我的方向运动，我可以在一天中其他的时间里享受盈利带来的喜悦。如果我持有的有些头寸向不利于我的方向运动，我会按照交易计划止损出局。
在交易中，不要做英雄，逞一时之勇，图一时之快；不要以自我为中心，不要过于自负，要能达到“无我”之境。总能自我反省，叩问自己，审视自己所具有的能力。不要觉得老子天下第一。要明白，交易市场中，你慢人一步，输人一筹，你就死定了。
杰西·利弗摩尔，这位独步古今的伟大投机者，据报道曾说过这么一段话：从长期来看，你无法通过交易战胜市场。这句话对所有初入交易行业的人，比如当时的我，都是当头棒喝，犹如当头一盆凉水，浇灭所有交易新手的痴心妄想。你无法战胜市场的看法，其展示的前景是多么令人生畏，这就是为什么我的交易指导理念是“交易成功是靠第一流的出色防守”。如果你取得一笔交易的成功，不要由此认为自己具有某些神奇的预见能力，不要就此把自己当先知。要始终怀有信心，但不要妄自尊大，要不断反躬自省，审视自己。
但是多年来你一直很成功，因此你现在是否比从前更具有信心？
我现在要比开始交易以来的任何一个时候都要谨慎小心、诚惶诚恐，因为我已认识到交易这行的成功是多么的短暂，转瞬即逝。我深知要想在这行取得成功，你就必须战战兢兢，始终如履薄冰。在我交易大胜之后，开始自以为是的时候，随之而来的便是当头一棒，通常我会遭受个人交易历史上最大的亏损。
令我印象深刻的是，你常常能在接近市场转折点的地方采取行动。有时你的精准程度令人称奇。什么样的决策过程能使你如此精准地把握市场价格的转折点？
我对所有市场的长期趋势都了然于胸，但对市场超短期的走势判断却会让我痛苦。因此常常发生的情况是，当某个市场在数周内持续走低时，我对该市场的长期趋势是看多的，所以我会进场反复做多，不断试错。
你是否就是不断尝试直到最终捕捉到市场的转折点？
确实如此。我基本上把自己视为市场中的“机会主义者”。这就是说，我面对市场会萌发某个交易想法，在风险极低的情况下我会不断尝试、实践这个交易想法，直到这一交易想法被市场反复证明是错误的或者直到我自己改变这个交易想法。
换句话讲，说“保罗·琼斯在高于最低价两个刻度（最小交易单位）的地方做多长期国债期货”要比说“保罗·琼斯在他第五次尝试做多的时候，在高于最低价两个刻度（最小交易单位）的地方做多长期国债期货”更具故事性，更具传奇色彩和吸引力。
我认为，这只是全部事实中的一部分。另一部分是，我一直是波段交易者（swing trader），这就表示，我相信最好赚钱的时刻就是在市场价格发生转折的时候。每个人都说试图寻顶炒底的人会完蛋，你要抓住价格趋势运动的中段来赚所有的钱，即所谓“吃鱼要吃中段”。12年来，我通常会错过中段的肉，但我捕捉到许多底部和顶部，靠这个我赚到了钱，吃到了肉。
如果你是进行趋势跟踪的交易者，试图抓到价格趋势运动中间一段的利润，那么你进场建仓后所设置的止损点距离你建仓价的距离必须远点，这样才不会轻易止损出局。这种设置止损的做法，我会感到不舒服，并不是我喜欢的（所以琼斯尝试在价格转折点进场建仓，并设置距离建仓价较近的止损点，即采用窄止损）。另外市场价格仅在15%的时间里呈现趋势运动，其余时间里，市场价格做无趋势运动，来回震荡，不具明显的方向性。
公众对交易市场所产生的最大错觉是什么？
公众产生的最大错觉就是，市场能够被操纵。他们认为华尔街有一些集团可以操控市场上的价格运动。我能够跑到任何一个交易市场，人为制造点价格波动，这种人为制造的价格波动能持续一两天，或许达到一周。比如我跑到市场吹点暖风，放点利多的消息，如果恰逢其时，此时市场正好开始上涨，那我就能创建牛市的幻影，人为推高市场价格，但是如果市场并不是真正的强势，并非牛市的开启，其次我又不能持续不断地买入以推高价格，那么市场价格就无法持续上涨，将会步入下跌。打个比方，你把萨克斯第五大道（Saks Fifth Avenue）夏季男装部开到阿拉斯加州的安克雷奇市，除非有人想在常年冰天雪地的地方买夏装，否则你必将破产。
大众对于交易市场还有哪些错觉和误解？
人们以为华尔街的人手眼通天，对市场了如指掌，对华尔街的观点迷信盲从。我母亲就是典型的例子。她收看《华尔街一周》（一档华尔街人士参与的电视节目），把华尔街人士说的每句话每个字都牢记在心，言听计从，有着宗教信仰般的虔诚和狂热。我敢打赌，你或许就比《华尔街一周》中的那些人强，可以令他们失色。
据我所知，你和来自各主要市场的交易者几乎每天都有交流。如果你们在观点和意见上出现分歧，站在别人的对立面，你会觉得忧虑不安吗？
我会忧虑不安的。有谁希望和赢家对赌，和高手对战呢？因为我总是和交易成绩最好的交易者进行交流和沟通，所以我希望能和他们达成共识、保持一致，否则我会有所不安。
别人所有的观点都可能干扰你自己的观点，你是如何避免的？也就是说，你看空某个市场，但与你交流的人中，有75%的人对该市场都是看多的，此时你会怎么做？
我会等待。我给你举一个极好的例子。直到上周三，我对原油期货一直是看空的，而与此同时原油期货的价格却在上涨中，一直涨了2美元。我所知道的最好的原油期货交易员在此期间一直看多原油期货。因为他是看多的，所以我绝不做空。接着原油期货市场停止了上涨的步伐，如果其后某天这位交易员说，“我认为原油期货价格在这里将要进行盘整”。我知道做空的机会来了，特别是来自石油输出国组织（OPEC）的利多消息恰在此时兑现，此时做空原油期货的风险很低。于是我全力做空原油期货，结果证明这是一笔出色、成功的伟大交易。
我认为自己的强项之一就是能从历史的角度观察今天所发生的一切。我对三秒钟以前在市场中所犯的交易错误真的不会介意，但如果下次我犯了同样的交易错误，我会耿耿于怀。我力图避免将任何感情与市场交易相联系，交易时绝对不会感情用事。我已对市场做出的有记录可查的文字或声音评论不会影响我之后在交易上的观点和决策。
1987年10月的股市大崩盘中你表现得异常出色，而对其他许多交易者来说，那个月却是大难临头。你可否详述当时的一些细节？
1987年10月那场历时一周的股市崩盘是我一生中最为振奋鼓舞的时刻。
从1986年中期我们就已预见主要股票市场（纽交所及纳斯达克市场）将发生崩溃，另外由于对当时的金融危机有所预见，我们又制定了临时应急的规划。当1987年10月19日（周一）到来之际，我们知道市场就将崩盘。
是什么让你确信股市将会崩盘？
因为股市崩盘（1987年10月19日周一）前的周五（即1987年10月16日）成交量发生了萎缩。同样的情形也发生在1929年的股市崩盘中，1929年股市崩盘前的两天成交量也发生了同样的萎缩。我们根据1929年崩盘的情况建立了模拟模型（analog model），该模型能够很好地把握股市崩盘的情况（保罗·琼斯的这套模拟模型是由他的研究部主任彼得·鲍里什研发的，该模型将20世纪80年代的股市和20世纪20年代的股市相互叠加，进行比较，发现两者具有很显著的相关性，极为类似。该模型是琼斯在1987年进行股指期货交易时的重要工具）。财政部长贝克在崩盘前的那个周末发表了声明，表示因为与西德方面发生争论、产生分歧，所以美国将不再支持美元走强，这对股市而言是致命的一击。
你在什么时候了结空头头寸？
我们在崩盘当天（1987年10月19日）收盘的时候了结所建的空头头寸，并且建立了稍许多头头寸。
你在1987年10月所赚的大部分利润都是来自股指期货上的做空吗？
并非如此。我们在国债期货上获利极多，大部分的利润都是来自那里。股市崩盘那天我们在国债期货上持有的头寸规模是我们有史以来最大的。10月19日国债期货市场表现得并不强，并未显露多头市场的端倪。那天，我非常牵挂股市崩盘中客户资产以及我们自己资产的安全问题。我们在华尔街有数家经纪公司，我认为那些机构在股市崩盘中遭受了损失，这对我而言，是无法忍受的事。
那时我一直在想，美联储会如何应对当前的情况呢？我认为美联储不得不立刻释放大量的流动性，以此来营造良好的市场环境。然而由于国债期货市场价格一整天的表现并不好，价格并未走强，所以我不敢扣动扳机，打响做多国债期货的第一枪。当国债期货的交易进入最后半小时时，价格突然开始转身向上，价格表现与我“认为美联储将要采取行动，从而促使国债期货价格大幅飙升”的想法完全相符。当看到国债期货的价格表现与我所料相符，我欣喜若狂，立刻建仓做多。
1987年10月的股市崩盘是其后许多糟糕时期的预警信号吗？你是怎么认为的？
我认为，金融领域（特别是华尔街）在10月19日的股市崩盘中受到致命一击，而他们虽然深感震惊，但并未认识到问题的严峻。记得有一次我被一艘船撞到，我的背部被轮船的螺旋推进器弄得血肉横飞。我首先想到的是，“哎，我要去缝合伤口了，礼拜天下午的休息时间要报废了”。因为当时我处于震惊之中，没有意识到背部切开的伤口有多么的严重，直到看到我身边几位朋友的脸色，我才意识到问题的严重性。
任何东西毁灭一百次的速度要快于建成一次的速度。十年建成的东西能在一日内灰飞烟灭。如果经济的起步、发展要靠财政赤字、扩大信贷以及种种杠杆来支持（即指当时的美国经济），那么这样的经济会迅速衰退、恶化，其瓦解速度之快远超人们的预想。我不愿相信我们的经济就是这样的，但凭我的直觉，我的想法将变为现实，这样的经济将走向崩溃。
我研究历史后发现，信贷最终将扼杀良好的社会。我们出门基本都带美国运通（信用）卡（American Express Card）并认为我们将拥有美好时光。里根总统向我们做出保证，在其任内通过借贷手段能使经济走向繁荣。我们因借贷而透支了未来，因此不久之后我们必将还债，为此付出应有的代价。
保罗·都铎·琼斯自其交易生涯起步以来就一直是赢家，但他早年的业绩不够稳定，起伏很大。一次惨痛的交易经历令他将风险控制的重要性永远铭记于心。自从历经1979年那场令人肝肠寸断、痛不欲生的棉花期货交易后，琼斯始终设法做到在保持出色净盈利水平的同时，力图控制和降低交易所面临的风险。
如今，风险控制是琼斯交易方法和成功交易的关键要素。他从不考虑某笔交易可能赚多少，而只是考虑该笔交易他可能亏多少。在他脑海中总是以市价计算其持有头寸的规模。无论某笔头寸的账面盈利有多么巨大，在琼斯心中，该笔头寸的进场价格就是该品种前一交易日的收盘价（即逐日评估自己持有头寸的市场表现）。由于这种逐日跟踪的方法可以确保交易时不会出现懈怠和放松，琼斯从不会对他持有的任何头寸感到沾沾自喜从而疏于关注。他不仅关注每笔持仓头寸的风险，而且密切监控整个持仓组合的实时表现。如果在某一交易时期，他交易账户的净资产总值下跌了1~2个百分点，他会立刻清空所有的持仓头寸，做到完全空仓从而截断风险。“清仓后重新进场建仓总要比清仓离场更容易”，琼斯如是说。
如果琼斯的交易状况开始变糟，他就会不断降低持仓头寸的规模和交易的规模，直到交易状态恢复，重返交易的正道。以这种方式来进行资金、仓位的管理，琼斯交易状况最糟糕的时候，必定是他交易规模最小的时候。在任何一个交易净亏损的月份，琼斯会自动降低持仓头寸的风险暴露（即降低持仓头寸的规模从而降低承担的风险），这样就能确保不会在单个月份遭受两位数（指百分数的两位）的亏损。在大赚之后，琼斯异常警醒，避免过分自信、骄傲自大的产生。
简而言之，琼斯保持采用多种不同的方法对风险进行控制。正如他所言，最重要的交易法则在于：“成功交易的关键在于第一流的出色防守，而不在于第一流的出色进攻。”
……以任何方式来衡量美国的股票价值，得出的都是其价值太高这一结论。标准普尔500股票交易价格是预期收益的18.1倍，是1976年来美国创记录股票高值的98%。对于整体指数来说，总体市盈率为17.2倍，与此前9个市盈率扩张周期的扩张率中位数48%相比，自2011年9月起的这个周期市盈率上升63%。资产指标如企业价值收益比，市售率和市净率也表明，美国股票价值过高。随着即将到来的紧缩，现在牛市的市盈扩张期将马上成为过去式。
所以高盛公司在其它条件一样的前提下没有预计股市会在此刻上涨，而预计股市会下跌更加合乎逻辑。高盛公司也想让自己的客户相信这一点。
这就是为什么在6月10号下午，高盛公司在总部发布声明，其中列出三大市场需关注的点，即三大市场泡沫，以及高盛公司如何避免这些泡沫，如果真的发生这些，他们会怎么做。
在今天的报告中，我们认真审视了几个“假设分析”版本，特别是关注那些还没达成共识的想法。下面就是我们进行讨论的：
1.)面对生物科技股潜在下跌如何货币化(套现)
2.)如果美联储采取(升息)措施快于预期，哪一支股票表现会更好？
3.)如果中国改革没有达到目的会怎么样？
换句话来说，高盛正在对冲生物科技泡沫，中国股市崩溃和利率冲击。以下是高盛公司会针对这三个问题采取的措施。
首先是生物科技
许多接受我们采访的投资者担心生物科技行业会下滑。虽然生物科技行业股票表现出色，但是中小盘股负的自由现金流，越来越多首次公开募股，很容易引起人们担忧。但仍有许多理由保持乐观(强劲的新产品周期，I/O发展和基因疗法，并购)，不过这些方面也面临潜在的阻力。标普生物科技(SPSIBITR)在过去一年上涨85%，在过去5年超过SPXTR 250%。2014年，因为风险资本加速外流，生物科技行业有71家公司首次公开募股，比2013年上涨90%。受市场高昂情绪影响，股票中位数上升到市售率11.6倍，尽管90%的纳斯达克生技股指数(NBI)涵盖公司是不盈利的。
这些担忧可能在近来几个月引起动荡：
因为面临市场大范围的抛售或者利率冲击，可供使用资本可能会快速消失。大范围抛售和利率冲击都能够给生物科技带来压力。
Pipeline危机已经引起一些中小盘生物科技公司近期出现波动，如AERI(2013年10月首次公开募股)，CLDN(2014年1月首次公开募股)和EBIO(2014年2月首次公开募股)。
投资者也认为限售股解禁是一些股票如FGEN和ATRA在近几个月疲软的原因。
怎样对冲：购买XBI Dec基金。XBI(标普生物科技ETF)在对冲抛售方面非常出色。XBI 3m波动率是29%，与去年相比接近最低值，这表明投资者面对风险已经感到满足。我们更加倾向于Dec XBI期权，因为它包含更多中小盘生物科技股，12月份的期权适逢重要的秋季会议，在会上会公布最近交易数据。购买者面临失去溢价支付的风险。
以下是关于利率部分
美联储采对利率取行动的时间和方法都成为人们热议的话题，尽管近期经济指标有所改善，但是联邦基金期货在面临第四季度美联储有可能上调利率的预期下价格表现停滞。美联储官员评论说，将继续强调上调利率要依据数据，美联储副主席珍妮特.耶伦在五月下旬曾表示，如果美国经济好转，有可能会在今年上调利率。期货市场的表现也暗示，利率将缓慢上升，2016年会三次上涨25个基点。与此形成对比的是，在最近三次美联储决定升息后的12个月里，利率平均上涨200个基点(2004年为200个基点，1999年为175个基点。1993年为250个基点)
怎样做好对冲：买下GSRHRATE，这个组合中包括12家金融机构
贴现经纪人，地区银行和信托银行的每股收益上涨20%，使联邦基金(300个基点)正常化。受净息差上涨和货币市场费用减免的影响，联邦基金曾上涨300个基点。我们的金融分析师估计GSRHRATE投资的多数股价会上涨，它可能对任何利率上涨的预期敏感，因为每股收益数据有可能被向上修正。比起XLF(金融机构指数)和SKX(银行指数)GSRHRATE在去年可能与国债收益率有更紧密的联系(包括2年期，5年期和10年期国债)。
最后是关于中国
市场改革是中国复兴的重要支柱。 CSI 300指数较去年(超过149%)上涨了一倍多。在香港的恒生国企指数(HSCEI)上涨33%。A股涨幅在2015年继续超过H股，CSI300上涨50%，而HSCEI上涨16%。中国牛市的核心在于它增加外资流入和加强流动性的潜力(包括沪港通)，后两者是基准指数提供者如英国富时和MSCI需要的。两家机构都表示，把A股囊括到benChrnaikS前需要先解决市场准入的问题。牛市造成中国债务增长(指融资融券的保证金)，不良贷款和中国经济增长减速令人担忧起中国股市。
投资者用期权作为进入的通道。对股市上涨(对冲)的呼声不断上涨，高于下行的呼声(这会减缓上涨)，在期权Space领域做空期权稀缺。恒生国企指数(HSCEI)和HSI现在是全球唯一带有负斜率的全球主要股指。隐含波动的期间结构也呈惊人的下行趋势，表明长期期权正相对于短期期权以折价交易。
想要押注上涨同时减少损失：购买4%的HSCEI 105/125%，到期日为2015年12月30号(预期支付5:1)。12月到期可以让投资者从呈下行趋势的期限结构收益，也能从今年预计实行的深港通收益。
对冲中国股市上涨：利用反向斜率。对于抓住上行趋势，或者押注下行的投资者来说，我们建议买90% 12与30日到期3.9% HSCEI。
而对于这个真正的问题：高盛公司真的在采取对冲押注，还是同往常一样只是找寻愿意获得自己手中风险敞口的交易对手。因为如果高盛乐意获得这些交易的另一面，那么标普升至2400点也不远了。
